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CDR系列十六：CDR如何实现创新企业境内上市

核心内容概述

CDR（中国存托凭证）是创新企业境内上市的一种新途径，其制度框架建立在A股普通股的管理基础之上。该制度旨在为符合条件的创新企业提供境内上市的便利，允许其以CDR形式在A股市场发行，从而实现融资与资本市场的对接。CDR与基础证券的转换暂不安排，且CDR的定价机制更为灵活，未盈利企业可参考市销率、市净率等指标。战略配售成为创新企业境内上市的重要环节，网下机构投资者在定价中发挥更大作用。首批符合条件的红筹企业主要包括阿里巴巴、腾讯、百度、京东、网易，预计吸收资金约3000亿人民币，占A股总市值不到1%。

主要观点

1. CDR的定义与性质

• CDR是代表境外基础证券权益的证券，其性质与A股普通股类似。
• 首批试点红筹企业只能以新增证券发行CDR，暂不安排与基础证券的转换。
• 中证登、商业银行、证券公司均可担任存托机构。

2. CDR发行与定价机制

• CDR发行流程可参考工业富联的IPO流程，定价更加灵活。
• 未盈利企业可采用市销率、市净率等非盈利指标进行估值。
• 战略配售成为CDR发行的重要环节，配售股份可设定锁定期，网下部分不参与回拨。

3. 小米的发行模式

• 小米采取“先港股后CDR”的发行模式，CDR对应的基础股份比例不低于7%。
• CDR定价将参考港股价格，同时可能结合A股行业估值水平进行定价。

4. 创新企业境内上市的条件

• 试点企业需符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高。
• 已在境外上市的红筹企业市值不低于2000亿人民币。
• 未上市企业需满足最近一年营收不低于30亿人民币，且估值不低于200亿人民币。

5. 审批与监管

• 创新企业境内上市需接受严格审批，由科技创新咨询委员会与发审委共同把关。
• 境内上市企业需遵守A股现行证券法规，同时与境外监管机构建立跨境监管机制。

6. CDR的结算与登记

• CDR登记结算业务框架与A股普通股类似，以人民币作为结算货币。
• CDR暂不办理质押登记业务，中证登将根据市场需求逐步完善相关功能。

关键信息

1. CDR发行规模

• 首批符合CDR发行条件的红筹企业约5家，预计吸收资金约3000亿人民币。

2. CDR定价机制

• CDR的定价将参考港股价格，并可能引入A股行业估值、市销率、市净率等指标。
• 未盈利企业不再适用23倍市盈率的估值标准。

3. 战略配售机制

• 战略配售成为创新企业境内上市的重要环节，配售股份可设定锁定期。
• 工业富联、药明康德、宁德时代等公司已采用战略配售方式，配售比例平均为32.77%，锁定期平均为13个月。

4. 投资者保护措施

• 中证中小投资者服务中心可代为行使存托凭证持有人权利。
• 公募基金可投资CDR，但需符合基金合同约定，部分基金需召开基金份额持有人大会。

5. 境外上市企业参考

• 香港、美国等地的存托凭证（如HDR、ADR）发行比例通常在5%-10%之间。
• CDR作为“沪伦通”的主要表现形式，未来可能实现与基础证券的转换。

6. 境内与境外监管合作

• 境内上市企业需与境外监管机构建立合作机制，实施跨境监管。

CDR制度框架要点

1. 官方文件

• 《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》
• 《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》
• 《证券发行与承销管理办法》的修订说明
• 《存托凭证登记结算业务细则（公开征求意见稿）》

2. CDR发行条件

• 发行公司需依法设立并经营三年以上，实际控制人无变更。
• 以新增基础证券发行CDR的需由证券公司承销。
• 需充分披露投票权差异、VIE架构等特殊信息。

3. CDR的登记与结算

• CDR的登记与结算由中证登负责，适用A股相关规则。
• 投资者需使用A股证券账户进行CDR的认购与交易。
• CDR结算币种为人民币，暂不计提证券结算风险基金。

4. CDR的交易方式

• 允许做市商交易方式，但暂不安排CDR与基础证券的转换。

创新企业境内上市名单

1. 已上市红筹企业

• 阿里巴巴、腾讯、百度、京东、网易（除去即将完成港股IPO的小米）。

2. 未上市试点企业

• 需满足营收与估值条件，或具备技术优势的高新技术企业。

3. CDR发行的适用性

• 已上市红筹企业可按程序在境内发行CDR。
• 未上市企业可选择发行股票或CDR，以满足境内上市条件。

案例分析

1. 工业富联

• 2018年6月15日上市，发行市盈率17.09倍，募集资金约270亿人民币。
• 启动战略配售，配售股份占比约三成，锁定期12-18个月。

2. 小米

• 小米港股IPO后，计划发行CDR，对应基础股份比例不低于50%。
• CDR定价参考港股价格，可能引入A股行业估值标准。

3. 阿里巴巴

• 2014年在美国上市，发行3.2亿份ADS，募资217.7亿美元。
• 采用“同股不同权”架构，公司控制权集中在创始股东手中。

4. 药明康德与宁德时代

• 药明康德最终市盈率22.99倍，募集资金约22亿人民币。
• 宁德时代市盈率22.99倍，募集资金约53.52亿人民币。

总结

CDR制度为创新企业境内上市提供了新途径，其发行、定价、配售、监管等方面均体现出制度灵活性与市场化导向。首批试点企业主要为已在境外上市的红筹企业，预计吸收资金约3000亿人民币，占A股总市值不到1%。战略配售成为创新企业境内上市的重要环节，CDR的定价机制引入市销率、市净率等指标，提升估值合理性。同时，CDR的结算与登记机制与A股类似，为“沪伦通”等跨境业务预留制度空间。