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民生宏观固收：系统性风险的守门人——不良产业全景图

核心内容

本报告分析了2018年中国不良资产产业链的发展现状与未来趋势，指出不良资产处置对于防范系统性风险、推动经济高质量发展具有重要意义。不良资产处置市场在政策支持与资金释放的推动下，逐步形成完整的生态链条，参与主体包括银行、AMC、私募基金、保险机构、产业资本及海外投资者。

主要观点

• 不良资产规模：2016年后，不良资产增速得到控制，但存量仍较大。2017年底金融机构不良资产规模约1.8万亿元，其中商业银行占比约90%。
• 不良资产结构：存量以国有部门为主，增量则集中于中小银行和地方民企。
• 政策支持：2018年中央财经委员会首次提出“结构性去杠杆”任务，强调防范金融风险是“三大攻坚战”之首。银保监也出台文件强化不良资产认定与处置。
• 资金支持：央行在2018年4月25日下调存款准备金率，为不良资产处置和债转股提供资金支持，同时为后续可能的定向降准铺垫。
• 不良资产处置方式多样化：包括资产清收、债权转让、附重组协议的收购、债转股和不良资产证券化，其中债转股因市场化程度高成为重点发展方向。
• 不良资产投资回报高：不良资产在各类投资策略中表现优异，尤其在困境投资领域，海外对冲基金和私募基金均取得显著收益。
• 产业链发展：不良资产产业链已形成上游、中游、下游的完整生态，参与主体涵盖多种类型，各具优势。

关键信息

一、不良资产规模现状

• 杠杆率：2016年后全社会（未包含金融部门）杠杆率稳定在256%左右，私人非金融部门杠杆率高于发达经济体40%。
• 不良资产构成：主要来源于国有银行、非银行金融机构和非金融企业。
• 不良资产处置：截至2017年底，金融机构不良资产约1.8万亿元，其中商业银行不良贷款占比约九成，信托风险项目达1314亿元。

二、外部条件：政策与资金双助力

• 政策明确：中央财经委员会首次提出“结构性去杠杆”，将重点放在地方政府和企业，尤其是国有企业。
• 资金支持：央行降准释放资金，缓解银行资本金紧张问题，间接为不良资产处置和债转股提供支持。
• 市场预期：未来可能进一步定向降准，以支持债转股业务的推进。

三、不良资产处置方式

• 资产清收追债：最常用，但对企业伤害较大。
• 债权转让：四大AMC常用，依赖信息不对称和价差。
• 附重组协议的收购：优化存量债权资产，未来现金流确定性高。
• 债转股：分为先股后债和发股还债两种模式，对处置机构主动管理能力要求高。
• 不良资产证券化：有助于分散风险，提高流动性。

四、产业链中下游准备就位

• 中游处置机构：四大AMC、地方AMC、银行系AMC和不持牌AMC共同构成多元化处置体系。
  • 四大AMC：经验丰富，处置能力强，已逐步上市，业务范围扩展。
  • 地方AMC：聚焦区域风险，逐步发展为地方金融稳定器。
  • 银行系AMC：专注于债转股，2018年将全面展开业务。
  • 不持牌AMC：活跃于细分领域，未来将纳入监管。
• 下游投资机构：包括上市公司、私募基金、保险机构、海外投资者和产业资本。
  • 上市公司：如吉艾科技、摩恩电气、海德股份等，通过AMC业务改善经营。
  • 私募基金：数量和融资情况增长，关注不良资产市场。
  • 保险机构：参与不良资产投资，缓解资产配置压力，支持不良资产证券化。
  • 海外投资者：自2015年起逐步进入市场，参与不良资产投资和处置。
  • 产业资本：专注于企业并购重组，提升不良资产处置效率。

风险提示

• 政策推进低于预期：可能影响不良资产处置进程。
• 国际贸易冲突加剧：可能对经济结构转型和去杠杆工作产生不利影响。

产业链发展趋势

• 成熟化与多元化：不良资产产业链从行政化走向市场化，投资方式从单一化走向多元化。
• 专业化发展：各处置机构根据自身特点发展专业化业务，形成差异化竞争。
• 国际合作：海外投资者进入中国市场，推动不良资产处置市场的国际化发展。

总结

不良资产处置市场在中国宏观经济转型和政策支持下，正逐步形成完整产业链，具备较高的投资回报和风险化解能力。未来，随着政策进一步明确和资金逐步到位，不良资产处置将进入新的发展阶段，助力经济实现高质量发展。