固定收益新债定价：应急转债，应急龙头，军民融合-20200409-安信证券-10页_844kb

中国应急可转债（应急转债）分析总结

核心内容概览

中国应急于2020年4月9日发布可转债发行公告，计划发行规模为8.19亿元，主体与债项评级均为AA+。转债转股价格为8.90元，转股价值为105.3元（基于4月8日正股收盘价9.37元），对正股及实际流通盘的稀释率为10.07%。发行期限为6年，票息利率逐年递增，到期赎回价为108元，面值对应的YTM为2.11%。按AA+中债企业债到期收益率3.51%贴现计算，债底为92.28元。下修条款为[15/30，85%]，赎回条款为[15/30，130%]，回售条款为[30，70%]，条款设计较为常规。

主要观点

• 发行安排：应急转债设股东配售及网上申购，申购日为4月10日。原股东按每股0.8961元配售，未承诺大股东优先配售，网上申购无定金，上限为100万元。
• 中签率估算：假设原有股东30%参与配售，剩余约5.73亿元用于网上申购。若网上申购户数为400万户，平均单户申购金额为100万元，则预计中签率在0.014%左右。
• 正股基本面：公司是国内军用应急交通工程装备的重要供应商和总装单位，产品系列齐全，研发制造能力强。公司主营产品包括应急交通工程装备、潜水泵、花园泵等，其中应急交通工程装备收入占比超75%。公司具备军民两用特性，产品适用于公路、水路、铁路和航空等多个领域。
• 盈利能力：公司近几年毛利率稳定在25%-30%之间，高于行业平均水平（22.45%）。2019年受订单减少和境外项目延期影响，业绩出现下滑，归母净利润同比下降29.48%。
• 估值水平：正股当前P/E为53.6x，P/B为3.92x，均处于近三年估值中枢附近。正股市值为84.44亿元，流通盘与市值一致。
• 行业环境：公司所处行业技术壁垒高，受国防政策支持，但同时面临国际关系波动和原材料价格上涨带来的业绩压力。
• 申购价值：应急转债预计上市转股溢价率在15%-25%之间，上市价格中枢为120元，建议积极申购。

关键信息

募集资金用途

• 全域机动保障装备能力建设项目：44,118.51万元
• 国际营销平台网络建设项目：17,274.61万元
• 补充流动资金：20,500万元

正股财务指标

• 营收与利润：2018年营收26.53亿元，归母净利润2.24亿元；2019年前三季度营收16.73亿元，归母净利润1.09亿元，同比下降27.80%。
• 毛利率：近年来维持在25%-30%，高于行业均值。
• 净利率：19年前三季度因研发费用增加，净利率从9.03%降至6.83%。
• ROE：16-18年较为稳定，19年因订单减少、外海项目延期等原因导致ROE下降。
• 偿债能力：公司资产负债率45.29%，低于行业平均水平；流动比率较高，财务安全性较好。
• 营运能力：总资产周转率、存货周转率稳定，但19年前三季度应收账款周转率下降，主要由于下游客户付款节奏放缓。

上市价格预期

• 预计上市价格在115-125元之间，中枢为120元。
• 当前转债市场情绪波动，新券溢价较高，建议积极申购。

风险提示

• 国际关系波动：可能影响公司境外业务及整体业绩。
• 原材料价格上涨：对公司成本及利润构成压力。
• 订单减少与项目延期：19年业绩下滑的主要原因。

交易策略建议

• 申购策略：鉴于新券溢价较高，建议投资者积极参与申购。
• 上市后关注：若应急转债上市价格偏高，需关注其后续走势，参考类似个券如国轩、利德的表现。
• 转股溢价率：预计在15%-25%区间，与同类转债表现一致。

行业与政策背景

• 公司处于航天军工行业，行业壁垒明显，受国防政策利好支持。
• 应急交通工程装备为国家重点扶持领域，有利于公司长期发展。
• 2017-2019年《应急产业培育与发展行动计划》推动行业发展，公司有望受益。

其他相关

• 分析师声明：池光胜具备证券投资咨询执业资格，对报告内容负责。
• 免责声明：本报告仅供安信证券客户使用，不构成投资建议，投资者需自行判断。
• 版权说明：本报告版权属于安信证券，未经许可不得复制、引用或发布。

总结

应急转债作为一只AA+评级、规模适中的可转债，具有一定的投资价值。其正股为中国应急，是国内军用应急交通工程装备的重要供应商，产品具备军民两用、适用场景广泛的特点。尽管2019年业绩因订单减少和境外项目延期有所下滑，但公司整体盈利能力较好，毛利率高于行业平均水平。当前市场环境下，新券价格往往一步到位，建议投资者积极参与申购，并在上市后持续关注其表现。