20170821-兴业证券-长园集团-600525.SH-智能工厂波动致业绩略低预期_现金收购优质标的大幅提振EPS_29页_2mb
报告摘要
长园集团（600525）证券研究报告总结
核心内容概述
本报告对长园集团2017年中报及未来发展前景进行分析，指出公司业绩略低于市场预期，但智能工厂装备业务表现亮眼。公司通过现金收购湖南中锂，进一步加强在新能源汽车产业链的布局，预计将大幅提振每股收益（EPS）。报告认为，公司未来增长点主要来自智能工厂装备和新能源汽车材料业务，且湿法隔膜行业在全球需求扩张背景下，将长期维持紧平衡状态。
主要观点
- 业绩表现：2017年上半年公司营收同比增长27.48%，但归母净利润同比下降1.97%，主要由于财务费用大幅增长。
- 智能工厂装备：公司智能工厂业务增长显著，尤其是长园和鹰实现销售收入和净利润分别同比增长366%和410%，运泰利订单增长40%，但受季节性影响，营收与净利润出现下滑。
- 现金收购湖南中锂：公司计划以现金收购湖南中锂80%股权，预计该业务将显著提升公司盈利能力，2017-2019年预计净利润分别为1.8亿、2.5亿和3亿，EPS分别为0.99、1.40和1.66。
- 湿法隔膜行业前景：全球湿法隔膜需求持续增长，预计2020年全球湿法隔膜需求量达48.28亿平方米，年复合增长率约45%；国内湿法隔膜产量占全球比重从2016年的63%预计进一步提升至80%以上。
- 技术壁垒与毛利率：湿法隔膜技术壁垒高，毛利率可达50%-60%，行业长期维持紧平衡，具备高盈利潜力。
- 风险提示：包括股权之争引发的波动风险，以及智能工厂推进进度低于预期的风险。
关键信息
财务数据
- 2017年中报：营收30.91亿元，同比增长27.48%；净利润6.40亿元，同比增长32.53%；归母净利润2.65亿元，同比下降1.97%；每股收益0.66元。
- 总股本：1317.31百万股；流通股本：1245.57百万股。
- 总市值：22670.93百万元；流通市值：21436.33百万元。
- 资产负债率：2016年50.5%，2017年1-5月上升至66.8%。
业务板块
- 智能工厂装备：2017年上半年营收同比增长53.11%，营收占比由28%提升至33%。
- 新能源汽车材料：公司布局锂电池隔膜、电解液添加剂、正极材料、动力电池等，已切入比亚迪、宁德时代等主流供应链。
- 湖南中锂收购：公司现金收购湖南中锂80%股权，预计2017-2019年净利润分别为1.8亿、2.5亿和3亿，EPS分别为0.99、1.40和1.66，对应PE分别为17.4倍、12.3倍和10.1倍。
湿法隔膜行业分析
- 技术壁垒：湿法隔膜制造工艺复杂，对生产线技术要求高，毛利率可达50%-60%。
- 需求增长：动力电池放量增长，全球湿法隔膜需求预计从2016年的11.06亿平方米增长至2020年的48.28亿平方米。
- 进口替代：国内湿法隔膜国产化率不断提升，2016年达85%，未来有望进一步提升。
- 产能扩张：2017年二季度国内湿法隔膜产能同比增长294%，湖南中锂2018年上半年规划建成20条生产线，年产能不少于7亿平方米，行业排名第二。
盈利预测
| 年份 | 净利润（亿元） | EPS（元） | PE（倍） |
|---|---|---|---|
| 2017 | 10.85 | 0.66 | 26.1 |
| 2018 | 14.03 | 0.99 | 17.4 |
| 2019 | 19.78 | 1.40 | 12.3 |
附录：主要子公司及产品
子公司及业务
| 公司名称 | 主要产品 | 用途 | 竞争优势 | 主要客户 |
|---|---|---|---|---|
| 长园电子 | 热缩套管 | 汽车、电子、高铁 | 销量稳居中国第一、世界第二 | 奔驰、大众、德尔福、中国高铁 |
| 运泰利 | 精密测试设备、工业自动化装备 | 消费电子、汽车、新能源 | 下游客户以世界500强为主 | 华为、苹果等 |
| 长园和鹰 | 智能工厂全方面解决方案 | 智能制造 | 业绩快速增长 | 智能手机行业 |
| 江苏华盛 | 电解液添加剂 | 动力电池 | 提升电池寿命和充电速度 | 松下、比亚迪等 |
| 湖南中锂 | 湿法隔膜 | 动力电池 | 技术壁垒高、毛利率行业领先 | 比亚迪、宁德时代等 |
图表概览
- 图1：公司2016年营收保持稳定增速
- 图2：公司2017上半年归母净利润同比下降
- 图3：公司毛利率保持稳定，智能工厂装备板块增长显著
- 图4：公司费用控制水平平稳，财务费用率上升系收购导致
- 图5：锂电池内部结构图
- 图6：公司主要产品为湿法隔膜产品
- 图7：预计2017年起湖南中锂湿法隔膜产品利润迅速增长
- 图8：公司核心客户为沃特玛，目前已切入比亚迪供应链
- 图9：湖南中锂营收尚未释放，毛利率行业领先
- 图10：湖南中锂2016年出货量较低
- 图11：湖南中锂2017年生产线将继续投产
- 图12：湖南中锂规划总产能行业第二
- 图13：锂电池充放电过程中，隔膜起到关键作用
- 图14：干法vs湿法，湿法技术壁垒更高
- 图15：全球湿法隔膜需求量持续扩张
- 图16：锂电池隔膜国产化率不断提高
- 图17：中国隔膜产量占全球比重快速增长
- 图18：全球湿法隔膜将维持紧平衡
- 图19：2016年起，湿法隔膜产能扩张显著
- 图20：国内锂电隔膜厂商均有扩产计划
- 图21：美日韩隔膜企业市场份额降低
- 图22：湿法隔膜行业平均毛利率较高
- 图23：湿法隔膜价格出现小幅下滑
表格概览
- 表1：长园集团各子公司业绩情况
- 表2：公司拥有两大类主营业务
- 表3：公司深度布局新能源汽车及汽车材料领域
- 表4：湖南中锂主要财务数据
- 表5：湖南中锂股权结构与此次交易作价
- 表6：湖南中锂预计2018年上半年建成20条生产线
- 表7：湖南中锂进入一线电池厂商供应链
- 表8：湖南中锂收入预测
- 表9：锂电隔膜行业典型厂商
- 表10：锂电池充放电过程中隔膜起到关键作用
- 表11：国内湿法隔膜需求测算
- 表12：海外湿法隔膜需求测算
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