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报告摘要

企业互联网系列报告三：Autodesk 云转型商业模型对垂直行业软件商的启示

核心内容

Autodesk 是全球领先的三维设计、工程及娱乐软件提供商，主要产品包括 AutoCAD、Revit、3ds Max 等，广泛应用于建筑施工、制造业、数字媒体等领域。公司于 2014 年启动云转型，2016 年全面停售 License 产品，向 SaaS 模式转变。截至 2017 年 Q2，订阅用户数达 159 万人，ARR 达 7.8 亿美元，较 2015 年增长近 4 倍。预收账款占收入比从 2014 年的 43% 提升至 2016 年的 63%，反映订阅模式的成熟度。

主要观点

云转型扩展用户基数
- Autodesk 拥有大量非活跃用户和盗版用户，云转型有望激活这些用户，为公司带来增量收入。
- 全球 Autodesk 产品盗版率高达 70%，拥有 1200 万盗版用户，订阅模式将有效遏制盗版现象。
- 36% 的订阅用户为新用户，表明 SaaS 模式吸引了新客户。
提升客户全生命周期价值
- 在 SaaS 模式下，客户全生命周期收入可能高于传统 License 模式，特别是使用周期超过 5 年时。
- 产品集成与数据在线化特性有助于客户购买更多模块，提升 ARPU 值。
销售模式优化
- SaaS 模式下，直销比例提升，有利于快速响应客户需求，降低销售费用。
- 公司预计 FY2020 年直销占比将接近 50%，费用增长率控制在 1% 以内。
财务表现与自由现金流目标
- 尽管转型初期收入与利润下滑，但 ARR、递延收入等指标快速增长，反映转型成果显著。
- 公司设定 FY2020 自由现金流目标为 14 亿美元，按 DCF 模型估值约 350 亿美元，较当前市值仍有增长空间。

关键信息

收入结构：2016 年，Autodesk 收入中 43% 来自建筑施工，31% 来自生产制造，7% 来自数字媒体，其余来自其他行业。
ARR 拆解：ARR 增长主要由订阅用户数量增加驱动，年化用户增长率为 20%，ARPS 增长率为 3%。
定价策略：3 年订阅费用与 License 价格持平，SaaS 模式下客户全生命周期价值提升。
自由现金流：预计 FY2020 自由现金流达到 14 亿美元，复合增速为 23%。

投资建议与标的

广联达（002410）
- 建筑信息化龙头企业，正推进云转型，布局数字建筑平台。
- 造价软件云化取得初步成效，施工 BIM 业务增长迅速，未来成长空间大。
- 估值潜力较大，建议关注。
石基信息（002153）
- 零售、餐饮、旅游信息化领域领先企业，逐步推动垂直行业云化。
- 与阿里合作，整合零售信息业务，提升线上与线下融合能力。
- 未来在云化与平台化方面有较大发展空间。