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中泰证券债券专题研究报告：从两个典型时间段转债与正股价格分化看影响因素

核心内容概览

本报告通过分析2017年四季度和2018年1-2月两个典型时间段内可转债（转债）与正股价格的分化，探讨影响转债价格变动的关键因素。报告指出，正股走势是影响转债价格的核心因素，但转债供需关系、债底属性以及估值偏离修复效应同样不可忽视。

主要观点

1. 正股及行业走势是定价中枢决定因素

• 正股和行业走势对转债价格有决定性影响，是定价中枢的主要依据。
• 在2017年四季度，正股表现强劲，但转债因供给增加而整体表现弱于正股。
• 在2018年初，股市大幅震荡，部分转债表现出较强的抗跌性，与正股走势分化。

2. 转债供需关系影响板块中枢

• 2017年四季度，转债市场大幅扩容，导致转债价格整体承压。
• 2018年初，转债发行放缓，市场供给压力减轻，使得部分转债表现优于正股。

3. 债底属性对下跌风险的保护

• 债底属性较强的转债在正股下跌时表现相对抗跌。
• 例如，国君转债、江南转债等在正股下跌时跌幅较小，主要受益于债底保护。

4. 估值偏离修复效应

• 高估值转债在市场调整时可能出现去泡沫化，导致跌幅大于正股跌幅。
• 例如，江南转债因前期高估值，在正股上涨时仍出现小幅下跌。

关键信息总结

2017年四季度转债表现

• 整体表现：大部分转债价格下跌，仅雨虹转债和三一转债小幅上涨。
• 行业影响：建材、机械设备等行业的转债涨幅较大，而汽车、计算机等行业跌幅明显。
• 供需影响：转债发行量大幅提升，导致转债整体表现弱于正股。
• 溢价率分析：
  • 转股溢价率和纯债溢价率均低的转债占比24%。
  • 转股溢价率低、纯债溢价率高的转债占比44%。
  • 转股溢价率高、纯债溢价率低的转债占比32%。
  • 两者均高的转债投资价值较低。

2018年1-2月转债表现

• 整体表现：股市震荡明显，转债涨幅普遍高于正股，部分转债在正股下跌时仍录得正涨幅。
• 行业影响：金融、化工、传媒等行业转债表现优于正股。
• 供需影响：转债发行放缓，市场供给压力不大，有利于转债价格表现。
• 溢价率分析：
  • 转股溢价率和纯债溢价率均低的转债占比24%。
  • 转股溢价率低、纯债溢价率高的转债占比44%。
  • 转股溢价率高、纯债溢价率低的转债占比32%。

转债市场一周回顾

• 市场表现：宝信转债、太阳转债、航电转债涨幅居前，分别达到4.6%、4.5%、3.3%。
• 交易量：光大转债、宁行转债、国君转债交易量较大，分别达到11.3亿元、9.5亿元、8.1亿元。
• 市场情绪：转债市场整体上涨，供给压力不大，市场偏好有所转向。

转债分类与投资价值

• 类型1：转股溢价率和纯债溢价率均低，安全性高，投资价值高。
• 类型2：转股溢价率低，纯债溢价率高，股性较强，价格变化与正股较为接近。
• 类型3：转股溢价率高，纯债溢价率低，债性较强，波动较小但进攻性不足。
• 类型4：两者均高，投资价值较低。

影响因素排序

根据报告分析，影响转债价格的因素按重要性排序如下：

1. 转债供需关系（决定板块中枢）
2. 正股与行业走势（决定转债走势）
3. 债底属性（对下跌风险的保护）
4. 估值偏离修复效应

风险提示

• 货币政策超预期：可能对市场产生较大影响。
• 股市波动：可能导致转债价格波动加剧。
• 可转债条款触发风险：如转股价调整、赎回条款等可能影响转债价格。

重点推荐个券

• 江银转债：在基础化工行业，纯债溢价率低，投资价值较高。
• 永东转债：在基础化工行业，具有较强的债底保护。
• 特一转债：在医药生物行业，表现较好。

一级市场动态

• 2018年3月：发行2只转债，合计规模26.91亿元，较2月份有所下滑。
• 2018年1-2月：仅发行3只转债，合计规模28.56亿元，供给压力不大。

行业配置建议

• 根据中泰时钟对股票行业的打分，推荐关注钢铁、旅游酒店、基础化工、医药生物、电子元器件等行业对应的转债标的。

投资评级说明

• 股票评级：买入、增持、持有、减持。
• 行业评级：增持、中性、减持。
• 基准指数：A股以沪深300指数为基准，新三板以三板成指或三板做市指数为基准，香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

结论

转债价格受正股走势、行业变化、供需关系、债底属性及估值偏离修复等多重因素影响。在正股表现强劲时，转债整体表现较好；但在市场调整时，供需变化和债底属性对转债价格影响显著。投资者应关注转债的溢价率变化，合理配置资产，以应对市场波动。