20130524-国融证券-搜于特-002503.SZ-大行业小企业_创新支撑成长_20页_1mb

搜于特（002503）深度报告总结

核心内容概述

搜于特是一家专注于青春休闲服饰设计与销售的公司，其产品涵盖男装、女装及配饰等，主要面向16-29岁的年轻消费者。公司采取特许加盟模式，专注于三四线市场，以“大众时尚”为品牌定位，致力于提供高性价比的休闲服饰。通过创新战略、行业选择、渠道建设和管理升级，公司建立了竞争优势，并具备穿越周期的潜力。

主要观点

• 创新战略：搜于特率先定位三四线市场，区别于传统休闲品牌，避开激烈竞争，形成“蓝海”市场优势。
• 创新行业：劳动力成本上涨导致低端制造业转移，但推动了低端消费崛起。三四线市场仍具增长潜力，公司未来可获显著收益。
• 创新渠道：公司采用单店加盟模式，实现快速扩张并保持对渠道的控制，同时应对网购挑战，探索多元化销售路径。
• 创新管理：公司实行面料统一采购与委托加工模式，降低综合成本，提升反应速度。内部管理升级提升运营效率，增强可持续发展能力。

关键信息

市场数据

• 收盘价：13.90元
• 52周最高/最低：35.60/13.06元
• 总股本：432.00百万股
• 流通A股：108.00百万股
• 流通A股市值：15.08亿元
• 每股净资产：4.58元

财务预测

• 2013-2015年营业收入：20.64亿、28.67亿、38.93亿
• 2013-2015年净利润：3.49亿、4.82亿、6.57亿
• 2013-2015年EPS：0.81元、1.11元、1.52元
• 2013-2015年PE：17倍、12倍、9倍

投资建议

• 评级：推荐（维持）
• 理由：公司当前估值具备吸引力，创新战略带来长期增长空间，经济及消费低迷是买入机会。

结构清晰的总结

1. 创新战略：最核心的优势

• 品牌定位：搜于特明确将市场定位为三四线城市，避开一二线市场的激烈竞争。
• 竞争优势：相较于传统品牌，搜于特在三四线市场具有价格和品牌优势，能够快速扩张并保持盈利。
• 市场差异：三四线市场消费偏好差异大，公司通过本地化运营，更易适应市场需求。

2. 创新行业：大行业小企业

• 行业趋势：劳动力成本上涨带来低端消费崛起，三四线市场消费群体庞大且稳定。
• 市场空间：三四线市场具备广阔的增长空间，预计未来增长潜力显著。
• 收入结构：公司主要收入来自三四线市场，市场空间尚未被完全开发。

3. 创新渠道：扁平化与多元化

• 加盟模式：公司采用单店加盟模式，有利于快速扩张和对渠道的控制。
• 渠道结构：公司营销渠道以单店加盟为主，2012年加盟收入占比达93%。
• 网购发展：尽管公司主要依赖线下销售，但计划开展网购业务，以应对电商冲击。

4. 创新管理：支撑核心战略

• 成本控制：通过统一采购和委托加工模式，有效降低综合成本，保持价格和质量优势。
• 管理升级：2012年公司提出“管理年”计划，优化内部流程，提升运营效率。
• 终端管理：2013年公司确定“终端店铺运营管理年”，提升单店运营能力，为外延扩张做准备。

5. 创新支撑成长，寄望穿越周期

• 成长潜力：公司仍处于快速成长期，预计2013年门店数量将达到4000家，收入达到50亿。
• 财务表现：2013年一季度净利润同比增长43.07%，EPS为0.22元。
• 市场空间：公司未来仍有很大的上升空间，尽管当前经济及消费低迷，但公司具备穿越周期的能力。

6. 风险提示

• 经济及消费低迷：可能影响加盟商信心，导致公司短期业绩不及预期。
• 内部管理不及预期：公司需建立全国化管理体系，以支持持续增长。
• 一二线品牌下沉：可能增加三四线市场的竞争压力，影响租金成本。
• 网购冲击：中低端休闲服饰网购快速发展，可能对线下销售造成冲击。

图表摘要

• 图1：公司主营业务是青春休闲服饰
• 图2：公司绝大部分收入来自三四线市场
• 图3：农村居民人均纯收入增速超过城镇居民
• 图4：县级社会消费品零售总额增速超过市级
• 图5：近3千个县城和超过4万个乡镇提供广阔市场空间
• 图6：公司在三四线市场的定位兼具价格和品牌优势
• 图7：公司营销渠道数量以单店加盟为主
• 图8：2012年公司加盟收入占比93%
• 图9：2011年淘宝网中网民进行网购的用户占比
• 图10：2012年上半年月均首次购买用户同比增幅
• 图11：2011年淘宝网中网民进行网购的用户占比
• 图12：2012年上半年月均首次购买用户同比增幅
• 图13：公司自主采购面料的委托加工流程
• 图14：休闲服饰同业加盟毛利率对比
• 图15：公司员工人数规模快速增长
• 图16：公司收入增长以外延扩张为主
• 图17：近四年公司收入增速明显处于领先优势
• 图18：公司净利增长保持在高位水平
• 图19：公司毛利率保持持续上升趋势
• 图20：公司净利率有优势并持续上升
• 图21：公司期间费用率控制良好
• 图22：公司资产负债率保持在低位水平
• 图23：公司流动比率具备优势
• 图24：公司速动比率具备优势
• 图25：公司存货周转率优势不明显
• 图26：公司应收账款周转率没有优势
• 图27：经营活动产生的现金流量净额/营业收入
• 图28：PE Bands
• 图29：PS Bands

表格摘要

• 表1：一二类市场和三四类市场对青春休闲服消费差异明显
• 表2：四种特许经营模式对比
• 表3：公司外包交货时间控制
• 表4：公司外包成本控制
• 表5：同业估值比较
• 表6：利润表季度分解
• 表7：附录：财务数据

结论

搜于特凭借清晰的市场定位、创新的特许加盟模式及有效的成本控制策略，在三四线市场建立起了显著的竞争优势。公司具备良好的成长潜力和估值吸引力，尽管面临一定的风险，但其创新战略和市场拓展能力使其有望穿越经济周期，实现持续增长。