吉利汽车 (175 HK) 报告总结
核心内容概述
吉利汽车在2016年进入跨越式发展新阶段，产品结构和渠道效率显著提升，带动公司盈利增长。公司通过平台化战略和高端化路线，提升产品竞争力，推动销量和盈利能力的持续增长。报告指出，吉利汽车的净利润增长高于市场预期，预计2015-18年净利润年复合增长率为43%，目标价上调至9.0港元，对应12.6倍FY17市盈率。
主要观点
- 产品结构升级：吉利汽车在2016年上半年实现销量增长11%，高端车型销售占比升至60%，平均售价提高17.2%，销量和售价的双重提升推动了公司盈利能力的增强。
- 渠道效率提升：通过整合销售渠道并淘汰低效率经销商，销售费用率下降，渠道效率显著提高。
- 平台化战略成熟：吉利已建立四大平台（FE、KC、CMA、CV），支持多种车型开发，提升研发和生产效率。
- CMA平台引领发展：CMA平台是吉利与沃尔沃联合研发的模块化架构，可兼容燃油和新能源车型，预计2017年推出3款新车，增强公司对合资品牌的竞争力。
- 未来增长动力：预计2016-18年公司汽车销量增长约30%，产品线持续升级，平均售价和毛利率稳步提升，盈利能力增强。
- 估值分析：公司当前估值为7.7倍FY17市盈率，低于行业平均估值8.9倍，未来增长潜力大，给予11倍前瞻市盈率溢价。
关键信息
产品结构和渠道效率提升
- 2016年上半年净利润达19亿元，同比增长36%。
- 高端车型销量占比提升至60%，平均售价增长17.2%，单车销售利润增长22%。
- 销售费用率下降1.2个百分点，反映渠道效率提升。
CMA平台
- CMA平台可实现动力和车型全面覆盖，包括燃油和新能源车型。
- 2017年推出SUV和轿车，预计销量达4-5万辆。
- 与沃尔沃联合开发，提升吉利汽车市场竞争力。
产品线和销量预测
- 2016-18年预计销量分别为664,550辆、862,050辆、999,050辆。
- 平均售价预计每年增长8%、17%、7%。
- 毛利率预计从17.7%提升至19.4%。
盈利预测
- 2016-18年净利润分别为3,810百万、5,395百万、6,587百万。
- 每股盈利预计从0.43元增长至0.75元。
- 经营利润率预计从11.0%提升至19.8%。
财务比率
- 毛利率从18.2%提升至19.4%。
- 净利润率从9.0%提升至8.3%。
- ROE从17.3%提升至19.8%。
- 资产负债率从53.1%上升至61.9%。
- P/E从11.0倍下降至6.3倍，P/B从1.9倍下降至1.2倍。
估值比较
- 当前估值（P/E）为7.7倍，低于行业平均估值8.9倍。
- 公司是汽车行业中稀缺性高成长标的，具有较大的增长空间。
盈利预测及估值
| 年份 |
营业额（百万） |
销售成本（百万） |
毛利（百万） |
分销及销售费用（百万） |
行政费用（百万） |
其他收入（百万） |
经营利润（百万） |
税前溢利（百万） |
本年度溢利（百万） |
净利润（百万） |
| 2016E |
42,415 |
-34,538 |
7,877 |
-1,993 |
-2,436 |
1,272 |
4,649 |
4,846 |
3,858 |
3,810 |
| 2017E |
64,161 |
-51,818 |
12,343 |
-2,951 |
-3,850 |
1,283 |
6,750 |
6,861 |
5,462 |
5,395 |
| 2018E |
79,078 |
-63,714 |
15,364 |
-3,638 |
-4,745 |
1,344 |
8,247 |
8,377 |
6,669 |
6,587 |
投资评级
- 投资评级：买入
- 定义：预期股价在未来12个月内优于市场表现。
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重点图表
- 图1：公司汽车月销量（辆）
- 图2：公司净利润强劲增长（百万）
- 图3：公司汽车销量增长
- 图4：公司汽车销售平均售价
- 图5：公司高端车型占总销量比重
- 图6：公司毛利率及净利润率
- 图7：公司半年度损益表
- 图8：公司分车型月销量占比
- 图9：公司半年度平均售价
- 图10：公司半年度毛利率和净利润率
- 图11：公司半年度单车销售利润
- 图12：博越及竞争车型月销量
- 图13：远景X6竞争车型月销量
- 图14：公司高端车型占销售比例上升
- 图15：公司产品售价持续提升
- 图16：吉利汽车四大平台
- 图17：吉利汽车产品序列
- 图18：平台化的战略优势
- 图19：吉利-沃尔沃CMA平台拓展性及兼容性强
- 图20：CMA平台长/宽/高/轴距可调
- 图21：CMA平台兼容燃油和电驱动的动力系统
- 图22：CMA平台轿车造型
- 图23：CMA平台SUV造型
- 图24：CMA平台MPV造型
- 图25：CMA平台轿跑造型
- 图26：2010-15年吉利汽车销量和股价表现
- 图27：华晨中国销量和股价表现
- 图28：长城汽车销量和股价表现
- 图29：公司汽车销量预测
- 图30：公司盈利预测
- 图31：公司前瞻市盈率
- 图32：公司前瞻市净率
- 图33：行业估值比较
财务预测表
资产负债表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 流动资产 |
25,303 |
25,348 |
34,896 |
52,332 |
66,628 |
| 现金及现金等价物 |
7,203 |
9,167 |
12,216 |
18,087 |
24,448 |
| 非流动资产 |
11,977 |
16,945 |
18,222 |
20,353 |
22,273 |
| 总资产 |
37,280 |
42,292 |
53,118 |
72,684 |
88,900 |
现金流量表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 经营活动现金流 |
2,033 |
7,409 |
7,094 |
10,150 |
10,877 |
| 投资活动现金流 |
-1,468 |
-4,534 |
-3,703 |
-3,753 |
-3,803 |
| 筹资活动现金流 |
1,172 |
-931 |
-342 |
-526 |
-713 |
| 现金净增加额 |
1,737 |
1,944 |
3,049 |
5,871 |
6,361 |
利润表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 销售收入 |
21,738 |
30,138 |
42,415 |
64,161 |
79,078 |
| 销售成本 |
-17,776 |
-24,668 |
-34,538 |
-51,818 |
-63,714 |
| 毛利 |
3,963 |
5,471 |
7,877 |
12,343 |
15,364 |
| 税前溢利 |
1,943 |
2,875 |
4,846 |
6,861 |
8,377 |
主要财务比率
| 比率 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 毛利率 |
18.2% |
18.2% |
18.6% |
19.2% |
19.4% |
| 净利率 |
6.6% |
7.5% |
9.0% |
8.4% |
8.3% |
| ROE |
8.3% |
11.6% |
17.3% |
19.8% |
19.7% |
| P/E |
29.2 |
18.5 |
11.0 |
7.7 |
6.3 |
| P/B |
2.4 |
2.1 |
1.9 |
1.5 |
1.2 |
行业估值比较
| 股票代码 |
市值（百万港元） |
股价（港元） |
FY17 P/E |
FY17 P/B |
FY17 ROE |
| 吉利汽车 |
48,856 |
5.55 |
11.0 |
1.9 |
17.3% |
| 华晨中国 |
44,229 |
8.78 |
9.0 |
1.6 |
15.5% |
| 长城汽车 |
98,883 |
7.82 |
6.6 |
1.5 |
19.9% |
投资建议
- 投资评级：买入
- 理由：公司处于强周期起点，产品线高端化和平台化战略推动公司增长，预计未来3年净利润年复合增长率高达43%，估值仍低于历史平均及行业水平，具有较大增长空间。
总结
吉利汽车在2016年实现跨越式发展，产品结构和渠道效率显著提升，带动公司盈利增长。公司通过平台化战略和高端化路线，提升产品竞争力，推动销量和盈利能力的持续增长。报告指出，吉利汽车的净利润增长高于市场预期，预计2015-18年净利润年复合增长率为43%，目标价上调至9.0港元，对应12.6倍FY17市盈率。公司当前估值为7.7倍FY17市盈率，低于行业平均估值8.9倍，未来增长潜力大。财务预测显示，公司2016-18年销量和盈利将显著增长，财务比率和估值指标均有所改善。投资建议为买入，理由是公司处于强周期起点，具有较大的增长空间和市场竞争力。
