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2025年5月10日：金融压力或是美联储“转鸽”的主要矛盾

核心内容

2025年5月，面对关税引发的滞胀风险，市场对美联储的降息预期存在较大分歧。5月FOMC例会采取“静观其变”的态度，表明联储在当前经济环境下仍保持观望立场。文档指出，2025年美联储仍有降息的可能，但其决策将受到金融压力的显著影响。

主要观点

1. 滞胀与金融压力的矛盾

   • 关税冲击导致滞胀风险上升，表现为制造业PMI和短期通胀预期指标走弱。
   • 美联储在“双重使命”（价格稳定与充分就业）之间面临抉择，倾向于“事后反应”而非“事前防范”。
   • 金融压力可能成为美联储“转鸽”的主要矛盾，因为其上行趋势可能强化经济下行风险并弱化通胀上行风险。

2. 金融压力对美联储决策的影响

   • 金融压力可综合衡量融资条件、违约风险和风险偏好。
   • 金融压力上行可能通过“金融加速器”机制加剧经济下行压力。
   • 历史上，金融压力显著上升是美联储“转鸽”的重要条件，如2015-2016年、2018年、2020年初和2024年8月的案例。

3. 2025年美联储降息节奏预测

   • 首次降息可能出现在2025年第三季度。
   • 6月FOMC例会若金融市场平稳，降息概率可能下降。
   • 未来几个月，金融压力持续上行将为美联储降息铺平道路。

关键信息

• 关税与经济影响

  • 关税可能引发滞胀风险，但其引发的通胀是“临时的”。
  • 制造业PMI和短期通胀预期指标表明，滞胀风险正在逼近。

• FOMC例会与政策动向

  • 5月FOMC例会维持利率不变，目标利率区间仍为【4.25% - 4.50%】。
  • 联储强调“观望”态度，将等待更多“硬数据”来评估经济前景。

• 金融压力指数

  • OFR金融压力指数、芝加哥联储金融状况指数等多指标显示金融压力有所上升。
  • 金融状况恶化可能促使美联储采取相机抉择，而非固守“双重使命”。

• 市场预期与资产走势

  • 市场认为7月降息概率较高，但5月例会后概率小幅下修。
  • 大宗商品价格分化，原油价格反弹，黄金和白银价格上涨，而部分工业金属价格下跌。
  • 外汇市场波动明显，美元指数上行，其他货币兑美元走势分化。

• 贸易谈判进展

  • 美英达成《经济繁荣协议》，美国保留10%基准关税，降低部分汽车关税。
  • 英国承诺购买波音飞机，为美国乙醇和牛肉产品提供免税配额。

重要事件

• 美英贸易协议

  • 美国保留对英国加征的10%基准关税，降低汽车关税。
  • 英国承诺购买波音飞机，为美国农产品提供免税配额。

• 德国工业生产数据

  • 3月德国工业生产环比增长3%，高于市场预期，反映“抢出口”现象。
  • 德国工业生产强劲，对欧元区一季度GDP形成支撑。

• 美联储官员表态

  • 联储官员普遍倾向于保持利率不变，但部分官员（如巴尔金）对经济放缓和通胀压力表示担忧。
  • 联储主席鲍威尔强调“观望”态度，表示在关税影响明朗前不会急于调整政策。

风险提示

• 地缘政治冲突升级
• 美国经济放缓超预期
• 美联储超预期转“鹰”

附录：图表目录

• 图表1：5月声明方面，联储强调前景不确定性、滞胀风险提升
• 图表2：美国ISMPMI新订单骤降
• 图表3：美国短期通胀预期开始上行
• 图表4：美国金融条件恶化对经济形成拖累
• 图表5：金融条件收紧冲击制造业景气
• 图表6：2018年洗衣机关税造成价格水平上升
• 图表7：钢铝关税加征导致价格短期抬升
• 图表8：主要金融条件/压力指数概览
• 图表9：过去十年存在四个“金融压力提升——联储转鸽”的案例
• 图表10：四轮“金融压力提升——联储转鸽”的背景各有不同
• 图表11：2016年初美国制造业PMI低于50
• 图表12：2018年末联储表态偏鹰，美股回撤20%
• 图表13：5月联储会议后，降息概率小幅下修
• 图表14：降息概率变化不大
• 图表15：市场认为7月开启降息为大概率
• 图表16：短期内，金融市场的演绎是美联储决策的“主要矛盾”
• 图表17：2025年以来，各类美国金融压力/条件指数有所恶化
• 图表18：当周，发达市场股指涨跌互现
• 图表19：当周，新兴市场股指多数上涨
• 图表20：当周，美国标普500行业涨跌互现
• 图表21：当周，欧元区行业多数上涨
• 图表22：当周，港股宽基指数多数上涨
• 图表23：当周，行业方面多数上涨
• 图表24：当周，发达国家10Y国债收益率多数上行
• 图表25：当周，美、英、德10Y国债收益率走势
• 图表26：当周，新兴市场10Y国债收益率走势分化
• 图表27：当周，巴西、土耳其10Y收益率走势
• 图表28：美元指数回升，其他货币兑美元走势分化
• 图表29：当周，欧元兑美元贬值
• 图表30：当周，主要新兴市场兑美元升贬分化
• 图表31：当周，美元兑雷亚尔和韩元走势
• 图表32：当周，人民币兑美元、欧元升值
• 图表33：当周，美元兑人民币走势
• 图表34：当周，大宗商品涨跌分化
• 图表35：当周，WTI原油、布伦特原油反弹
• 图表36：当周，焦煤、螺纹钢价格大跌
• 图表37：当周，LME铜、LME铝走势分化
• 图表38：当周，通胀预期上行2bp至2.29%
• 图表39：当周，COMEX金、COMEX银共振上涨
• 图表40：当周，10Y美债实际收益率上行至2.08%
• 图表41：美国与英国贸易谈判
• 图表42：市场认为7月开启降息为大概率
• 图表43：本周美联储重要官员发声
• 图表44：联储官员倾向（截止4月21日）
• 图表45：德国3月工业生产环比3%