2018-基于美国高收益债券市场研究_高收益债券在经济衰退后期_宽松环境下表现最好_19页

报告摘要

本报告主要分析了美国及中国高收益债券市场的发展情况、表现规律及当前投资环境。核心观点在于，高收益债券在经济衰退后期及宽松政策环境下表现最佳，但需警惕违约风险。国内高收益债市场仍处于发展阶段，当前不是配置的最优时点，需等待违约风险进一步暴露和基本面改善。

市场发展
美国高收益债券市场自70年代起发展，经历了80年代末的调整后逐渐成熟，目前总流通额约1.28万亿美元。
市场特征
- 主要以中低评级（穆迪Ba1/Ba2/Ba3）和低评级（B1/B2/B3）债券为主，平均票面利率为7.18%。
- 平均期限为10年，其中5-10年占比约63%。
- 通讯、能源行业发行量最大，通讯和工业行业票面利率最高。
- 投资顾问等机构投资者为主，市场流动性较差，且呈下降趋势。
表现规律
- 高收益债券在经济衰退后期表现最好，如1991、2003、2009年，指数分别上涨46.2%、29%和58.2%。
- 高收益债券收益率与GDP增速呈明显负相关，相关系数达-30%。
- 高收益债券信用利差与GDP增速相关系数高达-71%，反映市场对经济预期变化的敏感性。
- 高收益债券与股市相关性高，且高于与国债市场的相关性。
利差与违约的差异
- 实际违约率和回收率的扭转滞后于估值修复，需警惕经济复苏前的违约风险。
- 例如，2009年经济增速放缓时，信用利差收窄，但违约率和回收率仍大幅下滑。

定价逻辑转变
- 随着违约常态化及资管新规“打破刚兑”，国内高收益债券定价将更加注重“违约风险”。
- 目前AA及以下债券占市场约23%，估值收益率较高，但信用利差对经济基本面反应不明显。
流动性问题
- 低等级债券流动性差，2018年AA及以下债券换手率下降至50%以下。
- 市场对低等级高收益债券存在“厌恶”情绪，流动性明显恶化。
再融资风险
- 去杠杆背景下，再融资问题成为违约风险的引线，尤其是中低评级主体。
- 2018-2019年AA及以下债券到期量（含回售）分别为8727亿和12402亿元。
盈利下行与违约风险
- 宽信用政策短期内缓解融资问题，但盈利下滑仍是明年主要矛盾。
- 财务费用滞后反映，预计明年财务费用率将上升，侵蚀企业利润。
- 民企杠杆率明显上升，融资成本可能进一步提高，违约风险加大。
估值修复与风险
- 当前信用利差和等级利差已阶段性走平，但需警惕违约风险进一步上升。
- 估值修复性价比不高，市场波动风险大，当前不是大量配置的最优时点。

短期策略
- 在市场情绪阶段性稳定时，可精选基本面较好且被错杀的高收益债券进行投资。
- 对于基本面一般、再融资压力大的主体，需谨慎，警惕其对经营的负面影响及违约风险。
长期策略
- 需等待违约风险完全暴露及基本面修复，估值才可能明显提升。
- 建议关注财务费用对利润的影响，以及经济下行对盈利的冲击。

美国高收益债券市场成熟度高，其表现与经济周期密切相关，尤其在经济衰退后期和宽松政策环境下表现最佳。国内高收益债市场仍处于发展阶段，当前估值修复有限，违约风险尚未完全暴露，不是配置的最优时机。投资者应关注基本面改善、流动性风险及财务费用对盈利的影响，谨慎布局。

展开完整摘要

试读结束，高清完整版pdf/doc/ppt,请点下载