20160728-大和证券-友邦保险-01299.HK-AIA_Group_Sustainability_of_Hong_Kong_growth_key_factor_for_2H16_25页_1mb

报告摘要

AIA Group (1299 HK) 1H16 Summary

核心内容

AIA Group's 1H16 results exceeded market expectations in terms of value of new business (VNB), embedded value (EV), and operating profit and loss (OPAT). The company's share price increased by +12.1% to HKD49.05, and the target price was set at HKD55.00, implying a blended FY17E P/EV of 2.0x. The report reiterates an "Outperform (2)" rating for AIA.

主要观点

1H16业绩表现:
- AIA HK的VNB增长达到37% (CER), 主要受益于强劲的离岸政策销售和改善的代理生产力。
- AIA HK的ANP增长达到83% (年化), 主要来自离岸政策销售。
- AIA China的VNB增长超过40%, 并因新推出的重疾附加险而提升了升级需求，从而提高了VNB和边际利润。
- AIA China贡献了72%的经营利润。
- AIA Thailand的ANP和VNB增长放缓，预计因宏观经济环境不利及产品结构变化。
- India可能超过Korea成为AIA的第六大市场，尽管渗透率较低，但执行将是关键。
财务表现:
- 费用率同比下降0.2个百分点至8.0%，优于市场预期。
- 净利润增长显著，1H16净利润为3,339百万美元，较1H15增长24.1%。
- 股息支付率维持在50%水平，预期最终股息支付率将高于中期。
市场与风险:
- 市场对AIA HK持谨慎态度，因其2H15的高基数。
- 尽管存在监管收紧的风险，但报告认为短期内不会出现重大监管阻力。
- 主要风险在于ASEAN市场的ANP和VNB增长可能不如预期。

关键信息

财务摘要 (USDm)

年度	Net Premiums	Net Investment Income	Net Profit	Core EPS (FD)	DPS	PBR	ROE
2016E	21,732	6,023	3,339	0.277	0.139	2.2	10.4
2017E	24,210	6,193	4,187	0.348	0.174	1.9	11.0
2018E	26,938	6,371	4,426	0.367	0.184	1.6	10.0

财务指标变化 (YoY %) 和利润率 (%)

指标	2011	2012	2013	2014	2015	2016E	2017E	2018E
Gross Premium Growth	11.9	6.8	20.6	9.4	8.5	12.5	11.4	11.2
Net Premium Growth	11.0	6.1	20.3	8.6	9.2	16.7	11.4	11.3
VNB Growth (CER)	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	26.0	37.0	27.1	20.6
VNB Growth (AER)	39.7	27.5	25.4	23.8	19.1	22.8	17.0	15.1
Net Investment Income	16.7	7.5	15.6	7.9	5.0	2.9	2.8	2.9
Net Profit (Reported)	-40.8	88.7	-6.5	22.2	-22.0	24.1	25.4	5.7
Net Profit (Adjusted)	-40.8	88.7	-6.5	22.2	-22.0	24.1	25.4	5.7
EPS (Reported)	-40.7	89.2	-6.3	22.2	-22.0	23.3	25.4	5.7
EPS (Adjusted)	-40.7	89.2	-6.3	22.2	-22.0	23.6	25.4	5.7
EV/share	2.262	2.608	2.808	3.085	3.170	3.367	3.552	3.845

区域运营概览

Hong Kong:
- 贡献了59%的VNB (1H15: 49%)
- VNB增长37% (CER), ANP增长83% (年化)
- VNB利润率52.9%, 较1H15下降6.7个百分点
- ANP利润率83% (CER), 较1H15增长83%
China:
- VNB增长56% (CER), ANP增长46%
- VNB利润率86.8%, 较1H15增长2.0个百分点
- 活跃代理人增长超过40%
Thailand:
- VNB增长4% (CER), ANP增长-16%
- VNB利润率80.9%, 较1H15增长9.4个百分点
Other Markets:
- VNB增长10%, ANP增长5%
- VNB利润率32.5%, 较1H15增长1.3个百分点

资本与股息

中期股息:
- 股息支付率 (DPS) 为21.90 HKD，较1H15增长17%
- 预期最终股息支付率将高于中期
资本结构:
- 资本充足率 (Solvency ratio) 为381%，较2015年12月下降47个百分点
- 资本结构显示良好的流动性，现金及银行余额为2,092百万美元

投资组合

投资表现:
- 固定收益收益率为5.0%，较2015年1H下降0.1个百分点
- 实际投资回报率为4.9%，较2015年1H下降2.0个百分点
- 固定收益占比为85%，股权占比为10%
投资组合分布:
- 固定收益：85%
- 股权：10%
- 现金及等价物：1%
- 衍生品：0%
- 投资性房地产：4%

资本市场敏感度

风险贴现率和长期投资回报假设:
- AIA HK: 风险贴现率7.00%，10年政府债券收益率2.50%，本地股票收益率7.55%
- AIA China: 风险贴现率9.75%，10年政府债券收益率3.70%，本地股票收益率9.50%
EV敏感性分析:
- EV对利率和股票价格敏感度较高
- 汇率波动对EV和VNB有显著影响

总结

AIA Group在1H16表现强劲，VNB和OPAT均超出市场预期，主要得益于香港和中国大陆市场的强劲表现。尽管存在监管风险，但报告认为短期内不会出现重大影响。AIA的资本结构稳健，股息支付率维持在50%水平，预计最终股息支付率将更高。投资组合以固定收益为主，实际投资回报率略有下降，但整体表现稳定。香港和中国大陆仍是AIA最重要的市场，贡献了59%的VNB。

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