20181017-西南证券-数据点评_口径调整难掩实体融资疲弱_货币政策传导渠道依然不畅_6页_925kb

文档总结

核心内容概述

本文档分析了2018年9月中国社会融资规模（社融）的调整及其对实体经济融资状况的影响。尽管央行调整了社融统计口径，将地方政府专项债纳入，但整体来看，实体融资仍显疲弱，货币政策传导渠道尚未畅通，导致流动性宽松环境下实体经济资金面依然偏紧。

主要观点

• 社融口径调整：央行从9月起将地方政府专项债纳入社融统计，旨在更全面反映融资情况。然而，这种调整并不完善，未涵盖全部政府债务。
• 实体融资疲弱：无论采用哪种口径，社融同比增速均呈下降趋势，显示实体经济融资需求不足。
• 表外融资萎缩：委托贷款和信托贷款大幅减少，信用风险上升进一步抑制了融资规模。
• 信贷结构恶化：中长期贷款持续收缩，而票据融资和短期贷款成为信贷增长的主要动力，表明实体信贷需求偏弱。
• 货币政策传导不畅：尽管央行采取降准等宽松措施，但地方政府债务管控、房地产融资限制、资本金不足和资管新规等因素抑制了金融机构对实体经济的资金投放。
• 经济下行压力：实体融资疲弱可能进一步加剧经济下行压力，但政策仍倾向于稳定经济，因此宽松的货币环境不会改变。
• 债市展望：4季度债市将总体延续震荡态势，短期通胀温和回升对债市形成压力，但整体仍具备一定的安全边际。

关键信息

社融调整情况

• 调整原因：地方政府专项债发行加快，对银行贷款和企业债券产生接替效应。
• 调整效果：
  • 新口径下，9月社融新增2.21万亿元，同比少增397亿元。
  • 广义社融（包含政府债务）下，9月社融同比增速降至11.6%。
  • 老口径下，9月社融新增1.47万亿元，同比少增5270亿元。
• 调整不完善：未将地方政府一般债和国债纳入，因此不能完全反映政府融资全貌。

实体融资疲弱表现

• 表外融资萎缩：9月委托贷款和信托贷款分别减少1435亿元和908亿元，同比多减2210亿元和3276亿元。
• 债券融资收缩：9月债券融资仅为141.9亿元，同比少增1512亿元。
• 信贷结构恶化：中长期贷款继续收缩，9月企业中长期贷款同比少增1229亿元，居民中长期贷款同比少增477亿元。
• 货币增速低迷：9月广义货币M2同比增长8.3%，狭义货币M1同比增长4%，显示企业经济活动依然疲弱。

地方政府专项债情况

• 新增专项债融资空间有限：尽管2018年前9个月地方专项债净融资已达1.2万亿元，但4季度新增空间预计仅1500亿元左右。
• 专项债分类：包括新增专项债、置换专项债、新增一般债和置换一般债，因此不能简单将新增专项债与社融总量直接对比。

债市展望

• 宽松货币环境不变：政策以稳定经济为主，为债市提供安全边际。
• 短期通胀压力：温和回升对债市形成一定压制，导致4季度债市总体震荡。

结构分析

货币政策与融资环境

• 货币政策宽松：央行连续降准，金融市场流动性宽松。
• 传导机制不畅：导致实体经济融资依然偏紧，未能有效吸收流动性。

经济基本面与市场预期

• 经济下行压力：实体融资疲弱可能进一步加剧经济下行。
• 宏观经济预测：显示CPI、PPI、工业增加值、固定资产投资等指标趋势波动，表明经济前景不明朗。

结论

社融口径的调整虽为完善融资统计提供了新视角，但未能扭转实体融资疲弱的局面。货币政策传导渠道不畅、政府债务管控和房地产融资限制等多重因素共同作用，抑制了实体经济的融资需求。在经济下行压力加大的背景下，宽松货币政策仍将持续，但短期通胀回升将对债市形成压制，预计4季度债市将延续震荡态势。