水泥行业周期深度分析系列报告之二：水泥行业，对比2010~2011年，相似的表现，不同的逻辑-20180103-广发证券-14页-1mb

水泥行业周期深度分析报告总结

核心内容

本报告对比分析了2010-2011年与2017-2018年水泥行业周期表现，指出尽管两者在价格走势上相似，但驱动因素存在显著差异。

相似的表现：价格超预期上涨，看齐2010年新高

• 价格表现：2017年全国水泥均价上涨26%，年末比年初上涨31%；华东、中南地区水泥价格已创历史新高，部分区域接近或超过2010年历史高点。
• 价格驱动因素：2017年水泥价格大幅上涨的核心原因是供给端的超预期收缩，包括北方十五省错峰生产、环保核查、停产等措施。
• 供给收缩：实际供给处于压缩状态，供需关系保持较好态势。2017年11月起，多地出台限产计划，停产幅度超预期，进一步推动价格上涨。
• 库容比：行业库容比维持在2012年以来较低水平，反映出供需偏紧。

不同的逻辑：2010需求更旺，2017供给格局更优

• 需求环境：
  • 2010年：四万亿刺激政策下，需求旺盛，房地产和基建投资双增长。
  • 2017年：需求总量整体平稳，房地产景气度持续时间超预期，但增速温和下行。
• 政策背景：
  • 2010年：政策调控导致需求回落，同时新增产能释放，导致景气度结束。
  • 2017年：房地产调控和去库存并存，货币政策相对稳定，行业需求不温不火。
• 供给格局：
  • 2010年：新增产能大幅释放，导致价格回落。
  • 2017年：新增产能大幅减少，行业进入“低需求、低供给”阶段，供给端持续收缩，去产能、去产量进入新阶段。

行业格局改善

• 集中度提升：龙头企业市场集中度加快提升，2016年海螺水泥与华润水泥合计销量占比达19%，利润总额占比达26%。
• 行业自我修复：水泥行业自2012年以来持续“降杠杆、去产能”，上市公司的“固定资产+在建工程”增速和长期负债占总资产比重均下降。
• 企业协同增强：企业间协同合作意识增强，淡季自律停窑执行力度加大，有利于行业稳定。

投资建议

• 周期龙头：继续看好海螺水泥等周期龙头，因其盈利稳定提升，行业格局改善。
• 弹性品种：祁连山、华新水泥等弹性品种也值得关注。
• 关注点：2018年1季度为周期股预期差修复较好时期，存在“春季躁动”机会。

风险提示

• 宏观经济风险：若继续下行，可能影响行业需求。
• 政策波动风险：房地产调控和货币政策大幅波动可能影响行业景气度。
• 产能风险：行业新增产能超预期可能冲击市场。
• 成本风险：原材料成本上涨过快将压缩利润空间。
• 能源结构风险：能源结构转变过快可能影响行业成本和产能。
• 公司管理风险：企业内部管理及经营风险可能影响盈利表现。

关键数据对比

结论

2017-2018年水泥行业表现出与2010-2011年相似的高景气，但背后逻辑已发生转变。2010年需求旺盛，但因新增产能释放导致景气结束；而2017年则因供给端持续收缩和行业格局改善，景气度有望超预期延续。投资建议关注周期龙头和弹性品种，同时警惕宏观经济、政策波动、产能释放、成本上升等风险。