计算机行业“云踪锦书”系列报告（三）：透视金山云，IaaS厂商的报表特点-20200508-招商证券-18页_1015kb

金山云上市及IaaS行业分析总结

核心内容

金山云于2020年5月8日正式在纳斯达克上市，成为继优刻得之后国内第二家独立IaaS服务商。本文重点分析金山云的财务特征、行业状况及投资建议，旨在帮助投资者更深入地了解IaaS行业公司的财务表现和增长潜力。

主要观点与关键信息

金山云业务特征

• 收入结构：金山云的收入主要来自公有云服务（占比约90%）和企业云服务（占比约10%），其中公有云服务主要面向互联网企业，企业云服务则面向传统企业和公共服务部门。
• 客户结构：97%以上的收入来自年收入贡献超过70万元的高端客户，平均客单价远超千万元，而优刻得客户较为分散，平均客单价不足10万元。
• 营收增长：2017-2019年，金山云的营收CAGR为79%，而优刻得的CAGR为43%。
• 盈利能力：金山云仍处于大幅亏损状态，2017-2019年归母净利润分别为-13.20亿元、-17.49亿元和-11.61亿元；优刻得已实现盈利。
• 市场份额：金山云为国内第三大互联网云服务提供商，第一大独立云服务提供商，市场份额为5.4%。

成本费用分析

• 主要成本项：IDC成本（带宽和机架）是IaaS厂商最主要的成本支出项，占比超过70%。
• 费用结构：
  • 金山云的营销费用率呈上升趋势，管理费用率也因早期股权激励而上升，但研发费用率随着收入增长逐步下降。
  • 优刻得在费用控制方面较为节约，销售费用率和研发费用率均呈下降趋势。
• 人均创收：2019年，金山云人均创收为213万元，优刻得为146万元，均高于大多数计算机公司。

IaaS行业情况

• 行业规模：2019年中国云服务市场规模达1,618亿元，预计到2024年将增长至5,633亿元，CAGR为28.3%。
• 渗透率：中国云服务市场渗透率仅为6%，远低于美国的15.8%，显示云服务在中国仍有巨大增长空间。
• 市场增长：公有云市场CAGR为35.2%，传统企业和公共服务部门的云服务市场增长潜力较大。

云特征指标

• 客户留存率：金山云的高端客户净留存率在2018和2019年分别为161%和155%，显示其客户粘性强；优刻得的客户续约率持续提升，2019年达到92.13%。
• 经营性净现金流：尽管金山云仍处于亏损状态，但其经营性净现金流始终高于净利润，显示良好的现金流管理。
• 收入季节性：企业云服务具有明显的季节性，而公有云服务则无明显季节波动。
• 资本开支：金山云计划将50%的募资用于基础设施投资，显示出对未来的市场扩张信心。

金山云的优势

• 市场地位：金山云是中国最大的独立云服务提供商，拥有客户信任优势。
• 垂直市场聚焦：公司战略聚焦于游戏、视频、金融三大高增长领域，客户对IaaS的核心需求包括高并发性、安全性、稳定性等。
• 技术领先：金山云持续投入研发，推出多项行业领先产品，如云物理主机、全栈虚拟私有云、深度学习平台等。
• 协同效应：与金山集团和小米等战略股东合作，推动云办公和AIoT等解决方案的发展。

投资建议

• 行业前景：IaaS行业仍处于高增长阶段，预计将在未来几年进入新一轮资本开支扩张周期。
• 受益标的：上游服务器厂商如浪潮信息和中科曙光将受益于云产业发展；应用层厂商如用友网络、金山办公也将受益于IaaS的快速发展。
• 投资评级：整体对云计算产业持“推荐”态度，认为其长期配置价值突出。

风险提示

• 市场风险：云计算产业进展可能不达预期。
• 技术风险：技术迭代快，存在人才流失风险。

重点公司财务指标

行业投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：股价涨幅超基准指数5-20%
  • 中性：股价变动幅度介于±5%
  • 回避：股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：长期竞争力高于行业平均水平
  • B：长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

重要声明

本报告由招商证券编制，基于合法获取的信息，但不保证其准确性和完整性。报告分析基于假设，不同假设可能导致结果差异。内容仅供参考，不构成投资建议。本公司及其雇员对使用本报告所引发的损失不承担责任。