20220428-国信证券-山石网科-688030.SH-21年奠定业绩反转_22年一季度收入增速超50__6页_745kb

报告摘要

山石网科在2021年实现了业绩的显著反转，2022年一季度收入增速超过50%，显示出公司业务的强劲复苏。公司专注于网络安全领域，近年来通过产品升级、内部机制优化及市场拓展策略，逐步增强了市场竞争力。

业绩表现：2021年公司实现收入10.27亿元（+41.57%），归母净利润0.76亿元（+25.39%），扣非归母净利润0.54亿元（+41.68%）。若剔除股份支付影响，归母净利润为0.95亿元（+56.18%）。2022Q1收入增长52.97%，归母净利润亏损收窄，减亏14.71%，扣非归母净利润减亏10.56%。
产品结构：自有安全产品收入9.72亿元（+46.36%），增速高于集成业务（-17.08%）。其中，边界安全产品增长41.35%，云安全增长12.06%，其他安全产品增长52.22%。
海外市场：2021年海外市场收入达到0.51亿元（+100%），成为公司重要战略方向之一。
内部机制：公司优化了“行业拓展+区域与渠道+产品业务”三维互锁机制，聚焦金融、运营商、互联网、医疗、教育等重点行业。
技术布局：公司持续推进安全芯片战略，引入FPGA模块提升高端硬件系统竞争力，未来有望向ASIC发展。
毛利率提升：2021年毛利率为73.25%（+4.18pct），主要得益于A系列高性价比产品的推出。
人员扩张：2021年公司总员工达1808人（+33.83%），其中纯销售岗位487人（+42.82%），研发人员611人（+25%），硕士及以上学历占比36.5%。
费用率变化：销售费用率33.58%（+2.95pct），管理费用率6.59%（+0.88pct），研发费用率29.14%（-0.12pct）。

年度	营业收入（亿元）	增速	归母净利润（亿元）	PE倍数
2022E	14.18	38%	1.30	24倍
2023E	19.15	35%	2.06	15倍
2024E	24.70	29%	2.95	11倍

代码	公司简称	股价（元）	总市值（亿元）	EPS 21A	EPS 22E	EPS 23E	EPS 24E	PE 21A	PE 22E	PE 23E	PE 24E	ROE 21A	PEG 22E	投资评级
002439	启明星辰	16.49	153.95	0.9	1.2	1.5	1.8	17.9	14.2	11.2	9.1	12.8	0.55	买入
688030	山石网科	17.50	31.54	0.4	0.7	1.1	1.6	41.8	24.3	15.4	10.7	5.0	0.34	买入

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
毛利率	69%	73%	74%	74%	74%
EBIT Margin	3%	3%	6%	8%	10%
ROE	4.23%	5.01%	8%	12%	15%
收入增长	8%	42%	38%	35%	29%
净利润增长率	-34%	25%	72%	58%	43%
P/E	52.4	41.8	24.2	15.3	10.7
P/B	2.2	2.1	2.0	1.8	1.6
EV/EBITDA	82.6	54.4	34.4	22.4	16.0

维持“买入”评级，预计公司未来三年将持续增长，2022-2024年营业收入分别为14.18/19.15/24.70亿元，归母净利润分别为1.30/2.06/2.95亿元，对应当前PE为24/15/11倍，成长性良好，估值逐步下降，投资价值提升。

公司通过产品升级和市场拓展，有效提升了业绩表现。2021年公司毛利率显著提升，主要得益于A系列高性价比产品的推出。同时，公司加大了销售和研发人员的招聘，提升了市场竞争力和产品创新能力。尽管2022Q1归母净利润仍为负，但减亏幅度明显，显示公司盈利能力正在逐步恢复。

图表显示公司营业收入和净利润持续增长，尤其在2021年和2022Q1表现出强劲的恢复态势。

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