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债券市场专题研究报告：924金融新政后转债市场分析

报告认为在政策利好和股票市场弹性修复的驱动下，转债市场有望跟随反弹。配置应重点考虑权益市场反弹下的信用定价修复空间。

核心观点

• 转债市场经过超跌后，预期在政策利好和股市弹性修复背景下迎来反弹。

一、 此前转债市场低迷原因分析

• 移除高级别信用保护，导致需求表面上抬升。

• 股票市场Beta（系统性）与个股Alpha（非系统性）弹性减弱。

• 市场对公司的定价能力加强，对信用偿付能力的分析更为充分和准确。

二、 此前转债市场下跌原因分析

• 主要归因于：股票市场弹性整体下滑 + 市场过度强调信用偿付风险的实际定价。
• 如果上述压力因素消失，市场预计将实现修复并反弹。
• 此轮上涨尤其表现为低评级、低价、小盘股票驱动的股票价格普涨，映射到转债市场，类似弱股票属性的转债表现最为突出。

三、 当前的焦点与转债策略假设

• 核心矛盾：如何评估金融新政的效果？是内生性见效（效果体现在基本面本身）还是外生性强行为扭转预期基本面？
• 分析框架假设：
  • 假设一：政策内生有效 → 经济最终由基本面驱动。
  • 假设二：政策外生强有效 → 政策能扭转基本面趋势、带来强劲支持。
  • 假设三（综合）：短期政策外生活力足，长期效果或回归内生基本面。
• 转债配置核心逻辑：
  • 市场过度倾斜关注转债的信用负担（而非其期权价值），忽略了其保底特性。
  • 基于假设二，右侧看涨信号已现，超跌品种潜在上涨空间更大。
  • 即使是假设三下，短期超跌提供买入机会，关注反弹。

四、 当前转债配置方向建议

• 一级债：优先选择附带YTM（到期收益率）相对低，且相比纯债券品种具有性价比（如略高评级/期限但超额收益有限）的转债。
• 二级债基/固收+: 关注YTM位于平均水平，组合对信用风险容忍度在正常民企违约线边缘的转债品种，保持良好弹性。
• 可转债基金：
  • 若被动仓位要求高，可转向结构平衡类转债（结合股票弹性和债券评级定位）。
  • 若主动管理策略允许仓位较低，则建议关注此前超跌幅度较大的板块方向。
• 股债混合/多资产组合：鉴于转债在波动性上优势明显，对于追求绝对收益/策略性配置需求，应考虑配置YTM较高（信用负担重但价格低）的转债品种。

五、 风险提示

1. 经济修复持续性不足，引发市场情绪反复。
2. 债市超预期调整，可能引发转债估值剧烈波动。
3. 海外流动性维持宽松周期不及预期，压制全球市场风险偏好。
4. 历史数据模式不能简单线性外推。