20160328-东方证券-石油化工行业深度报告：化工牛股之路—升维思考，降维打击_14页_1mb

石化行业投资逻辑与机会分析总结

核心内容

本报告分析了石化行业近年来的投资机会，重点探讨了丙烷脱氢和乙烯大周期的形成逻辑，并结合当前市场环境提出投资建议。报告指出，石化行业在需求不足和供给过剩的背景下，传统供需分析已难以发现有价值的投资机会，因此需从更高维度，如能源革命、技术进步等视角挖掘行业潜力。

主要观点

• 能源革命是投资逻辑的核心：美国页岩油气革命对全球能源格局产生深远影响，推动了丙烷脱氢和乙烯大周期的形成。
• 丙烷脱氢与乙烯大周期的形成机制：
  • 丙烷脱氢：页岩气革命导致北美丙烷供应增加，价格下跌，进而推动丙烷脱氢产业的盈利改善。
  • 乙烯大周期：页岩气革命使乙烷成本优势凸显，抑制了油头乙烯产能的投放；同时油价暴跌导致煤化工失去成本优势，乙烯供给紧张，推动价格上涨。
• 成品油不调价带来新的盈利机会：自2016年1月起，成品油价格不再调整，为地方炼油厂提供了降价促销、提高开工率的空间，从而导致乙烯、丙烯等化工产品供给减少，价格持续上涨。
• 投资建议：
  • 首选大炼化企业：如上海石化（600688，买入）。
  • 次选丙烷脱氢产业链企业：如东华能源（002221，增持）、海越股份（600387，未评级）、卫星石化（002648，未评级）。
  • 关注PTA产业链企业：如恒逸石化（000703，未评级）、荣盛石化（002493，未评级）、桐昆股份（601233，未评级），若油价进入上涨周期。

关键信息

投资逻辑

1. 丙烷脱氢投资逻辑：

   • 11年：丙烯价格大涨，带动丙烷脱氢行业关注，主要由于页岩气革命导致丙烯供给减少。
   • 13年：页岩气革命使丙烷出口增加，导致全球丙烷价格下跌，丙烷脱氢相比石脑油路线更具成本优势。
   • 15年：油价暴跌使煤化工失去成本优势，丙烯供给紧张，价差扩大，推动丙烷脱氢盈利改善。
   • 未来：随着油价趋于稳定，丙烷脱氢行业将逐渐回归纯周期性。

2. 乙烯大周期逻辑：

   • 14年：页岩气革命使乙烷成本优势明显，油头乙烯产能转向乙烷路线，煤化工产能投放低于预期，乙烯供给紧张。
   • 15年：乙烯价格大幅上涨，油头乙烯盈利改善，上海石化单季度盈利超过17亿元。
   • 未来：乙烯周期预计持续至2016年中，供给端主导周期变化。

成品油不调价的影响

• 国内成品油不调价：为地方炼油厂提供降价促销、提高负荷的空间，同时减少两桶油的开工率。
• 化工品价格持续上涨：由于化工产业链库存去化早于石油产业链，供给收缩带来价格反弹，化工品盈利改善。

行业评级

• 行业评级：看好（石油化工）
• 投资评级定义：
  • 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上
  • 增持：相对强于市场基准指数收益率5%~15%
  • 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动
  • 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下
  • 未评级：股票不在研究覆盖范围内
  • 暂停评级：存在重大不确定性或潜在利益冲突

风险提示

• 周期性风险：石化行业具有周期性特征，盈利高点往往预示未来盈利下滑的可能。
• 市场不确定性：未来油价走势、煤化工产能投放、地炼开工率变化等均可能影响行业表现。

数据与图表

• 图1：09年至今等热值国内油煤价格比和北美油气价格比
• 图2：2012-2015年东华能源和石化指数复合图
• 图3：石脑油和乙烷路线的产品综合收率
• 图4：美国丙烷进出口量（百万桶/年）
• 图5：12-14年丙烷与原油价格变化
• 图6：11年至15年乙烯-石脑油价差
• 图7：2015年3月至今山东地炼开工率变化

结论

本报告强调，石化行业未来的投资机会应从能源革命和周期性变化的角度进行分析，而非局限于传统的供需逻辑。丙烷脱氢和乙烯大周期是当前最具代表性的投资主线，而成品油不调价则为行业带来了新的盈利增长点。投资建议以大炼化、丙烷脱氢和PTA产业链为主，需关注油价走势和行业周期变化。