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SZI (604 HK) 行研报告总结

核心内容

本报告对深圳国际（SZI, 604 HK）在2017年的业务表现、财务状况及未来展望进行了分析，重点分析其在粤港澳大湾区（BBA）发展中的地位、毛利率提升、办公产品销售不受限购政策影响以及投资价值等方面。

主要观点

• 粤港澳大湾区发展优势：SZI在大湾区发展中受益显著，其在深圳拥有34%的土地储备，占其总土地储备的34%，而惠州占15%。公司作为深圳本地国企，有望比非国企同行更受益于大湾区的发展。
• 高土地储备与低成本优势：SZI凭借母公司Shumyip Group的支持，自2013年起获得低成本土地资源。其在深圳的Upperhills项目土地成本为RMB11,370/sqm，而2016年预售均价达到RMB60,000/sqm，显示出显著的利润空间。
• Qianhai项目前景：2016年12月，SZI从其姊妹公司SZ International（152 HK）收购了Qianhai项目，该项目被视为深圳的下一个CBD，是大湾区的核心区域之一。此外，SZ International在Qianhai仍有大量土地储备，未来可能注入SZI。
• 毛利率提升：2016年，SZI的毛利率（GPM）同比增长4.1个百分点至38.7%，其中深圳项目的毛利率达到49.9%，高于其他地区。预计2017年毛利率将继续提升，主要得益于深圳项目的贡献及低线城市项目的改善。
• 办公产品销售不受限购影响：由于非住宅产品不受限购政策影响，SZI在2017年1季度预售额同比增长32%至69亿人民币，主要受益于平均售价（ASP）增长27%及可售面积（GFA）增长4%。2017年2月，SZI完成了Tanglang项目写字楼的整售，反映企业对办公空间的强劲需求。
• 估值与投资建议：维持“买入”评级，目标价调整为HK$3.80，基于60%的NAV折价。尽管预售增长可能低于同行，但其高毛利率和稳定的利润增长使其具有竞争优势。
• 财务表现：2016年，SZI的营收为213.54亿港元，同比增长15.9%；核心净利润为26.15亿港元，同比增长21.1%。核心每股收益（EPS）达到0.35港元，同比增长21.1%。核心净利率提升至12.2%，资产回报率（ROE）达8.0%。
• 资产负债状况：截至2016年底，SZI的净负债为7.694亿港元，净负债率降至21.2%。现金储备为98.6亿港元，较2015年有所增长。
• 现金流情况：2016年，经营现金流为41.6亿港元，投资现金流为182亿港元，融资现金流为-41.9亿港元，净现金流为151亿港元。

关键信息

• 土地储备分布：

  • 深圳：265万平米（34%）
  • 惠州：115万平米（15%）
  • 顺德：13万平米（2%）
  • 山水：65万平米（8%）
  • 其他城市：合计约386万平米（其余部分）

• 预售与销售情况：

  • 2016年预售额：191.39亿港元
  • 2016年可售资源：31亿港元
  • 2017年预售额目标：191亿港元（同比持平）
  • 2017年住宅产品占可售资源的77%（2016年为49%）

• 财务预测（2017-2019）：

  • 收入：2017年预计237.06亿港元，2018年275.45亿港元，2019年287.52亿港元
  • 核心净利润：2017年31.06亿港元，2018年42.81亿港元，2019年52.97亿港元
  • 核心EPS：2017年0.42港元，2018年0.58港元，2019年0.72港元
  • NAV：2017年预计69.876亿港元，较2016年10.13亿港元的NAV预测有所下调

• 风险因素：

  • 一线城市土地成本上升
  • 深圳进一步政策收紧
  • 母公司资产注入延迟
  • 城市更新项目执行风险

估值与投资建议

• 目标价：HK$3.80
• 评级：BUY
• NAV折价：60%
• 预期总回报率：16.9%
• 预期股息收益率：6.1%

总结

SZI在粤港澳大湾区的发展中占据有利位置，尤其在土地储备和项目盈利能力方面表现突出。公司凭借低成本土地资源和高毛利率项目，展现出较强的盈利能力和增长潜力。尽管2017年预售目标增长放缓，但其高毛利率和稳定利润增长仍使其具备竞争优势。维持“买入”评级，目标价调整为HK$3.80，基于60%的NAV折价。