20211006-国信证券-市场思考随笔之六十八_70年代能源危机中的股市表现_19页_1mb

证券研究报告总结：70年代能源危机与当前市场对比

核心内容

本文回顾了20世纪70年代两次石油危机对全球股市和通胀的影响，并与当前能源价格上涨形势进行对比，探讨70年代大通胀是否可能再现。研究指出，70年代的能源危机是大通胀的重要催化剂，但其根本原因在于总需求失控。当前经济环境已发生显著变化，大通胀再现的可能性极低。

主要观点

1. 70年代两次石油危机概述

   • 第一次石油危机（1973年）：由第四次中东战争引发，阿拉伯国家削减对美国的石油供应，导致国际油价从每桶2.7美元飙升至40美元，推动全球大通胀。
   • 第二次石油危机（1978-1980年）：由伊朗伊斯兰革命引发，油价再次飙升，但经济和股市表现与第一次危机不同，美股反而出现上涨。

2. 股市表现分析

   • 第一次石油危机期间（1973-1974年）：全球主要股市普遍下跌，美股标普500累计跌幅达42%，港股恒生指数最大跌幅达91.5%。
   • 第二次石油危机期间（1979-1980年）：美股标普500累计涨幅达41%，港股恒生指数涨幅高达197%，股市表现与经济基本面背离。
   • 结构性行情特征：
     • 顺周期板块表现优异：能源、工业、原材料板块涨幅显著，而消费、科技、医药板块表现落后。
     • 小盘股风格占优：1973年石油危机后，小盘股行情持续多年，形成“小市值公司溢价”现象。
     • 消费股不抗通胀：必需消费和可选消费板块在高通胀环境下表现不佳，与市场预期不符。

3. 大通胀的形成机制

   • 70年代大通胀的根本原因是总需求失控，而非单纯由石油危机引起。
   • 物价工资螺旋式上涨：油价上涨引发成本上升，推动工资上涨，进一步加剧通胀。
   • 菲利普斯曲线失效：货币政策和财政政策的过度使用导致通胀失控，最终引发长期大通胀。

4. 当前与70年代的对比

   • 能源价格上涨：2021年能源价格大幅上涨，但其传导机制与70年代不同。
   • PPI向CPI传导受阻：当前PPI难以有效传导至CPI，通胀难以持续。
   • 人口结构变化：70年代大通胀背后是青年人口激增带来的总需求上升，而当前主要经济体正面临人口老龄化问题，总需求增长放缓。
   • 货币政策环境不同：当前货币政策更注重稳定和通胀控制，而非刺激经济。

关键信息

• 国际油价变化：1970年-1979年，国际油价从1.2美元/桶涨至近40美元/桶，涨幅达32倍。
• 美国CPI表现：1972-1982年，美国CPI年均涨幅达8.7%，部分国家如英国、法国、韩国甚至超过10%。
• 港股表现：1973-1974年恒生指数最大跌幅达91.5%，为全球股灾之一。
• 政策应对：1979年，美国政府通过《石油暴利税法案》以抑制能源公司利润，反映对通胀的担忧。
• 历史经验与当前环境：70年代大通胀是特定历史条件下的结果，当前经济结构、货币政策、人口趋势等均不同，大通胀再现可能性极低。

市场启示

• 能源危机≠大通胀：能源危机是外部冲击，而大通胀的根本在于总需求失控。
• 结构性行情特征：能源、工业、原材料板块在通胀环境下表现较好，消费股则相对弱势。
• 政策与市场预期：市场对政策的预期在特定时期可能成为推动股市的主因，如沃尔克上任后对通胀的控制信心推动了美股上涨。
• 投资策略建议：当前能源价格上涨更多是短期脉冲，难以形成持续的大通胀，因此投资者应关注结构性机会，而非全面通胀风险。

风险提示

• 宏观经济不及预期
• 海外市场大幅波动
• 历史经验不代表未来

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