20181212-天风证券-中国财险-02328.HK-手续费率下降将带来利润反转_农村网点丰富+定价和服务能力卓越将带来集中度提升_16页_2mb

中国财险（02328）总结

核心内容

中国财险（人保财险）在2019年有望实现利润反转，主要得益于手续费率下降带来的费用率与实际税率双重下降，叠加投资收益率及大灾损失已见底。同时，随着行业集中度提升，中国财险凭借其农村网点布局、定价能力、服务能力等优势，将在车险与非车险领域实现保费和盈利的双提升。预计2019、2020年ROE将稳定高于15%，目前股价对应2018PB仅1.05倍，明显低估，给予1.5PB估值，对应目标价10.71港元，给予“买入”评级。

主要观点

• 手续费率下降改善盈利：报行合一政策实施后，手续费率下降，将减轻费用成本和税收负担，推动利润回升。
• 行业集中度提升：大型险企凭借渠道、品牌、资本和服务能力优势，推动行业集中度上升，中国财险和平安产险CR2升至53.9%。
• 非车险业务增长潜力大：非车险（责任险、农险、信用保证保险等）占比提升，承保利润率高于车险，是公司盈利增长的重要来源。
• ROE保持高位：中国财险2010-2017年ROE平均达21.31%，显著高于行业平均水平，未来有望维持在15%以上。
• 农险业务优势明显：农险市占率维持在50%左右，是公司第二大利润来源，未来发展空间较大。
• 责任险政策支持：责任险受益于政策推动，尤其是医疗责任险、职业责任险等，成为新的增长点。
• 投资收益稳健：公司资产配置均衡，投资收益率稳定，资产久期较长，提升盈利能力。
• 估值优势明显：当前股价对应2018PB为1.05倍，显著低于历史平均水平，具备投资价值。

关键信息

财务数据和估值（单位：百万元）

2018年投资建议

• 盈利预期：2018-2020年公司总保费增速预计维持在10%-15%区间。
• 费用率与赔付率：费用率预计持续下降，赔付率有所上升，综合成本率基本保持平稳。
• 估值：当前股价对应2018PB为1.05倍，明显低估，结合历史估值与美国同行比较，给予1.5PB，对应目标价10.71港元，“买入”评级。

行业趋势

1. 车险净利润率改善：手续费率下降将改善费用成本和实际税率，推动车险净利润率提升。
2. 非车险保费和盈利贡献提升：非车险业务（如责任险、农险等）占比提升，带动整体保费和盈利增长。
3. 行业集中度提升：中国财险和平安产险CR2持续上升，大型险企具备更强的成本控制与定价能力，推动承保利润向头部公司集中。

风险提示

• 政策执行效果不达预期
• 市场下跌带来业绩和估值双重压力
• 商用车费改深化使车险保费和利润承压
• 选取美股作为估值参照标的存在一定的估值风险

结论

中国财险凭借其在车险和非车险领域的双重优势，有望在未来实现盈利反转和ROE提升。其广泛的农村网点布局、强大的定价和服务能力、政策支持的非车险业务增长以及稳健的投资收益，使其在行业集中度提升趋势中占据有利位置。当前估值明显低估，具备较高的投资价值。