20170420-川财证券-为什么现在关注自贸区改革__21页_3mb

自贸区改革与“自由港”主题投资分析总结

核心内容

政策层深化自贸区改革的意愿明确

1. 习近平主席与特朗普会谈释放更大程度开放的信号，提出未来45年打造中美合作新格局。
2. 中国对外经贸格局面临重塑，服务贸易成为未来增长重点。
3. 政策层频繁出台自贸区相关措施，推动自贸区战略。
4. 上海自贸区全改方案首次提出“自由港区”，后续仍有多项催化事件。

主要观点

1.1 中国对外经贸新格局的重塑

• 中国出口导向模式已走到拐点，服务贸易将成为增长引擎。
• 服务贸易对经济的贡献为负，与美国形成鲜明对比。
• 服务贸易结构上仍以低附加值行业为主，未来有望向高附加值行业转型。

1.2 政策层频频发力

• 近一个月内，自贸区政策密集出台，包括上海自贸区全改方案、7个新自贸区设立等。
• 2017年4月11日，海关总署出台25条支持措施，上海市委明确24项重点工作。

1.3 接下来仍存催化事件

• 上海自贸区“自由港区”建设方案正在研究中，后续政策值得期待。
• 国家要求上海自贸区经验可复制、可推广，推动“自由港”在全国范围内扩散。
• 海南自贸区已申报，预计2017年7月获批，可能进入超额收益期。
• 十九大精神将进一步明确自贸区改革方向。

关键信息

2.1 自贸区复盘的历史经验

• 上海自贸区获批后一个月内涨幅巨大，体现了市场对政策的快速反应。
• 首发效应带来一定溢出，带动其他地域相关标的上行。
• 第二批试点申报后回调，一个月至批复阶段为超额收益期。

2.2 市场聚焦龙头股

• 市场追捧的板块包括商贸、交运、传媒及园区地产。
• 传媒板块最早启动和见顶，随后依次是交运、商贸、地产。
• 龙头股如外高桥、上港集团、上海机场等具有较强的政策契合度。

2.3 自贸区效应下的风格偏好

• 低市值和低市盈率的标的在自贸区效应期间表现较好，具有更高的风险收益比。
• 市值与市盈率的组合效应显著，但需注意单因子的局限性，如低PE或低市值可能错失龙头股。

“自由港”主题存在预期差

3.1 自由港效应带来分子改善

• 自由港建设将推动服务贸易出口增长，预计到2020年可增长约1万亿。
• 旅行、运输、保险和养老金服务是受益最大的行业。
• 相关板块包括交通运输、商业贸易、文化传媒、房地产。

3.2 政策时差产生预期差

• 首发效应带来预期差，上海自贸区全改方案首次提出“自由港区”。
• 政策复制和扩散效应将带来交运、商贸、地产等板块的利好。
• 申报至批复阶段为超额收益期，海南自贸区申报后有望进入该阶段。

3.3 自由港效应对PE的改善被低估

• 具备自由港预期但市盈率低于行业平均水平的标的可能被低估。
• 例如：物产中大、上海机场、上港集团、外高桥、海南航空、海航基础等。

投资建议与标的分析

4.1 建议关注的标的组合

4.2 个股简析

• 外高桥：政策先行优势明显，业务从园区物业向服务贸易转型，估值较低。
• 上港集团：洋山保税港划为自由港区，受益明显，估值存在提升空间。
• 上海机场：浦东机场海关特殊监管区划为自由港区，业务结构优化，成本下降。
• 海南航空：自贸区交运龙头，国际航线布局明显，受益于服务贸易增长。
• 海航基础：海南自贸区商贸龙头，业务涵盖多个领域，具有稀缺性。
• 物产中大：浙江自贸区商贸龙头，业务布局广泛，具备较强的转型能力。

风险提示

• 宏观政策出现较大变动
• 全球出现新的“黑天鹅”事件
• 政策出台不及预期

附录

1. 自贸区脱胎于保税区

• 保税区是自贸区的前身，逐渐转型为自贸区。
• 保税区在历史上是外资进入中国的桥头堡，未来将逐步转型。

2. 自贸区的创新

• 融合“境内关外”概念，推动贸易便利化、投资自由化和金融国际化。
• 实施负面清单管理模式，简化审批流程，提升贸易效率。

3. 自贸区进展

• 第三批自贸区设立，包括辽宁、浙江、河南、湖北、重庆、四川、陕西。
• 各自贸区发展定位不同，如浙江聚焦大宗商品贸易自由化，重庆聚焦西部开放。

4. 自贸区深化改革方向是自由港区

• 上海自贸区首次提出“自由港区”建设，与国际自由港相比仍存在差距。
• 税收优惠措施尚未普惠，金融便利化程度较低，与离岸金融中心相比仍有提升空间。

5. 与离岸金融中心的比较

• 自由港在金融自由方面借鉴美国IBF模式，属于内外分离型。
• 离岸金融中心有更宽松的资本流动和税收政策，我国自贸区仍有差距。

图表目录（简要）

• 图1：美国服务贸易的贡献与比重
• 图2：中国服务贸易的贡献与比重
• 图3：2015年后FDI向发达经济体集中
• 图4：目前我国FDI下降趋势明显
• 图5：各地自贸区试点的时间和批次
• 图6：上海自贸区试点、申报至批复各阶段的股指表现
• 图7：首发效应溢出时间窗口
• 图8：第二批试点申报至批复阶段的股指表现
• 图9：市场追捧的自贸区主题板块
• 图10：各板块轮动规律
• 图11：PE因子表现
• 图12：市值因子表现
• 图13：服务贸易增长趋势
• 图14：服务贸易差额显示发展空间
• 图15：或被低估的自由港概念股
• 图16：自由港概念股估值对比
• 图17：保税区监管模式
• 图18：自贸区“一线放开、二线管住”监管模式
• 图19：自贸试验区批次与分布
• 图20：第三批自贸区特点
• 图21：上海自贸区对标香港/新加坡
• 图22：离岸金融模式对比
• 图23：我国自贸区金融管理方式

总结

本报告分析了自贸区改革的政策背景、市场反应及投资机会，指出自贸区改革是国家推动开放和转型的重要举措。随着“自由港”概念的提出，市场对相关标的的预期将逐步释放。建议投资者关注政策催化、板块轮动及估值差异，选择具有政策契合度、业务转型潜力及估值优势的标的。