BIS国际清算银行-De-jure-benchmark-bonds_29页_881kb

总结：De Jure Benchmark Bonds

核心内容

本文探讨了政府在市场流动性不足时，是否能够通过指定特定债券为“法定基准债券”（de jure benchmark bonds）来促进其成为“事实基准债券”（de facto benchmark bonds）。研究聚焦于三个亚洲新兴市场——印度尼西亚、马来西亚和泰国，分析了这些市场中法定基准债券的流动性表现及其是否能够成为事实基准。

主要观点

• 基准债券的作用：基准债券因其高流动性，成为价格发现的核心，为市场提供信息性公共产品，有助于提高市场效率。
• 政府干预的必要性：在一些小型市场中，政府可能需要主动干预以创建基准债券，因为这些市场无法自发形成具有足够流动性的基准债券。
• 法定与事实基准的关联：尽管政府指定的法定基准债券并不总是成为事实基准，但它们在多数月份（约60%）中确实成为了各自成熟期段中最具流动性的债券。
• 流动性衡量方法：研究采用排名方法衡量债券的相对流动性，包括平均买卖价差、平均到期收益率和报价天数。
• 债券再利用现象：法定基准债券在某些情况下会被“再利用”（recycling），即同一债券在更短的成熟期段再次被指定为法定基准，这种现象在样本中出现频率较高。

关键信息

市场概况

• 市场规模：印尼、马来西亚和泰国的政府债券市场在2017年底的总规模分别为156亿、167亿和136亿美元，均低于2000亿美元的阈值，被认为不够深和流动。
• 流动性指标：研究中使用了平均买卖价差、平均到期收益率和报价天数作为衡量流动性的方式。
• 数据来源：数据来自Bloomberg，覆盖了1999年3月至2017年4月期间的422只政府债券，共包含超过237,000个观测值。
• 再利用现象：在样本中，法定基准债券被再利用的频率约为46%，其中泰国的法定基准债券被再利用的次数最多。

法定基准债券的成功因素

• 已有高流动性：选择已具有较高流动性的债券更可能成功。
• 历史基准经验：曾被指定为法定基准的债券再次被选为法定基准时，更容易成为事实基准。
• 新发行债券：当债券在当月发行时，更可能成为事实基准。

法定基准债券的流动性提升

• 法定基准债券的流动性在指定前4个月开始提升，指定后持续2个月。
• 平均排名提升4位，这一变化具有高度统计显著性。
• 法定基准债券的流动性提升并非立即，而是渐进的，表明市场参与者在一定程度上会响应政府的指定。

法定基准债券的流动性下降

• 当法定基准债券失去其地位时，其相对流动性会在5个月前开始下降。

结构分析

• 引言：介绍了基准债券的概念及其对市场效率的影响，提出政府干预的必要性。
• 法定基准债券：描述了印尼、马来西亚和泰国的法定基准债券指定情况及其再利用现象。
• 流动性衡量：详细说明了研究中采用的流动性衡量方法和数据处理方式。
• 法定是否成为事实：分析了法定基准债券是否能成为事实基准，发现其成功率在不同市场和成熟期段有所差异。
• 成功因素：通过统计模型识别了影响法定基准债券成功的关键因素。
• 预测性影响：发现法定债券的选择预测性并不显著提升其成为事实基准的概率。
• 结论：总结了研究发现，并提出了政策建议，强调政府干预在提升流动性中的作用，但流动性最终仍取决于市场行为。

政策含义

• 政府指定法定基准债券有助于提升其流动性，但需结合市场实际表现。
• 选择已有高流动性的债券、利用历史基准经验、以及在债券发行时指定，能够提高法定基准债券成为事实基准的概率。
• 再利用现象表明，某些债券可能在多个成熟期段中持续发挥基准作用，这可能与市场结构和参与者行为有关。

数据与方法

• 数据收集：从Bloomberg获取每日交易数据，包括价格、收益率和买卖价差。
• 分析方法：采用排名方法衡量流动性，通过统计模型（如probit模型）分析影响因素。
• 样本限制：由于数据缺失，分析仅限于具有足够数据的成熟期段和时间段。

未来研究方向

• 研究建议未来可使用更完整的数据来进一步验证基准债券在价格发现中的作用。
• 探索更复杂的模型以识别市场参与者的行为对法定基准债券的影响。