20120730-宏源证券-壹桥股份-002447.SZ-等待秋季收获_业绩爆发超预期_29页_2mb

公司总结：壹桥苗业海参养殖业务分析

核心内容

壹桥苗业是一家专注于海珍品苗种繁育及围堰海参养殖的公司，公司业务从以育苗为主逐步转向以围堰海参养殖为主。随着海参养殖技术的成熟和海域使用权的扩展，公司未来将迎来业绩爆发式增长。

主要观点

• 公司目前拥有约4.5万亩海域使用权，开发比例仅为27%，未来三年将逐步扩大开发面积，预计2012-2015年新增开发面积分别为1万亩、1.4万亩、9000亩、1800亩。
• 海参捕捞面积预计2012-2015年CAGR为74%，分别为3900亩、9500亩、13000亩、17373亩。
• 围堰海参亩产预计在2012-2015年保持在300公斤左右，公司具备较高的亩产水平和良好的养殖技术。
• 公司2012年下半年开始释放存货中3.7亿元的围堰海参，预计2013年海参收入将出现爆发式增长。
• 公司2012年因搬迁获得4.56亿元的补偿款，未来可能继续获得未补偿水域的补偿。
• 公司毛利率较高，海参养殖毛利率可达60%-80%，海参收入和利润占比预计在两年内达到80%以上，估值可参考医疗保健行业。

关键信息

公司基本情况

• 公司主营海珍品苗种繁育和围堰海参养殖业务，是国内最大的海珍品苗种繁育企业之一。
• 公司实际控制人为刘德群和刘晓庆父女，合计持股比例为48.51%和11.01%。
• 育苗与海参养殖业务可共用水体，具有轮作优势。
• 公司2010年IPO募集资金49,266万元，超募资金21,380.70万元，为后续发展提供了充足的资金支持。
• 公司拥有丰富的海珍品育苗和围堰海参养殖技术，是行业内的领先者。

育苗业务

• 公司育苗水体在2010年增长至8.3万立方米，预计2014-2015年实现翻番至16.3万立方米。
• 虾夷贝苗、海湾贝苗和栉孔贝苗产量在2012-2014年将分别增长4%、20%、80%。
• 海参苗将不再直接对外出售，主要用于围堰养殖和加工。

海参养殖业务

• 公司拥有4.5万亩围堰海参养殖海域，其中3万亩尚待开发，具备持续扩张潜力。
• 海参养殖成本主要包括煤炭、网具等，但毛利率较高，达60%-80%。
• 海参价格与经济周期同步，预计2012年下半年价格回升至220元/公斤，全年均价200元/公斤。
• 长期来看，海参需求强劲，供给有限，价格将保持相对稳定。

盈利预测与投资建议

• 2012-2014年公司归属于母公司的净利润预计分别为1.7亿、3.9亿、5.9亿，同比增长75%、124%、49%。
• EPS分别为1.31元、2.95元、4.40元，对应的PE分别为30X、13X、9X。
• 公司未来三年将保持50%以上的增长，给予“买入”投资评级，目标价格为60元。

风险提示

• 疫病、自然灾害、水域污染等可能影响育苗和亩产。
• 宏观经济下行可能导致终端消费萎靡，影响海参价格。

盈利敏感性分析

• 海参价格：单价每增加10元/公斤，EPS分别增加0.09元、0.23元、0.33元。
• 海参亩产：亩产每增加10公斤/亩，EPS分别增加0.04元、0.09元、0.13元。

总结

壹桥苗业在海参养殖领域具备显著优势，包括优良海域资源、先进技术、规模化生产能力等。随着公司产能释放和海参价格回升，公司有望在未来三年迎来业绩爆发。尽管存在一定的风险因素，但公司成长空间广阔，预计将成为“正宗”的海参股，估值可参考医疗保健行业。