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满足交易所3号指引修订要求难在哪

核心内容

2025年3月，上交所发布《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项（2025年修订)》的通知，进一步强化了对公司债券发行人财务结构、盈利能力及市场化经营能力的审核要求。此次修订旨在遏制“假”市场化主体通过整合拼凑业务来获取债券融资的行为，鼓励真正具备市场化经营能力的企业发行债券。

主要观点

1. 主营业务定位与经营能力要求

• 第38条要求发行人具备清晰的主营业务定位和稳定的经营能力，若业务板块较为分散，需说明各板块之间的协同性、实际控制情况，以及多元化经营对盈利可持续性和偿债能力的影响。
• 解读指出，该条款主要针对新组建的城投或产投平台，合并后往往难以形成突出主业，因此对这类主体提出了更高要求。

2. 非经营性往来与资金拆借限制

• **第21条（四）**规定，若非经营性往来占款和资金拆借余额超过最近一年末总资产的10%，发行人需审慎制定债券申报方案，并披露债务方信用资质、偿还安排及资金拆借的必要性和合理性。
• 该条款强调对非经营性资金流动的监管，防止通过不合理的资金往来掩盖财务风险。

3. 存货及应收类款项占比过高

• 第20条指出，若存货及应收类款项（如应收账款、其他应收款、长期应收款等）占总资产比例高于70%，发行人需结合行业特征、周转情况和回收安排，说明其合理性及对偿债能力的影响。
• 若该比例显著影响偿债能力，发行人应审慎确定债券申报方案。

4. 政府性应收款的限制

• 第34条要求，若发行人未来来自于地方政府的政府性应收款占扣除重点关注资产后的净资产比例高于30%，需披露具体原因、回款情况、后续安排及对偿债能力的影响。
• 该条款强调对政府性应收款的审慎处理，防止过度依赖政府资金，影响市场化运作。

5. 盈利能力与偿债能力的双重考量

• 第28条明确要求发行人具备持续稳定的盈利能力，且EBITDA需大于或等于报告期末所有有息债务（含本次申报债券）一年利息的总和。
• 若发行人缺乏持续盈利能力，则需制定切实可行的偿债保障措施，并审慎确定债券申报方案。

关键信息

• 限制“假”市场化主体：新组建的平台（如城投、产投、产控等）若通过整合业务或资产来实现债券融资，将面临更严格的审核，尤其是在主营业务不清晰、盈利能力和偿债能力不达标的情况下。
• 鼓励真实市场化主体：交易所鼓励真正具备市场化经营能力的企业发行债券，强调盈利能力、财务结构和业务可持续性。
• 新增担保要求：有消息称，新组建的非AAA产投平台在发行债券时通常需增加专业担保。
• 协会可能跟进：协会可能参考交易所的新要求，进一步规范债券发行审核流程。

总结

本次上交所3号指引的修订，重点在于提高对发行人财务结构、盈利能力及业务可持续性的审核标准，旨在遏制“假”市场化主体通过整合拼凑业务获取债券融资的行为。新要求对城投、产投等平台提出了更高的信息披露和审慎申报要求，尤其关注主营业务清晰度、非经营性往来、政府性应收款及盈利能力和偿债能力之间的匹配关系。对于不具备真实市场化经营能力的企业而言，债券发行将面临更大挑战，而真正具备良好财务基础和经营能力的企业则将获得更多的支持与认可。