证券业2018年中报综述_疑是百丈冰_犹有花枝俏_31页-0mb

2018年证券行业研究报告总结

核心内容概述

本报告主要分析了2018年上半年中国证券行业及上市券商的表现，重点讨论了新金融工具准则（IFRS9）对行业的影响、一级与二级市场动态、上市券商业绩表现及未来投资建议。

主要观点

• IFRS9准则实施：2018年起，12家AH股券商正式实施新准则，导致更多金融资产重分类至交易性金融资产，金融资产价格波动对业绩影响增大；同时，减值计提考虑预期信用损失，计提力度显著增强。
• 一级市场表现：IPO规模同比下降21%，但再融资和债券承销规模增长，尤其是ABS与公司债增长超40%。市场整体承销规模增长，但部分券商如中信证券、广发证券、国泰君安等表现突出。
• 二级市场情况：日均成交额4834亿元，股市震荡下行，债市小幅上涨。上证综指下跌13.9%，中证全债上涨2.2%。市场整体营收和净利润均出现下滑，但龙头券商表现优于行业。
• 券商业绩分化：上市券商整体净利润同比下降23.1%，但中信证券等龙头券商实现正增长，业绩Alpha显著。部分券商如东方证券在资管业务上表现突出，收入同比增加133%。
• 行业集中度提升：龙头券商在营收和净利润集中度方面表现优异，Top12券商在各项业务中均体现出更强的盈利能力。
• 投资建议：当前龙头券商业绩表现突出，估值处于历史底部，建议积极布局，首推中信证券，其他推荐广发证券和国泰君安。

关键信息

1. IFRS9对证券公司核心影响

• 金融资产重分类：新准则下，交易性金融资产占比显著提升，AH股券商平均提升25.2个pt，非AH股券商平均提升12.3个pt。
• 减值计提变化：采用预期信用损失模型，计提力度加大，尤其是AH股券商，如中信证券、国泰君安等。

2. 1H18行业及上市券商回顾

• 一级市场：IPO规模下降21%，但再融资与债券承销规模增长，其中ABS与公司债增长超40%。
• 二级市场：日均成交额略增，但2Q18表现低迷，股市下跌、债市上涨，自营压力增大。
• 上市券商业绩：整体营收和净利润均下滑，但中信证券净利润增长13.0%，成为唯一实现正增长的券商。

3. 强者恒强：龙头券商优势明显

• 净利润集中度：1H18净利润CR3提升13.6个pt，Top12券商贡献大部分净利润。
• 业务集中度提升：投行业务CR5提升34个pt至68%，资管业务集中度提升明显，东方证券表现突出。
• 盈利能力：Top12券商净利润率显著高于非Top12，均值为30.8%，较非Top12高12.5个百分点。

4. 业务分化明显

• 经纪业务：机构客户占比高的券商表现更优，如中信证券、东方证券。
• 投行业务：审核趋严背景下，龙头券商受益，集中度提升。
• 资管业务：主动管理能力突出的券商如东方证券收入增长显著。
• 信用业务：两融、买入返售规模增长，大券商利息收入增速更优。
• 自营业务：中信证券自营收入增长16%，自营收益率提升，机构交易优势凸显。

投资建议

• 短期：龙头券商业绩确定性强，估值处于历史底部，建议积极布局，首推中信证券，其他推荐广发证券、国泰君安。
• 长期：随着多层次资本市场建设持续推进，龙头券商凭借资金、定价、风控和客户资源优势，有望通过提高杠杆倍数提升ROE。此外，结构性存款新规带来的场外期权业务增长预期未被充分认识，将成为中长期成长性支撑。

有别于大众的认识

• 金融创新：认为金融创新正在有序推进，是龙头券商的“特许经营权”，与市场观点不同。
• 风险评估：尽管市场担忧股票质押回购业务风险，但龙头券商净资产安全，即使在悲观假设下仍具备抗风险能力。
• 业务前景：结构性存款新规将带来场外期权业务的爆发式增长，龙头券商有望从中受益。

总结

本报告强调了在新会计准则实施背景下，证券行业及上市券商的业绩分化和龙头券商的优势。尽管整体市场承压，但龙头券商在业绩、业务集中度和盈利能力方面均表现出色，未来有望通过提高杠杆和金融创新提升估值。建议投资者关注中信证券、广发证券和国泰君安等龙头券商。