20171130-招商证券-债市每日观点_格林斯潘之谜_魅影再现_5页_622kb

债券市场定期报告总结

核心内容

本报告聚焦于美债收益率曲线的“平坦化”现象及其对全球金融市场的影响，分析了当前经济环境与政策因素对债券市场的冲击，并对未来趋势进行了展望。

主要观点

• 美债收益率曲线平坦化：近年来，美债收益率曲线持续“平坦化”，10Y-2Y利差已降至2007年以来的最低水平，接近倒挂临界点。
• “格林斯潘之谜”再现：当前的收益率曲线平坦化现象与2004~2006年“格林斯潘之谜”相似，即尽管美联储加息，但长期利率未随之上升。
• 收益率曲线平坦化的风险：收益率曲线的平坦化可能预示经济衰退风险，同时会影响金融机构的“借短放长”策略，导致金融供给收缩。此外，还可能引发全球风险资产价格和信用利差的大幅波动。
• 未来修复可能性：在“税改”和“缩表”政策的双重影响下，美债收益率曲线的“平坦化”有望得到一定程度的修复，但关键仍在于通胀能否回升。
• 美联储政策传导失效：长端利率过低可能导致风险资产估值上升，从而形成资产泡沫和系统性金融风险，迫使美联储采取更激进的政策。

关键信息

1. 债市表现

• 今日国债期货低开高走，午后强势反弹。
• 10Y期债主力T1803上涨0.72%，创11月9日以来新高。
• 10Y国开活跃券170215下行9.5bp，报4.82%。
• 10Y国债收益率170025下行5.3bp，报3.91%。
• 同业存单发行加权利率大幅上行9bp，达5.02%，接近6月高位，显示商业银行负债端压力犹存。

2. 政策与市场因素

• 监管政策：资管新规征询反馈意见和国开停发传言缓解了市场对监管的悲观预期，同时监管打击恶意做空的消息激励了债市走强。
• 美联储政策：尽管美联储两次加息，且12月第三次加息已成定局，但长期美债收益率并未同步上升，反而下跌了15bp。
• 税改预期：税改方案的反复影响了10Y美债收益率，使其从2.4%回落至2.3%附近。

3. 收益率曲线平坦化的原因

• 中性利率下降：受人口老龄化、劳动生产率低迷等因素影响，中性利率趋势性下降。
• 通胀低迷：美国PCE物价指数同比仅为1.6%，核心PCE仅为1.3%，远低于美联储的通胀目标。
• 期限溢价受压：外部地缘政治风险事件（如英国退欧、法德大选、朝核危机等）激发避险情绪，打压了期限溢价。
• 供需关系：长期美债较短期美债稀缺，主要由于各国央行及保险机构的长期配置需求较高。
• 欧央行政策：欧央行退出QE的“偏鸽”政策对美债长端收益率形成压制。

4. 风险提示

• 监管政策超预期：可能对市场产生不可预测的影响。
• 收益率曲线平坦化风险：可能引发全球避险情绪升温，对风险资产价格和信用利差形成冲击，甚至影响全球经济复苏。

债券信用评分符号与定义

分析师简介

• 徐寒飞：复旦大学计量金融学博士，中国人民银行金融研究所博士后，曾获最佳债券分析师新财富第二名、水晶球奖第一名、金牛奖第一名，拥有超过10年宏观与债券策略研究经验。
• 谭卓：迈阿密大学经济学博士，湖南大学金融学硕士、学士，2015年加入招商证券，现任债券分析师。
• 刘郁：复旦大学经济学博士，2017年加入招商证券，现任债券分析师，其工作论文被NBER收录。
• 姚思齐：上海交通大学数学系硕士，2016年加入招商证券，现任债券分析师。
• 李豫泽：同济大学产业经济学硕士，2017年加入招商证券，现任债券分析师，曾为新财富、水晶球、金牛奖固收团队成员。

重要声明

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