20260717-东吴证券-江农转债_磷化工循环一体化国内综合农药领军企业_14页_450kb

江农转债发行及投资分析总结

核心内容概览

江农转债（110102.SH）于2026年7月14日开始网上申购，发行规模为11.85亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将用于新型创制绿色除草剂原药及制剂项目、年产10,000吨绿色高效手性农药精异丙甲草胺原药及技改项目，以及补充流动资金。转债存续期为6年，主体评级为AA+/AA+，票面利率为0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，到期赎回价格为108.00%（含最后一期利息）。根据6年AA+中债企业债到期收益率1.96%计算，纯债价值为100.30元，YTM为2.01%，债底保护较好。

主要观点与关键信息

1. 转债条款与债底保护

• 债底估值：当前债底估值为100.30元，YTM为2.01%，债底保护较好。
• 转股条款：转股期为2027年01月20日至2032年07月13日，初始转股价为20.64元/股。
• 转换平价与溢价率：当前转换平价为91.09元，平价溢价率为9.79%。
• 条款设置：转债条款中规中矩，下修条款为“15/30, 85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”。
• 股本稀释：按初始转股价计算，转债发行对总股本和流通盘稀释率均为11.76%，对股本有一定摊薄压力。

2. 投资申购建议

• 上市首日价格预测：预计江农转债上市首日价格在116.63元至129.47元之间，转股溢价率约为35%。
• 中签率预测：预计网上中签率为0.0049%，申购热度较高，建议积极申购。
• 优先配售比例：预计原股东优先配售比例为62.12%，剩余网上申购资金为4.49亿元。
• 可比转债参考：参考斯达转债、应流转债、金田转债等可比标的，结合实证模型，综合判断江农转债上市首日溢价率约为35%。

3. 正股基本面分析

3.1 财务数据表现

• 营收波动：2021年以来公司营收呈波动态势，2021-2025年复合增速为-2.68%，2025年营收同比增长7.08%，达到58.16亿元。
• 净利润波动：2021-2025年归母净利润复合增速为-10.13%，2025年同比增长137.35%，达到5.33亿元。
• 2026Q1业绩：营业收入19.45亿元，同比增长11.37%；归母净利润1.83亿元，同比增长17.46%。
• 毛利率与净利率：销售毛利率和净利率波动上升，2021-2025年销售净利率分别为12.75%、22.32%、5.59%、4.19%、9.05%；销售毛利率分别为24.05%、32.03%、13.43%、14.49%、17.36%。
• 费用率变化：销售费用率总体上升，财务费用率先降后升，管理费用率波动下降。

3.2 公司亮点

• 行业地位：江山股份是国内农药及化工产品生产企业，以除草剂、杀虫剂为主，覆盖农药、新材料、氯碱、化工中间体、热电等业务。
• 技术实力：拥有甘氨酸法和IDAN法两种草甘膦生产工艺，具备较强的工艺技术积累。
• 产品布局：主要产品包括草甘膦、乙草胺、丁草胺、精异丙甲草胺、敌敌畏、敌百虫、二嗪磷、烧碱及阻燃剂等。
• 产业布局：围绕农药、新材料、制剂和基础化工构建“3+1”产业布局，形成循环经济产业链，提高资源利用效率。
• 市场拓展：产品远销美洲、欧洲、东南亚及非洲等地区，设立海外销售主体，拓展全球市场。

风险提示

• 正股波动风险：申购至上市阶段正股可能出现波动，影响转债表现。
• 机会成本风险：上市时点不确定可能带来机会成本。
• 违约风险：公司存在信用风险，需关注评级变动及偿债能力。
• 转股溢价率压缩风险：转股溢价率可能因市场环境变化而主动压缩，影响投资回报。

结论

江农转债作为国内磷化工循环一体化的农药龙头企业发行的可转债，具有一定的战略价值。结合公司基本面、转债条款及市场环境，预计其上市首日价格在116.63元至129.47元之间，转股溢价率约为35%。尽管存在一定的股本稀释压力，但公司具备较强的行业地位和技术积累，募投项目具有较高的发展潜力，建议投资者关注其申购机会。同时，需警惕正股波动、机会成本、违约及溢价率压缩等风险。