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拿到再融资债支持的区域后续表现如何

核心内容概览

本报告分析了2023年地方政府特殊再融资债的可用空间及对建制县债务化解的效果，并回顾了近期信用债市场表现，包括违约情况、发行与偿还数据、到期压力及票面利率变化。

主要观点

• 特殊再融资债作为债务化解的重要工具，自2020年起用于建制县债务化解，2021年9月完成发行，累计约6128亿元。
• 2023年，全国地方政府债务限额为37.3万亿元，实际余额约34.9万亿元，剩余空间约2.36万亿元，其中上海、江苏、北京等省份可用空间较大，西藏、黑龙江、湖南较小。
• 拿到再融资债支持的建制县区域在理想情况下应有债务风险缓解，但实际表现显示多数区域在2021年以来仍存在负面舆情，仅部分区域有所改善。
• 特殊再融资债虽有助于债务化解，但并非万能，需配合其他化债措施。
• 当前市场对特殊再融资债的期待反映对中央化债政策和城投债刚兑的再确认，有助于改善市场预期。

关键信息

1. 特殊再融资债的历史回眸

• 2019年建制县债务化解试点启动，主要方式为发行置换债券。
• 2020年起，化债工具由置换债转为再融资债，用于化解隐性债务。
• 2021年9月，特殊再融资债完成发行，累计约6128亿元，辽宁、重庆、天津发行规模较高。
• 2021年10月至2022年6月，上海、北京、广东（不含深圳）及深圳再次发行特殊再融资债，但用途转为全域隐债清零。

2. 2023年各地特殊再融资债可用空间

• 2022年地方政府债务限额预计为37.3万亿元，实际余额约34.9万亿元，剩余空间约2.36万亿元。
• 各省可用空间差异显著，上海为2762亿元，远超其他省份；江苏、北京、河北等8省超过1000亿元；西藏、黑龙江、湖南不足200亿元。
• 由于数据口径差异，部分省份数据可能存在误差。

3. 拿到再融资债支持的区域表现

• 截至2022年末，有12个建制县存在负面舆情，9家有定融产品发行记录，4家有非标债务负面舆情。
• 多数负面区域在2021年后仍持续存在负面，未因纳入化债名单而明显改善。
• 多数区县在纳入名单后未出现负面事件，表明特殊再融资债在债务化解方面有一定效果，但部分高风险区域仍需其他措施。

4. 信用负面回顾

• 本周共发生4起信用债违约事件，包括泛海控股、阳光城集团、金科地产、鸿达兴业。
• 无企业评级或展望下调。

5. 一级市场回顾

• 本周交易所注册通过22个项目，终止审查1个；交易商协会注册通过21个项目。
• 取消/推迟发行债券2只，较前一周增加2只。
• 信用债发行量为777亿元，偿还量为979亿元，净偿还额为202亿元。
• 城投债净偿还316亿元，产业债净融资114亿元。
• 城投债发行规模前三为江苏、重庆、浙江；产业债发行量最大的行业为工业。

6. 到期压力

• 下周城投债到期规模约430亿元，环比减少132亿元；产业债到期规模约631亿元，环比增加214亿元。
• 城投债到期压力前三为江苏、四川、浙江；产业债到期压力前三为金融、工业、公用事业。

7. 票面利率

• 城投债平均票面利率为5%，较上周增加80BP，云南最高，约7.6%。
• 产业债平均票面利率为3.2%，较上周增加70BP，材料行业最高，约3.9%。

二级市场回顾

• 信用利差：本周期限利差走扩，等级利差收窄。
• 高等级期限利差为75%，低等级期限利差为96%；短久期等级利差为74%，长久期等级利差为96%。
• 城投债高等级期限利差为46%，低等级期限利差为98%；短久期等级利差为92%，长久期等级利差为97%。

风险提示

• 信用债违约风险仍存在，需持续关注。

图表目录

• 图表1：2019年建制县化债工作现身历史舞台
• 图表2：地方政府置换债券发行汇总
• 图表3：特殊再融资债发行规模：分区域
• 图表4：各地特殊再融资债理论可用空间：分区域
• 图表5：部分建制县负面事件梳理
• 图表6：本周信用违约事件
• 图表7：公司债注册批文通过、终止数量
• 图表8：协会债注册批文通过数量
• 图表9：推迟或取消发行债券明细
• 图表10：近六周信用债净融资
• 图表11：城投债分省份净融资情况
• 图表12：产业债分行业净融资情况
• 图表13：城投债分省份到期压力情况
• 图表14：产业债分行业到期压力情况
• 图表15：城投债分省份票面利率
• 图表16：产业债分行业票面利率
• 图表17：中债中短票期限利差（3Y-1Y）
• 图表18：中债中短票等级利差（AA-AAA）
• 图表19：中债城投期限利差（3Y-1Y）
• 图表20：中债城投等级利差（AA-AAA）
• 图表21：中债中短票期限利差历史分位数
• 图表22：中债中短票等级利差历史分位数
• 图表23：中债城投期限利差历史分位数
• 图表24：中债城投等级利差历史分位数

分析师与研究助理简介

• 颜子琦：华安固收首席分析师，5年卖方固收研究经验。
• 杨佩霖：华安固收研究助理，1年卖方固收研究经验。

重要声明

• 本报告所采用数据和信息均来自市场公开信息，分析师对信息准确性不作保证。
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