20181217-华创证券-再论护城河之复盘通达系快递_城头变换大王旗_成本品质定乾坤_36页_1mb

通达系快递护城河分析总结

核心内容

本报告分析了电商快递行业的护城河构建情况，重点探讨了通达系快递公司（申通、圆通、中通、韵达）在成本与品质方面的竞争策略。报告指出，通达系整体已具备一定的成本优势护城河，而新进入者威胁逐渐降低。未来竞争将更聚焦于区域性价格策略和成本品质的平衡与分层。

主要观点

1. 护城河策略框架

• 需求潜力定行业：网购渗透率提升、购买频次增加、网购品类拓展，尤其是拼多多等新型电商平台的出现，挖掘了行业被忽视的需求，显示出行业仍有巨大增长潜力。
• 护城河要素选公司：成本优势和服务品质是构建核心竞争力的关键，未来行业竞争将围绕这两个方面展开。

2. 通达系快递发展历程

• 申通：2000年代初通过加盟模式快速扩张，十年间成为行业龙头。
• 圆通：2005年与淘宝合作，通过规模效应和价格战迅速崛起。
• 中通：2016年起通过精细化管理和成本控制实现三连冠。
• 韵达：2018年通过成本控制和业务扩张，排名上升至第二。

关键信息

1. 电商快递需求潜力

• 网购渗透率：从2007年的16%提升至2017年的56%，网购用户渗透率从22%提升至71%。
• 购买频次：人均交易次数从20次提升至62次，移动端网购占比从2%提升至81%。
• 电商件占比：2018年通达系快递中电商件占比高达80%以上，成为行业主要增长点。
• 快递行业增长：2008-2017年业务量增长25.5倍，收入增长11倍，单票价格下降。

2. 成本优势构建

• 中通成本优势显著：2018年上半年，中通单票成本最低，为1.09元，低于韵达（1.21元）和其他公司。
• 圆通成本优势减弱：2016年圆通单票成本降幅放缓，低于韵达。
• 百世成本偏高：尽管2017年业务量增速领先，但单票成本偏高，且亏损严重。

3. 竞争格局变化

• 市场份额波动：2013-2018年Q3，通达系快递市场份额第一的公司五年三易其主，显示规模效应不是稳定护城河。
• 区域性竞争策略：通达系快递在不同区域表现不一，区域业务规模大的公司往往在该区域收入增速更高。

4. 投资建议

• 持续看好韵达与申通：韵达在成本品质方面领先，业务量增速超越行业；申通估值具备吸引力。
• 风险提示：经济大幅下滑、价格战超预期、社保等新规带来成本端压力。

护城河要素分析

新进入者威胁降低

• 百世模式终结：百世通过低价策略快速扩张，但自2017年后增速放缓，且仍处于亏损状态。
• 资本热情下降：一级市场对新快递公司的投资热情减弱，难以出现第二个“百世”。
• 加盟商意愿下降：新进入者需投入大量资源构建网络，加盟商盈利空间有限，影响其扩张速度。

未来展望

• 成本与品质平衡：未来竞争将更注重成本与服务品质的结合，而非单纯的价格战。
• 区域性策略：通达系快递在不同区域表现不一，区域策略将成为重要竞争手段。
• 盈利预测：韵达和申通在2018年超额完成业绩承诺，2019年估值更具吸引力。

风险提示

• 经济下滑：可能对行业营收与利润造成冲击。
• 价格战：可能导致净利率水平下降。
• 成本上升：如社保等新规实施，可能增加成本端压力。

投资建议

• 推荐韵达与申通：韵达在成本与业务量增速方面领先，申通估值具备吸引力。
• 关注中通：中通通过精细化管理实现成本控制，具备持续竞争优势。

分析师联系信息

• 吴一凡：交通运输组组长、首席分析师，电话：021-20572560，邮箱：wuyifan@hcyjs.com
• 刘阳：分析师，电话：021-20572578，邮箱：liuyang@hcyjs.com