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国债结构继续稳定，理财资金逆流或已开始，保险认可利率债价值——中泰固收11月托管量数据点评

核心内容

2017年11月，中债登和上清所的债券托管量数据揭示了债市投资者结构的变化趋势，反映出国债、地方债、政金债以及部分信用债的托管量增长，同时理财资金和保险机构的配置行为出现调整。

主要观点

• 国债结构进一步稳定：国债持有者结构向商业银行倾斜，交易机构抛售压力减小，短期内抛售趋势放缓。
• 理财资金逆流或已开始：城商行与农商行对政金债的增持显著增强，与广义基金减持形成对比，反映出资管新规背景下理财资金逐步回归债市。
• 保险机构认可利率债配置价值：保险资金对国债和政金债的增持规模达到2017年6月以来的最大值，显示出对利率债配置价值的认可。

关键信息

1. 债券托管总量变化

• 11月中债登和上清所合计债券托管量新增9159亿元。
• 中债登托管规模持续增长，新增8031亿元，环比增加1469亿元。
• 上清所托管规模由负转正，新增1128亿元，较10月的-1828亿元显著上升。

2. 主要债券品种托管量变化

• 国债：新增托管量1697亿元，主要增持机构包括全国性商业银行（1058.7亿）、城商行（469.5亿）、农商行（112.4亿）、保险机构（125亿）和境外机构（144.2亿）。
• 地方债：新增托管量4239亿元，环比增加1462亿元。
• 政金债：新增托管量1170亿元，其中农发债贡献最大（930亿），国开债新增260亿元，口行债减持20亿元。
• 同业存单：新增托管量440亿元，较10月的-2617亿元明显回升，商业银行为主要增持力量。
• 短融超短融：新增托管量由负转正，短融减持269.5亿元，超短融增持375亿元。
• 企业债：新增托管量为-338亿元，广义基金为主要减持机构，减持150亿元。
• 中票：新增托管量50.5亿元，非法人机构为主要增持力量，增持539.3亿元。

3. 机构投资者行为分析

• 商业银行：
  • 主要增持国债、农发债和同业存单。
  • 全国性商业银行增持国债1058.7亿元，减持口行债125亿元。
  • 城商行和农商行成为政金债的主要增持机构，合计增持882亿元。
  • 股份制银行继续减持同业存单231.5亿元。
• 广义基金：
  • 减持国债、国开债、企业债及中票，合计减持631.2亿元。
  • 增持口行债63亿元和农发债317亿元，延续对农发债的增持态度。
  • 企业债减持主要由广义基金主导，减持150亿元。
• 券商：
  • 主要增持同业存单、超短融及企业债，合计增持130亿元。
  • 减持国债、政金债、中票及短融券，合计减持265.8亿元。
  • 对国开债、口行债和农发债全面减持，国开债减持87.5亿元。
• 保险机构：
  • 增持国债和政金债，合计增持201亿元。
  • 减持中票、企业债、短融超短融及同业存单，合计减持142.9亿元。
  • 此次增持为2017年6月以来的最大增幅。
• 非法人机构：
  • 增持中票539.3亿元，减持短融超短融27.1亿元。
  • 同业存单增持33.6亿元，较10月大幅回升。
• 境外机构：
  • 增持国债、政金债、企业债及中票，合计增持12.7亿元。
  • 减持短融超短融和同业存单，合计减持157.4亿元。
  • 国债增持144.2亿元，为最大增幅；同业存单减持157.4亿元，为最大降幅。

4. 债市杠杆率变化

• 11月债市杠杆率小幅回升至110.5%，较10月上升1.3%。
• 待购回债券余额为4.82万亿元，其中质押式回购4.51万亿元，买断式回购3052亿元。

总结

11月债券托管量数据反映出债市投资者结构的变化，国债持有者结构进一步稳定，理财资金开始逆流进入政金债市场，保险机构对利率债的认可度提升。整体来看，市场情绪趋于平稳，杠杆率小幅回升，但未出现明显波动。未来需关注政策和监管变化对市场的影响。

风险提示

• 市场活动超预期
• 政策变动超预期
• 监管超预期