2017年-IMF国际货币组织全球_Central_Bank_Balance_Sheet_Policies_and_Spillovers_to_Emerging_Markets_27页_1mb

中央银行资产负债表政策与新兴市场溢出效应分析

核心内容

本论文探讨了先进经济体（AEs）的中央银行在实施货币政策时，除了传统的短期利率调整外，还可能进行资产负债表调整，这种双重政策对新兴市场（EMs）产生不同的金融溢出效应。论文构建了一个包含抵押约束和货币政策的两国家一般均衡模型，分析了这些政策如何通过抵押渠道影响EMs的金融状况，并讨论了EMs在应对这些溢出效应时可采用的政策工具。

主要观点

1. 货币政策的双重维度

   • AEs的货币政策包括短期利率调整和资产负债表调整（如量化宽松，QE）。
   • 这些政策对EMs的影响不同，特别是对于实行固定汇率制度的EMs而言，其主要依赖短期利率作为货币政策工具，难以有效应对由资产负债表调整引发的金融溢出。

2. 抵押渠道的重要性

   • AEs的政府债券（如美国国债UST）常被用作抵押品，支持跨境融资。
   • QE过程中大量购买UST等高质量抵押品，影响了抵押市场的运作，进而影响EMs的资产价格和资本流动。

3. 金融溢出的机制

   • QE通过增加UST的需求，推高其价格，从而影响EMs的资产配置。
   • 资产负债表调整可能引发国际利率差异扩大，导致EMs资本流动方向逆转。

4. EMs的应对策略

   • 面对AEs的货币政策变化，EMs需要考虑使用额外政策工具，如资本管制和宏观审慎政策，以弥补单一货币政策工具的不足。
   • 资本管制和宏观审慎政策可以作为有效补充，帮助EMs应对由QE退出引发的金融不稳定风险。

关键信息

• QE的影响：QE通过购买UST等高质量抵押品，影响国际资本流动和资产价格，对EMs产生显著的金融溢出。
• 政策工具的局限性：EMs通常只能通过调整短期利率来应对外部政策变化，但当AEs进行资产负债表调整时，这种单一工具可能不足以应对溢出效应。
• 抵押约束的作用：抵押品在跨境融资中具有关键作用，特别是在固定汇率制度下，EMs对UST的需求相对稳定。
• 政策建议：EMs应考虑资本管制和宏观审慎政策作为应对AEs货币政策变化的补充手段，以增强金融稳定性。

模型概述

论文构建了一个两国家一般均衡模型，分别代表AE和EM：

• AE的资产：UST（无风险债券）可作为抵押品，用于跨境融资。
• EM的资产：EMB（新兴市场债券）不具备抵押功能。
• 抵押约束：EMs在购买AE资产时受到资本管制和宏观审慎政策的限制。
• 均衡定义：模型中均衡涉及消费、资产持有、利率设定和抵押品配置等多个方面，确保市场出清和资源有效配置。

政策情景分析

论文分析了两种情景：

1. 仅调整短期利率：EMs可通过与AEs利率对齐来缓解金融溢出。
2. 资产负债表调整（QE退出）：此时EMs难以通过单一利率政策应对，需考虑资本管制和宏观审慎政策。

结论

• AEs的货币政策可能在未来沿两个维度展开：利率政策和资产负债表调整。
• 对于实行固定汇率制度的EMs，仅调整短期利率不足以应对外部货币政策变化。
• EMs应评估其政策工具，结合资本管制和宏观审慎政策以增强金融稳定性。

参考文献与关键词

• 关键词：金融溢出、抵押品、逆回购计划（RRP）、联邦基金利率、通用抵押融资（GCF利率）、宏观审慎、资本管制、量化宽松。
• 相关文献：包括Fratzscher等（2011）、Chen等（2015）、Forbes等（2015）等研究，探讨了QE对EMs的影响及应对措施。

图表与附录

• 图表：展示了UST的持有情况、QE对资产价格的影响、利率变化与资本流动的关系等。
• 附录：包括“美联储的政策调整与三方结构”和“金融管道：抵押品的使用与再利用”等概念解释。

未来政策考量

• EMs需在面对AEs货币政策变化时，综合考虑资本管制与宏观审慎政策的使用。
• 研究指出，EMs对国内收益率曲线的控制能力有限，因此需通过其他工具来增强金融稳定性。