20220325-国信证券-中国电力-02380.HK-转型已现成效弱化煤价上涨拖累_储能争取先发优势_9页_599kb
报告摘要
中国电力 (02380.HK) 总结
核心内容
中国电力（02380.HK）作为国家电投旗下全国性电力投资开发及运营平台，正积极转型为以清洁能源为主的综合能源企业。公司2021年实现营收347.34亿元，同比增长22.2%，但受煤价上涨影响，归母净利润为-5.16亿元，同比下降130.2%。公司清洁能源装机容量持续增长，占总装机容量比例提升至52.16%，2022年计划新增新能源装机7GW以上，目标进一步提升至3GW以上储能项目。
主要观点
- 转型成效明显：公司清洁能源装机容量持续增加，2021年风电、光伏、气电分别新增1972、1217、121MW，而煤电减少1200MW，清洁能源占比提升8.18个百分点。
- 火电盈利有望改善：2022年国家出台煤炭市场价格形成机制，引导煤价回归合理区间，有助于火电板块盈利改善。
- 储能业务进展顺利：公司与北京海博思创成立新源智储，2021年已实现688MWh的储能装机，2022年计划实现3-5GW储能项目，具备先发优势。
- 盈利预测乐观：预计公司2022-2024年归母净利润分别为27.2亿元、37.0亿元、47.8亿元，2023及2024年同比增速分别为36.1%和29.2%。摊薄EPS预计为0.28元、0.38元、0.49元，当前股价对应PE分别为14.4x、10.5x、8.2x。
- 估值合理：公司估值介于火电转型类和新能源类公司之间，给予2022年约15-16倍PE，对应合理估值约5.1-5.5港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
关键信息
装机容量及结构
- 2021年总装机容量：28931.9MW，同比增长2086.1MW。
- 清洁能源装机：15091.9MW，占比52.16%。
- 2022年新能源装机目标：7GW以上。
- 2022年储能目标：落地3GW以上储能项目。
财务表现
- 2021年营业收入：347.34亿元，同比增长22.2%。
- 2021年归母净利润：-5.16亿元，同比下降130.2%。
- 2022-2024年预测营收：394/446/489亿元，同比增长10.0%、13.3%、9.6%。
- 2022-2024年预测归母净利润：27.2/37.0/47.8亿元，同比增长36.1%、29.2%。
- 2022年摊薄EPS：0.28元，对应PE为14.4x。
分部收入及利润
- 风电收入：34.0亿元（+68.9%），净利润12.58亿元（+86.1%）。
- 光伏收入：33.3亿元（+22.0%），净利润5.74亿元（+6.2%）。
- 火电收入：220.7亿元（+24.6%），净利润-20.84亿元（-498.6%）。
- 水电收入：53.5亿元（-10.5%），净利润9.46亿元（-38.8%）。
- 储能收入：5.8亿元，净利润0.42亿元。
储能业务
- 新源智储：公司持股51%，已实现688MWh储能装机，参与建设11个项目。
- 首个项目：海阳101MW/202MWh储能电站已并网。
- 未来计划：2022年目标落地3-5GW储能项目，进一步发挥技术动能，采取轻资产运营模式，提升利润水平。
风险提示
- 新能源及储能项目建设不及预期。
- 煤价大幅上涨。
- 电价下降风险。
可比公司分析
- 华润电力、华能国际电力股份、华电国际电力股份：均为央企电力上市企业，运营规模、企业治理、融资成本具有较强可比性。
- 龙源电力：作为新能源运营公司，估值较高，公司未来有望转型为新能源运营企业，估值有望提升至新能源运营公司水平。
投资建议
- 投资评级：买入（首次覆盖）。
- 合理估值：2022年约15-16倍PE，对应合理估值约5.1-5.5港元。
- 盈利预测：2022-2024年归母净利润分别为27.2亿元、37.0亿元、47.8亿元，净利润增速分别为36.1%、29.2%。
- EPS预测：2022年摊薄EPS为0.28元，对应PE为14.4x。
财务指标
| 指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 29,331 | 35,848 | 39,415 | 44,641 | 48,938 |
| 净利润（百万元） | 1,708 | -516 | 2,718 | 3,700 | 4,780 |
| 每股收益（元） | 0.17 | -0.05 | 0.28 | 0.38 | 0.49 |
| EBIT Margin | 20.8% | 12.0% | 24.9% | 27.8% | 31.0% |
| ROE | 13.9% | -1.5% | 7.4% | 9.6% | 11.6% |
| 市盈率（PE） | 18.6 | -75.7 | 14.4 | 10.5 | 8.2 |
| EV/EBITDA | 15.3 | 13.1 | 9.4 | 7.2 | 6.2 |
| 市净率（PB） | 2.59 | 1.09 | 1.03 | 0.99 | 0.91 |
附表：财务预测与估值
| 指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 现金及现金等价物（百万元） | 1,318 | 17,67 | 3,010 | 3,246 | 3,477 |
| 营业收入（百万元） | 29,331 | 35,848 | 39,415 | 44,641 | 48,938 |
| 营业成本（百万元） | 22,308 | 31,569 | 29,644 | 32,286 | 33,830 |
| 营业利润（百万元） | 7,023 | 4,279 | 9,771 | 12,355 | 15,109 |
| 营业利润率 | 28% | 9% | 22% | 25% | 29% |
| EBIT Margin | 21% | 12% | 25% | 28% | 31% |
| EBITDA Margin | 33% | 29% | 37% | 42% | 45% |
| 净利润（百万元） | 1,708 | -516 | 2,718 | 3,700 | 4,780 |
| 净利润率 | 10.0% | 0.5% | 5.7% | 7.1% | 8.3% |
| 资产负债率 | 69% | 70% | 72% | 73% | 72% |
| ROE | 14% | -1% | 7% | 10% | 12% |
可比公司估值表
| 代码 | 公司简称 | 股价（港元） | 总市值（亿港元） | EPS 20A | EPS 21E | EPS 22E | EPS 23E | EPS 24E | PE 20A | PE 21E | PE 22E | PE 23E | PE 24E | ROE 20A | PEG 21E | 投资评级 |
|------|----------|--------------|------------------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|--------|----------|
| 2380.HK | 中国电力 | 4.03 | 436 | 1.19 | -0.05 | 0.28 | 0.38 | 0.49 | 18.6 | -75.7 | 14.4 | 10.5 | 8.2 | 13.9% | - | 买入 |
| 0902.HK | 华能国际电力股份 | 3.44 | 540 | 0.04 | -0.81 | 0.62 | 0.83 | 1.06 | 86.00 | -4.25 | 5.59 | 4.17 | - | 1.8% | - | 无 |
| 1071.HK | 华电国际电力股份 | 2.44 | 241 | 0.33 | -0.26 | 0.60 | 0.79 | 0.96 | 7.42 | -9.52 | 4.07 | 3.10 | - | 5.7% | - | 无 |
| 0916.HK | 龙源电力 | 16.24 | 1,361 | 0.62 | 0.93 | 0.86 | 0.99 | 1.06 | 26.22 | 17.55 | 18.79 | 16.35 | - | 8.2% | 1.03 | 买入 |
风险提示
- 新能源及储能项目建设不及预期。
- 煤价大幅上涨。
- 电价下降风险。
投资建议
- 买入：基于公司转型成效及新能源及储能业务的加速发展，给予2022年约15-16倍PE，对应合理估值约5.1-5.5港元。
免责声明
本报告基于公开资料及分析师职业理解，不构成投资建议，投资者应自行判断并承担风险。
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