20170821-国金证券-IMAX_CHINA-01970.HK-战略地位无可争议_市场拐点行将到来_26页_3mb

IMAX公司详细总结

核心内容

• 市价：17.90港元
• 目标价：30.00港元
• 长期竞争力评级：高于行业均值

市场数据

投资逻辑

• 技术与品牌优势：IMAX是唯一能提供“从摄影机到银幕”全套解决方案的高端电影格式，其技术优势长期不可动摇。
• 市场地位稳固：2017年上半年，IMAX中国的在手订单达381个，全国最大的10个影院公司有9个是IMAX客户。
• 国产影片增长潜力：尽管曾错过《战狼2》等大片，但国产影片在IMAX的贡献正在上升，IMAX在内容端的影响力增强。
• 票房驱动的商业模式：IMAX正在从一次性销售模式向票房分账模式转变，业绩弹性增强。

投资建议

• 盈利预测：预计2017/18/19年扣非EPS分别为0.86/1.24/1.54港元。
• 估值：目前股价对应14倍2018年P/E，为上市以来最低水平，目标价30港元对应24倍2018年P/E。
• 评级：首次评级为“买入”。

风险提示

• 电影票房增速低于预期
• 观众对IMAX格式的热情下降
• 监管风险

技术与品牌优势

• IMAX技术特点：IMAX电影的分辨率一般不低于4.5K，甚至可达8-12K，远超一般数字银幕的2K。IMAX影院配备12.1声道声音系统，远高于普通影院的5.1声道。
• 原生与转制IMAX：原生IMAX电影使用IMAX摄影机拍摄，素材质量高，无需DMR转制；转制IMAX电影则通过后期处理提升画面质量。
• Alexa65摄影机：IMAX与Arri合作推出的Alexa65摄影机，重量轻、成本可控，使原生IMAX电影数量增加，进一步拉大与竞争对手的技术差距。

竞争对手分析

• 杜比影院：虽然拥有先进的声音解决方案，但其图像技术主要依赖算法，无法达到原生IMAX的水平，且建设成本高、品牌影响力弱。
• 中国巨幕：作为替代方案，建设成本低，但市场占有率远低于IMAX。
• 市场渗透率：IMAX在中国的市场地位稳固，尽管2017年上半年票房占比下降，但整体市场仍保持增长。

内容表现

• 进口片主导：IMAX在进口片内容上保持强势，如《星球大战7》《神奇女侠》等。
• 华语片崛起：国产片正在成为IMAX的重要内容来源，如《战狼2》《西游伏妖篇》等。
• 选片失误：IMAX曾因选片失误错过《战狼2》《生化危机》等热门影片，但及时推出IMAX版仍显示出其灵活性。

商业模式

• 票房驱动：IMAX正在向票房分账模式转型，全面分账和混合分账模式占比提升。
• 分账比例：进口影片分账比为9.5%，国产影片为12.5%，且有上升空间。
• 财务弹性：影片业务收入与票房高度相关，毛利率有望随着票房回暖而提高。

盈利预测与估值

• 2018-20年增长预测：全国IMAX票房预计实现31%的复合增速，带动营收和扣非净利润分别增长20%和30%。
• 财务预测：2017/18/19年扣非EPS分别为0.86/1.24/1.54港元，2018年P/E为14倍，低于历史水平。
• DCF模型：根据DCF模型，目标价为30港元，对应24倍2018年P/E。

市场扩张与布局

• 三线以下城市扩张：IMAX在三线及以下城市的布局走在行业前列，未来有望成为新增长点。
• 影院网络扩张：2017年上半年，IMAX在中国新签83个影院合约，完成36个安装，预计未来三年仍将保持增长。

结论

• 长期竞争力：IMAX的技术和品牌优势难以被撼动，其市场地位在2017年达到历史最稳固。
• 市场复苏预期：随着国产影片质量提升和三线以下城市观众习惯培养，IMAX票房有望回暖。
• 投资建议：基于长期增长预期，首次评级为“买入”。