20230330-东吴证券-固收点评_政银全面合作_天津城投机会或现_10页_941kb

固收点评总结 - 20230330

核心内容

本报告分析了天津市政府与多家大型金融机构签署战略合作协议的背景及其对天津城投市场的影响，重点探讨了天津债务风险现状、化解措施、政策支持以及市场反应。

主要观点

天津城投信用风险现状

• 经济财力下滑：自2018年起，天津GDP增速放缓，财政收入持续下降，2022年综合财力及增速在全国排名靠后。
• 债务风险高企：天津隐性债务负担重，2022年债务率位列全国第一，非标债务占比高。
• 信用事件影响：2016-2019年间，多家天津国企出现违约，市场对其化债能力和意愿产生质疑，导致城投债信用利差扩大。

天津化债措施回顾

• 恳谈会机制：2021年和2022年，天津分别召开债券市场投资人恳谈会和国企与金融机构恳谈会，稳定市场情绪。
• 银企合作：2020年起，天津与多家银行签订战略合作协议，获得大量授信支持。
• 债务置换：2020-2022年，天津发行667.7亿元再融资债用于置换隐性债务。
• 注资改革：对津城建、泰达控股等重要城投平台注资，并推动其改革转型。
• 信用保障基金：设立250亿元基金支持国企改革，稳定债券市场。

政银全面合作的推进

• 合作层级提升：天津市政府与中信集团及工农建交四家银行签署全面战略合作协议，合作层级从区级提升至市级。
• 政策支持显著：合作内容涵盖京津冀协同发展、制造业高质量发展、港产城融合、城市更新、绿色低碳等多个领域。
• 市场反应积极：3月天津城投债发行利率收窄，信用利差下行，表明市场对天津城投信心有所恢复。

关键信息

债务结构分析

• 显性与隐性债务：显性债务为地方政府债，隐性债务为发债城投带息债务。
• 非标债务占比：天津非标债务占比高，风险较大。

城投债信用利差分析

• 利差变化：2023年3月27日，各评级城投债信用利差较2023年1月31日有所下降，但仍在中高区间。
• 分位数变化：AA+城投债信用利差分位数下降显著，<1Y品种分位数下降74%至2%。
• 期限与评级差异：1-5Y品种利差多回落至80-90%分位区间，仍具备下行空间；国家级新区信用利差下降明显，已处于历史中低水平。

配置建议

• 市级及国家级新区平台：建议择时适度拉长久期至1-3年，关注中高等级平台。
• 区级平台：需谨慎下沉，因信用利差仍处于较高水平。

风险提示

1. 化债工作不及预期：若银行信贷支持等化债措施未能有效落实，可能影响市场信心。
2. 债市异常波动：宏观经济及政策变化可能导致债市超预期波动。
3. 数据口径误差：Wind宽口径债务率及隐性债务估算数据可能存在误差。

附录：相关数据与图表

• 图1：2014-2022年天津市GDP及同比增速
• 图2：2013-2022年天津市财政收入及同比增速
• 图3：2022年各省区市地方综合财力及同比增速
• 图4：2022年各省区市财政自给率
• 图5：2022年天津市显性、隐性地方债务余额及总债务同比增速
• 图6：天津市城投标债与非标存量及非标占比
• 图7：天津5大重要城投平台的城投债余额构成
• 图8：2021及2022年各省区市地方债务余额构成
• 图9：2022年22个省区市Wind宽口径债务率
• 图10：天津各评级城投债信用利差
• 图11：3月城投债发行票面利率及环比变动
• 图12：天津市各行政级别城投债收益率走势

附录：战略合作协议内容

• 2023.3.23：天津市政府与交通银行签署全面战略合作协议，重点支持京津冀协同发展、制造业高质量发展、港产城融合等。
• 2023.3.15：天津市政府与中国建设银行签署协议，重点支持城市综合服务功能提升、民生保障等。
• 2023.2.22：天津市政府与中国农业银行签署协议，重点支持乡村振兴、绿色低碳发展等。
• 2023.2.18：天津市政府与中国工商银行签署协议，重点支持先进制造业、城市更新等。
• 2023.2.14：天津市政府与中国中信集团签署战略合作协议，涵盖综合金融服务、新型城镇化、数字化转型等。

附录：化债相关事件

• 2021年6月：设立“国企高质量发展基金”，规模200亿元，用于支持国资国企改革发展。
• 2021年11月：设立“国企债券投资基金”，规模50亿元，主要投向估值承压的天津市主要国有企业债券。

附录：银企合作事件

• 2022年8月：天津市发展改革委、市轨道集团与国开行天津分行签署协议，三年内投放1200亿元支持重大项目。
• 2022年3月：天津城投集团与农发行、泰达控股与农业银行、天津港集团与国开行等签订合作协议。
• 2021年12月：滨海建投集团与中国银行天津分行签订战略合作协议。
• 2021年6月：天津城投集团与国家开发银行天津市分行签订协议，确定15个项目合作，总投资约1200亿元。
• 2020年12月：泰达股份与盛京银行签署协议，获得100亿元综合授信；国开行734亿元融资再安排支持天津城投集团高速公路项目。
• 2020年11月：天津市政府与浦发银行签署协议，提供2000亿元投融资额度支持；泰达控股与浦发银行天津分行获得200亿元授信额度；泰达股份与中国银行天津分行签署协议，获得100亿元综合授信。

附录：投资评级标准

• 公司投资评级：

  • 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；
  • 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；
  • 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；
  • 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；
  • 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

• 行业投资评级：

  • 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；
  • 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%之间；
  • 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。

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