20260203-东吴证券-FY26Q2财报点评_储备订单大增_投资回报质疑加剧_3页_477kb

微软（MSFT）FY26Q2 财报总结

核心内容

微软发布FY26Q2财报，对应自然年2025年10-12月。财报显示，微软营收同比增长17%至813亿美元，EPS同比增长24%至4.14美元，延续了上季度的强劲增长态势。然而，尽管业绩表现良好，盘后股价仍出现下跌，市场主要担忧其对OpenAI的依赖度过高以及收入与资本支出增长的时间错配问题。

主要观点

1. OpenAI依赖度的两面性

• RPO余额激增：微软FY26Q2的RPO余额（储备订单）达到6250亿美元，较FY26Q1增长显著，其中约2800亿美元来自OpenAI，占比45%。
• 市场担忧：市场担心微软对OpenAI的依赖可能导致集中度风险，影响其业务的稳定性。
• 会计核算变化：由于OpenAI转为公共利益公司，微软的权益法核算方式改变，投资收益由当期盈亏转为净资产价值变动。FY26Q2微软因此录得100亿美元收益，主要来自OpenAI估值提升，虽然不影响营业利润，但对EPS有正向贡献。

2. 收入增长与资本支出不匹配

• Azure增速放缓：FY26Q2 Azure收入同比增长39%，低于此前指引的“至少40%”。公司表示这是由于产能受限，若将所有GPU用于Azure，增速有望超过40%。
• 未来指引：预计FY26Q3 Azure收入增速将维持在37%-38%，并指出Fairwater Atlanta和Fairwater Wisconsin项目的交付时间较长，短期内仍将面临产能约束。
• Capex激增：资本支出按照未来2-3年的需求进行扩张，但RPO的加权平均期限仅为2.5年，远低于Capex的6年折旧周期，可能导致未来折旧成本刚性而收入端不确定。

3. 盈利预测与投资评级

• 盈利预测上调：东吴证券将微软FY2026-2028年归母净利润预测从1191/1376/1571亿美元上调至1265/1424/1693亿美元。
• 维持“买入”评级：分析师认为微软仍是AI时代的核心标的，其企业AI agent的高溢价可能覆盖基础设施成本，带来丰厚回报。

关键信息

财务数据概览

股价与市场数据

财务比率

风险提示

• 产能有限风险：Azure短期内仍受限于GPU供应，影响收入增长。
• 需求不及预期风险：AI技术应用可能不如预期，影响RPO转化为实际收入。
• AI技术不及预期风险：若AI技术进展缓慢，可能影响微软在AI领域的领先地位和投资回报。

投资建议

• 维持“买入”评级：微软在AI时代仍具备核心竞争力，其企业AI agent的高溢价可能覆盖基础设施成本，带来长期回报。
• 关注投资回报率（ROI）：短期ROI可能因Capex激增而承压，但若AI需求持续增长，未来回报有望提升。

总结

微软FY26Q2财报显示其营收和利润均保持增长，但市场对其对OpenAI的依赖度和资本支出增长与收入增长不匹配表示担忧。分析师认为，尽管存在短期ROI下行压力，微软在AI领域的布局仍具长期潜力，因此维持“买入”评级。投资者需关注产能约束、AI需求变化及技术进展等风险因素。