2019年保险行业年报点评：NBV增长分化，ROEV的差距缩小，利润均高速增长，未来深化转型的成果可期-20200329-天风证券-19页_1015kb

保险行业2019年年报点评与2020年展望总结

核心内容概览

2019年保险行业整体呈现NBV增长分化、ROEV差距缩小、利润高速增长的态势。行业正处于转型关键期，部分公司表现突出，而部分公司则面临挑战。2020年行业有望在疫情缓解后迎来保费回升和经营改善，同时投资端具备积极因素，估值被市场低估，存在转机。

主要观点

1. NBV增长分化

• 中国平安：NBV同比增长5.1%，由价值率提升带动。
• 中国人寿：NBV同比增长18.6%，得益于新单保费增长和价值率提升的“双轮驱动”。
• 中国太保：NBV同比下降9.3%，主要受管理层调整影响。
• 新华保险：NBV同比下降19.9%，产品结构恶化是主因。
• 人保寿险：NBV同比增长7.9%，主要由新单保费增长带动。

2. ROEV表现

• 国寿：ROEV同比提升，是唯一一家ROEV增长的寿险公司。
• 其他公司：ROEV整体下滑，主要由于NBV增速放缓。

3. 利润表现

• 归母净利润：2019年平安、国寿、太保、新华、人保分别同比增长39.1%、411.5%、54.0%、83.8%、66.6%，主要受益于股市上涨和税收政策。
• 营运利润：整体呈现增长，但增速有所放缓，反映长期稳定的盈利能力。

4. 剩余边际余额

• 剩余边际余额增长较2018年放缓，主要因新单保费负增长影响。
• 平安：剩余边际摊销占税前营运利润的74%，是利润的重要来源。

5. 投资端表现

• 综合投资收益率：国寿、太保、新华、人保同比提升4.2pct、2.2pct、4.8pct、3.1pct。
• 净投资收益率：平安和人保高于5%，但受长期利率下行影响，整体呈下降趋势。
• 超长期利率债：发行量大幅增长，为保险公司提供了良好的投资机会。

6. 风险提示

• 代理人增长不及预期
• 保障型产品销售不及预期
• 长端利率下行超预期

关键信息

1. EV增长与内含价值

• 2019年EV增速接近，差距缩小，国寿ROEV同比提升。
• 平安、国寿、太保、新华的EV分别同比增长19.8%、18.5%、17.8%、18.4%。
• EV稳定性：在投资回报率下降50bps的情况下，平安内含价值仅下降4.8%，显示其稳定性较强。

2. 保费与成本

• 产险：人保财险、平安产险、太保产险保费收入分别同比增长11.4%、9.5%、12.9%。
• 综合成本率：人保财险、平安产险、太保产险分别为98.9%、96.4%、98.3%，同比分别上升0.4pct、0.4pct、-0.1pct。
• 非车险占比提升：非车险增速高于车险，且占比提升，成为未来增长亮点。

3. 2020年投资建议

• PEV估值：截至3月27日，平安、国寿、太保、新华的PEV分别为0.90、0.70、0.57、0.54倍，估值处于相对低位。
• 投资收益率假设：平安A股为4.0%，国寿A股为3.4%，新华、太保A股低于2.5%，H股甚至低于2%。
• 估值调整：在最悲观情景下，平安、新华、国寿、太保的EV折价率分别为-14%、-24%、-29%、-23%。
• 推荐标的：重点推荐新华保险、中国平安，关注中国太保H。

未来展望

1. 寿险业务

• 新旧动能转换：中长期代理人渠道仍是核心，但需向专业化、科技化、线上+线下模式转型。
• 短期：疫情后保费有望改善，下半年可能迎来反转。
• 产品与政策：健康险、年金险销售环境改善，责任险、农险等非车险将受益于政策支持。

2. 财险业务

• 车险改革：可能对保费带来短期压力，但长期有助于行业健康发展。
• 非车险增长：农险、责任险等非车险业务增长潜力大，政策支持力度强。

3. 投资端

• 超长期利率债：发行量增长，为保险公司提供良好配置机会。
• 利率风险对冲：国债期货交易有助于对冲利率风险。
• 股息率：高股息率股票可满足险资投资需求，提升投资收益。

总结

2019年保险行业在利润端表现亮眼，但NBV增长分化，国寿表现突出，其他公司如太保、新华面临挑战。2020年行业有望在保费复苏、投资端改善和政策支持下迎来转机，尤其是非车险业务增长潜力较大。当前估值被市场低估，未来增长空间值得期待。