宽信用系列专题研究之五：金融经济周期视角下行业轮动投资机会分析-20190520-新时代证券-18页_1mb

金融经济周期视角下行业轮动投资机会分析总结

核心内容

本报告从金融经济周期（FBC）的角度出发，构建了包含经济周期、信贷周期、货币周期和房地产周期的指标体系，利用HP滤波剔除趋势性成分，以捕捉周期性波动。通过分析不同时期的行业轮动特征，为投资者提供宏观驱动因素下的行业配置建议。

主要观点

• 金融经济周期与传统经济周期存在显著差异，其波动性更强，尤其在货币和房地产周期方面。
• 金融周期领先经济周期，因此传统的投资框架未能充分反映金融因素对资产配置的影响，存在资产错配风险。
• 行业轮动受金融经济周期阶段影响显著，不同阶段有其主导行业，例如：
  • 扩张早期：房地产、非银金融、汽车、有色金属、家用电器等。
  • 扩张晚期：建筑装饰、传媒、电子、食品饮料、医药生物等。
  • 紧缩早期：农林牧渔、食品饮料、医药生物、电子、纺织服装等。
  • 紧缩晚期：医药生物、食品饮料、计算机、通信、家用电器等。

关键信息

1. 金融经济周期指标构建

• 选取经济增速、信贷、信贷/GDP、房地产价格、货币资金价格作为核心指标。
• 利用HP滤波剔除趋势性成分，保留周期性波动。
• 数据范围为2008年第一季度至2019年第一季度，来源包括BIS、WIND、国家统计局、中国人民银行。

2. 金融经济周期演绎路径

2.1 第一阶段：2008-2012年

• 2008年三季度-2009年上半年（扩张早期）：
  • 房地产、非银金融、汽车、有色金属、家用电器表现较好。
  • 金融因素扩张早期，估值和ROE提升明显。
• 2009年下半年-2010年初（扩张晚期）：
  • 建筑、传媒、农林牧渔、计算机、轻工制造表现较好。
  • 金融因素扩张晚期，估值和ROE提升明显。
• 2010年初-2011年上半年（紧缩早期）：
  • 电子、食品饮料、纺织服装、有色金属、公用事业表现较好。
  • 估值提升较快，ROE提升较快。
• 2011年下半年-2012年（紧缩晚期）：
  • 传媒、银行、医药生物、食品饮料表现较好。
  • 防御性板块受益，ROE和估值提升。

2.2 第二阶段：2012-2014年

• 2012年初-2012年7月（扩张早期）：
  • 非银金融、房地产、休闲服务、综合、有色金属表现较好。
  • 估值提升较快，ROE提升较快。
• 2012年7月-2012年底（扩张晚期）：
  • 通信、银行、房地产、建筑表现较好。
  • 估值和ROE提升较快。
• 2013年初-钱荒（紧缩早期）：
  • 传媒、通信、医药生物、电子、汽车表现较好。
  • 估值提升较快，ROE回升。
• 2013年下半年-2014年9月（紧缩晚期）：
  • 汽车、通信、计算机、家用电器表现较好。
  • 估值和ROE提升较快。
  • 采掘、食品饮料、建筑等需重点规避。

2.3 第三阶段：2014年9月-2018年初

• 2014年9月-2016年一季度（扩张早期）：
  • 建筑装饰、轻工制造、纺织服装、房地产、交通运输表现较好。
  • 估值提升较快。
• 2016年一季度-2016年三季度（扩张晚期）：
  • 建筑材料、交通运输、电子、汽车、银行表现较好。
  • ROE和估值提升较快。
• 2016年四季度-2017年9月（紧缩早期）：
  • 有色金属、钢铁、食品饮料表现较好。
  • 抗通胀能力强，ROE提升。
• 2017年9月-2018年初（紧缩晚期）：
  • 医药生物、食品饮料、计算机表现较好。
  • 防御性板块受益，估值和ROE提升。
  • 电气设备、采掘、非银金融等盈利下滑，需重点规避。

风险提示

• 监管力度持续加大：政策变化可能对行业轮动产生影响。
• 经济超预期反弹：可能改变周期判断。
• 通胀大幅上行：影响金融周期走势。
• 海外市场不确定性增强：可能影响资产配置。
• 违约事件频率上升：可能引发金融风险。

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行业轮动逻辑

• 扩张早期：流动性宽松，估值提升，受益于金融扩张。
• 扩张晚期：通胀上升，估值和盈利双提升。
• 紧缩早期：货币政策收紧，防御性板块受益。
• 紧缩晚期：抗通胀能力强，日常消费和可选消费表现较好。

行业表现与数据参考

• ROE表现：
  • 扩张早期：汽车、非银金融、建筑装饰等ROE增长较快。
  • 扩张晚期：建筑装饰、传媒、电子等ROE增长较快。
  • 紧缩早期：有色金属、钢铁、食品饮料等ROE增长较快。
  • 紧缩晚期：医药生物、食品饮料、计算机等ROE增长较快。
• 估值表现：
  • 扩张早期：汽车、钢铁等估值提升明显。
  • 扩张晚期：建筑装饰、传媒等估值提升明显。
  • 紧缩早期：传媒、电子等估值提升明显。
  • 紧缩晚期：汽车、通信等估值提升明显。

结论

本报告系统梳理了金融经济周期驱动下的行业轮动规律，指出在不同阶段应重点关注不同行业，以获取超额收益。同时提醒投资者注意金融周期与经济周期的差异，以及货币政策变化对行业的影响。