2018-可转债专题之三_关于研究方法论的探析_12页-1mb

证券研究报告·可转债专题之三总结

核心内容概述

本报告围绕可转债投资研究方法论展开，重点探讨了估值与平价在转债分析中的相对重要性，以及如何更有效地判断转债的投资价值和价格走势。报告指出，传统的信用债研究方法并不完全适用于转债市场，而应更关注企业盈利能力和平价变动方向。同时，报告强调了“自上而下”分析方法在短周期投资中的重要性，并对技术分析与量化方法在市场研究中的应用进行了深入分析。

主要观点

1. 估值与平价的对比

• 平价是关键：转债价格的变动主要由平价的运动方向和幅度决定，而非单纯的估值高低。
• 估值并非决定性因素：低估值转债的下跌空间往往来自于平价的变动，而非估值本身。
• 高估值转债也有机会：当正股上涨时，高估值转债可能因平价上升而获得收益，甚至可能因转股价下修进一步提升价格。
• 风险差异：仅凭估值买入的转债，其下跌空间可能更大，需结合平价判断进行投资决策。

2. 平价判断方法

• 下修条款的影响：转股价下修会显著影响平价，需关注下修条件的满足进度和股东大会决议可能性。
• 正股走势是核心：平价的变动主要由正股价格驱动，需重点分析正股的盈利能力和估值变化。
• 固收投资者需调整视角：不应将信用债分析方法简单套用于转债研究，需注重盈利分析而非仅关注债务风险。

3. 投资方法论选择

• “自上而下”优于“自下而上”：在短周期投资中，把握宏观趋势有助于判断最佳介入时机。
• 宏观周期与微观周期的结合：宏观逻辑的变化会影响企业微观经营的转折点，需综合判断。
• 市场反应与预期先行：市场往往提前反映预期，投资者需关注市场痕迹和资金行为，而非仅依赖已兑现信息。

4. 技术分析与量化方法

• 技术分析并非仅基于相关性：其本质是基于因果逻辑的市场形态解读，如日本蜡烛图的“吞没形态”分析。
• 量化系统需动态修正：随着市场环境变化，量化模型中的因子和逻辑基础也需相应更新。
• 方法论需个性化：不同投资者对同一方法论的理解和应用方式不同，最终效果也有所差异。

关键信息

• 市场由人性主导：价格波动不仅由基本面决定，也由投资者情绪和行为影响。
• 转债市场供需变化：2017年11月后转债存续数量迅速增长，稀缺性下降，平价分析的重要性上升。
• 转股价下修的时机：下修时机与正股走势密切相关，若正股企稳反弹，下修效果显著；若正股持续下跌，则下修作用有限。
• 投资时点选择：在短周期中，选择合适介入时点对相对收益至关重要，需关注宏观趋势与市场预期。

图例与案例说明

• 图1：林洋转债：2017年末估值较低，但正股处于高位，导致平价下跌，转债价格表现不佳。
• 图2、3、4：无锡、常熟、南山转债：转股价下修后的价格反应与正股走势密切相关，成功下修时若正股企稳，转债价格将大幅反弹。
• 图5：市场成交额与存续只数：显示转债市场供需情况的变化，存续数量增加导致市场流动性增强。

研究方法建议

• 避免单纯依赖估值：需结合平价变动进行综合判断。
• 注重盈利分析：正股的盈利能力和估值变化是影响平价的核心因素。
• 关注市场痕迹与预期：技术分析与量化方法可作为辅助工具，但需结合因果逻辑。
• 提升预见性能力：对市场趋势和企业盈利的预判有助于把握投资机会。

分析师信息

• 黄文涛：中信建投证券首席分析师，经济学博士，8年研究经验，多次获得“新财富”奖项。
• 顾舞：中信建投证券研究员，负责转债研究，联系方式：guwei@csc.com.cn，021-68821600。

研究服务与联系方式

• 机构销售负责人：赵海兰，联系方式：zhaohailan@csc.com.cn，010-85130909
• 保险组：张博、高思雨、张勇、张宇
• 北京公募组：黄玮、朱燕、任师蕙、黄杉、王健、杨济谦
• 私募业务组：李静、赵倩
• 上海销售组：李祉瑶、黄方禅、戴悦放、翁起帆、李星星、范亚楠、李绮绮、薛姣、许敏、王罡
• 深广销售组：胡倩、许舒枫、程一天、曹莹、张苗苗、廖成涛、陈培楷

评级说明

重要声明

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