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港元贬值，需要担心吗？

核心内容

2018年4月12日，港元兑美元跌破7.85，首次触发弱方兑换保证，香港金融管理局（金管局）随即入市买入港元，以维持汇率稳定。4月13日至19日期间，金管局连续十三次入市，共买入513.31亿港元，导致银行总结余降至1285.2亿港元。港元持续贬值的主要原因是与美元之间的市场利差扩大，而非政策利差。美国税改虽是催化剂，但港元弱势可能成为长期常态。

主要观点

• 联系汇率制度：自1983年起，香港实施联系汇率制度，将港元与美元挂钩，维持汇率在7.75-7.85区间内。
• 货币发行机制：港元发行必须有美元储备按7.80汇率支持，确保港元发行与美元储备同步。
• 政策干预机制：金管局提供双向兑换保证，当港元贬值至7.85时，买入港元并卖出美元，以提高市场利率并稳定汇率。
• 利率政策的局限性：由于联系汇率制度，香港无法独立制定利率政策，只能跟随美国联邦基金目标利率调整贴现窗基本利率。
• 市场利差扩大：美国市场利率（LIBOR）紧随联邦基金目标利率上行，而港元市场利率（HIBOR）上行有限，导致利差扩大，推高港元贬值压力。
• 流动性充裕：自2008年金融危机以来，大量资金流入香港，使得银行体系流动性处于高位，HIBOR长期低于贴现窗基本利率。
• 港元弱势常态：在美元加息周期下，港元可能持续处于7.80-7.85的偏弱区间，弱方兑换保证只能短期拉回汇率，难以改变长期趋势。
• 港元贬值对人民币影响有限：港元贬值并非人民币贬值的直接结果，也不一定导致人民币贬值，且对人民币汇率的冲击较小。

关键信息

• 港元贬值触发机制：当港元跌至7.85时，金管局启动弱方兑换保证，买入港元以稳定汇率。
• 港元与美元利差扩大：LIBOR与HIBOR利差扩大导致利率套利活动增加，进一步推贬港元。
• 贴现窗基本利率：根据修订公式，贴现窗基本利率 = 联邦基金目标利率下限 + 50 bp。2016年底至2018年4月，该利率从1.0%上调至2.0%。
• 港元弱势或成常态：在美元加息周期下，港元可能持续走弱，无法摆脱联系汇率制度的限制。
• 风险提示：若港元贬值幅度超出预期，可能对香港金融体系和人民币汇率造成一定影响。

图表与数据支持

• 图1：港币对美元贬值至7.85弱方兑换保证汇率水平
• 图2：港元对一篮子货币贬值至近2015年汇率水平
• 图3：香港货币发行机制
• 图4：香港货币干预机制
• 图5：联汇制度使港元“汇率”保持稳定
• 图6：联汇制度使港元“利率”失去独立性
• 图7：LIBOR紧贴着联邦基金目标利率上行
• 图8：HIBOR依然低于贴现窗基本利率
• 图9：HIBOR与LIBOR利差扩大
• 图10：港元对美元汇率贬值
• 图11：08年金融危机以后，香港银行体系流动性处于高位
• 图12：在美元加息周期下，港元进入弱势新常态（7.80-7.85偏弱运行）

分析师信息

• 谭卓：迈阿密大学经济学博士，湖南大学金融学硕士、学士，现任招商证券研发中心债券分析师。
• 刘郁：复旦大学经济学博士，现任招商证券研发中心债券分析师，工作论文被NBER收录。
• 李豫泽：同济大学产业经济学硕士，现任招商证券研发中心债券分析师，曾为新财富、水晶球、金牛奖固收团队成员。
• 王菀婷：上海财经大学管理学博士，现任招商证券研发中心债券分析师。

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。
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债券信用评分符号和定义

注：债项符号含义与主体符号含义一致。