2021年中期宏观展望：处其实，不居其华-20210623-申万宏源-79页_2mb

处其实，不居其华 - 2021年中期宏观展望总结

核心内容概述

本报告分析了2021年中期中美两国经济复苏情况及货币政策趋势，指出全球经济在疫情后面临复杂挑战，而中国已从“短期冲击恢复阶段”进入“长期结构优化阶段”，但面临通胀压力与内需变化带来的不确定性。

主要观点

1. 海外经济：政策扭曲供需，复苏遭遇反复

• 全球疫情形势复杂化，服务消费恢复缓慢，且受制于疫苗接种进展。
• 疫情对服务业需求的冲击直接影响就业，进而影响居民收入。
• 美国财政刺激过度，导致商品需求与供给矛盾加剧，形成“高通胀、高失业率并存”的菲利普斯悖论。
• 发达国家制造业长期脆弱，过度补贴退出后恢复困难。
• 美联储货币政策框架转向避免金融泡沫破裂，预计Q4启动QE Taper，美元指数与美债长端收益率将上行。

2. 中国货币：率先正常化之后，中性甚至偏松

• 中国货币政策已领先完成正常化，去杠杆压力缓解。
• 人民币汇率受美元走弱和经济基本面影响，存在双向波动风险。
• 央行将根据内需变化调整政策，不急转弯、保持合理充裕。

3. 中国经济：复苏“双峰结构”的通胀隐忧

• 中国在疫情后恢复较快，但面临工业品价格飙升对消费和投资的抑制。
• 5月出口增速接近预期，但出口结构变化显示外需峰值已过。
• 社会消费品零售总额增速弱于预期，主要可选商品需求受压制。
• 地产销售与竣工交付支撑商品消费，但工业品通胀可能削弱其效果。

关键信息

美国财政政策

• 美国财政刺激力度巨大，包括CARES Act和American Rescue Plan Act，累计金额超3万亿美元。
• 财政政策从“巨额赤字——过度补贴”转向“对企业和富人加税——增加基建投资”，可能抑制企业研发积极性。

美国货币政策

• 美联储决策框架转向避免金融市场泡沫破裂，预计Q4启动QE Taper。
• 美元指数与美债长端收益率将上行，影响全球资产价格波动。
• 美国GDP增长预期为5.2%，低于市场预期，受制于服务消费恢复缓慢和制造业脆弱性。

中国出口与内需

• 中国出口结构持续升级，但外需峰值已过，消费品出口增速放缓。
• 5月出口增速为27.9%，接近预期，但后续可能面临两个台阶的下行。
• 消费品出口增速下降，对出口构成拖累。

中国货币政策与杠杆

• 中国宏观杠杆率预计年底降至284.0%，M2与社融增速分别为9.0%和10.7%。
• 货币政策注重“不急转弯”和“合理充裕”，以稳定投资需求。
• 再贷款再贴现等非公开工具为流动性提供支持，社融增速受表外融资收缩影响。

人民币汇率

• 人民币兑美元汇率可能因美元走弱而被动升值，但受美联储政策影响，升值进程可能中断。
• 人民币年内或维持升值趋势，但空间有限，预计年底在6.3-6.5区间。

总结

• 中美经济复苏阶段不同，美国面临“菲利普斯悖论”，中国则面临通胀对内需的抑制。
• 美联储货币政策转向，预计Q4启动Taper，美元指数和美债收益率将上行。
• 中国货币政策保持中性偏松，支持内需，人民币汇率受多重因素影响。
• 出口增速趋缓，内需变化成为经济恢复的关键。
• 工业品通胀对消费品和投资形成抑制，影响双峰复苏结构的可持续性。