扬梅数据王系列之2018年中报分析篇：A股18_年中报低于预期，本轮盈利增速下滑或将在19H2方能见到拐点-20180903-申万宏源-20页-1mb

A股2018年中报分析总结

核心内容

2018年中报显示，A股ROE连续8个季度上行，但整体利润增速低于预期。主要原因是“量”跌的负面影响大于“价”升的正面贡献，导致营收和利润增长均弱于预期。此外，盈利周期分析显示，本轮盈利增速可能至少要到2019年下半年才能出现拐点。

主要观点

1. 营收和利润增速放缓

   • 非金融石油石化A股营收累计增速从18Q1的14.9%放缓至18Q2的14.5%。
   • 归母净利润累计增速从18Q1的22.3%放缓至18Q2的20.5%。
   • 18Q2利润单季环比增速为21.3%，创2010年以来最低水平。
   • 预计18Q3归母净利润累计增速将降至15%，全年利润增速将为13%。

2. ROE持续改善，但面临见顶压力

   • ROE环比持续提升，主要由销售净利率和资产周转率的改善驱动。
   • 非金融石油石化A股ROE（TTM）和销售净利率（TTM）环比均提升0.2个百分点。
   • 根据历史规律，ROE上行周期不超过9个季度，预计18年4季度ROE将见顶回落。

3. 毛利率提升主因

   • 毛利率自2017年Q3以来持续提升，主要由于固定营业成本快速回落。
   • 固定营业成本/营收的下降幅度大于价差*销量/营收的下降幅度，从而推动毛利率提升。

4. 财务费用和现金流变化

   • 财务费用增速放缓，但利息支出增速上升，两者增速方向背离。
   • 经营性现金流有所改善，但整体仍面临长期隐忧。
   • 筹资性现金流呈现分化，国企融资优势明显，民企融资困难。
   • 在建工程增速整体拐头向上，但尚处于历史低位，短期无需担心产能投放。

5. 板块盈利差异

   • 中盘股（300-500亿市值）盈利增速虽放缓，但绝对增速仍最突出。
   • 创业板（剔除温氏乐视和光线传媒）利润增速从25.5%回落至7.5%，相对主板业绩增速再次拐头向下。
   • 创业板ROE和销售净利率仍小幅下行，显示其改善趋势尚未确立。

6. 行业景气改善

   • 金融（银行、保险）、地产、周期（钢铁、化工、造纸印刷、基础建设、电力）、白酒、医疗器械、高速公路、景点等行业环比18Q1改善明显。
   • 多数消费和成长行业环比18Q1变差，整体盈利趋势偏弱。

关键信息

• 非金融石油石化A股：

  • 18Q2归母净利润累计增速20.5%，低于预期的28%。
  • 毛利率提升0.4个百分点，主要由于固定营业成本下降。
  • ROE（TTM）环比提升0.2个百分点，销售净利率和资产周转率为主要驱动因素。

• 创业板表现：

  • 利润增速从25.5%回落至7.5%，环比下降18%。
  • ROE和销售净利率继续小幅下行，显示盈利改善仍需时间验证。
  • 商誉减值对18年中报影响较小，主要影响集中在年报。

• 盈利周期预测：

  • 基于历史规律，本轮盈利增速至少要在19H2方能见到拐点，甚至不排除负增长的可能。
  • 社融增速领先于A股盈利3-4个季度，当前社融增速仍处于下行阶段。

• 现金流与在建工程：

  • 18Q2企业整体现金流改善，但长期仍存隐忧。
  • 在建工程增速从18Q1的4.4%提升至18Q2的7.1%，显示长期产能扩张趋势。

总结

2018年中报反映出A股盈利增速低于预期，主要由于“量”跌的负面影响大于“价”升的正面贡献。ROE持续改善，但预计将在2018年第四季度见顶回落。非金融石油石化A股的毛利率提升主要得益于固定营业成本的下降，而销售净利率和资产周转率的改善是ROE上行的主要动力。创业板的盈利增速明显回落，显示其业绩改善仍需时间验证，而中盘股的盈利绝对增速依然突出。整体来看，A股盈利周期预计将在2019年下半年出现拐点，届时可能面临盈利增速下滑甚至负增长的风险。