20200826-华泰证券-论并购是否券商做大做强的关键_如何打造中国的航母级券商_16页_1mb

行业研究/深度研究总结

核心内容

本报告聚焦中国证券行业打造“航母级券商”的路径与挑战，重点分析中信证券与中信建投合并传闻，探讨券商做大做强的关键因素，并提出打造航母级券商的策略建议。

主要观点

• 行业前景广阔：资本市场双循环格局下，证券行业迎来重要发展时期，亟需高质量券商支持，打造航母级券商是行业发展的共同期望。
• 券商合并可能性低：中信证券与中信建投合并传闻较多，但合并价值不显著，难度高，难以实现“1+1>2”的协同效应。
• 并购非当前关键路径：虽然并购是历史发展的推动力，但当前我国券商业务同质化严重，创新业务互补性不强，传统业务已进入红海竞争阶段，强强联合价值有限。
• 打造航母级券商的关键要素：不仅在于规模，更在于经营效率、专业管理模式、科技赋能、国际化布局和优秀管理层。

关键信息

合并传闻分析

1. 经营同质性强：中信与中信建投业务牌照基本一致，业务重合度高，整合难度大。
2. 估值差异显著：中信建投A股PB(LF)估值是中信的3.5倍，且A/H溢价率高达400%，合并成本高。
3. 股东利益难平衡：两家公司股东结构分化，合并方案设计复杂，难以达成一致。
4. 整合执行风险：人才流失可能大幅削弱整合价值，影响整体效率提升。

并购路径分析

1. 历史并购驱动因素：我国券商并购多由政策驱动，如分业经营、综合治理等，旨在化解风险、规范行业。
2. 国际并购经验：美国投行并购以补短板和优势互补为主，注重战略统一和文化融合。
3. 当前并购价值有限：我国券商业务同质化严重，新业务能力互补性不强，强强联合和大并小的价值效应有限。
4. 未来可考虑跨境并购：在金融科技和国际化布局方面，我国券商仍有较大提升空间。

如何打造航母级券商

1. 市场化制度与机制：监管层应加快制度市场化，完善基础功能，丰富业务体系，推动激励机制释放人才活力。
2. 战略执行与管理模式：需要具备战略前瞻和坚定执行的灵魂人物，以及专业经营管理模式。
3. 科技赋能：通过人工智能、区块链、云计算等技术提升运营效率与客户体验，构建科技生态圈。
4. 国际化布局：拓展全球市场，提升国际竞争力，实现收入多元化和风险分散。

图表信息概览

• 图表1：证监会打造航母级券商的六大举措。
• 图表2：中信证券与中信建投人员核心指标对比。
• 图表3：中信证券与中信建投PB(LF)估值差异。
• 图表4：中信建投A/H溢价率分析。
• 图表5：中信建投与海外投行估值与体量对比。
• 图表6：中信与中信建投股东结构分析。
• 图表7：我国证券行业四轮并购潮。
• 图表8：摩根士丹利并购历程回顾。
• 图表9：嘉信理财并购历程回顾。
• 图表10：海外金融机构不成功并购案例。
• 图表11：证券行业经纪业务平均佣金率下滑趋势。
• 图表12：高盛与中信收入结构对比。
• 图表13：中美券商竞争格局对比。
• 图表14：高盛与中国证券行业人均营业收入对比。
• 图表15：海外市场现代化金融机构组织架构。
• 图表16：高盛管理委员会模式变迁。
• 图表17：高盛核心业务体系。
• 图表18：高盛集团收入结构图。
• 图表19：高盛科技投入历史数据。
• 图表20：高盛科技投入占营业收入比例。
• 图表21：高盛金融科技布局。
• 图表22：高盛海外业务贡献占比。

风险提示

• 监管政策风险：政策推进不及预期可能影响行业改革进程。
• 市场波动风险：证券公司业绩与股市、债市波动密切相关。

评级说明

• 行业评级：增持、中性、减持。
• 公司评级：买入、增持、持有、卖出、暂停评级、无评级。

法律实体披露

• 中国：华泰证券股份有限公司，许可证编号：91320000704041011J。
• 香港：华泰金融控股（香港）有限公司，许可证编号：AOK809。
• 美国：华泰证券（美国）有限公司，许可证编号：CRD#:298809/SEC#:8-70231。

总结

打造航母级券商需从制度、管理、科技、国际化等多方面入手，当前我国券商更应注重效率提升与业务体系完善，而非单纯依赖并购。在监管支持与市场驱动下，未来具备优秀管理层、专业管理模式、科技赋能与国际化布局的券商有望成为行业领军者。