2019年春季中国宏观经济展望：“制造业高级化”转型启动，内外需扩张是关键-20190403-申万宏源-50页_2mb

制造业高级化转型启动，内外需扩张是关键

核心内容

当前我国经济正处于“中等收入国家”、“宏观杠杆率较高”、“外需增速放缓”的三大特征背景下，经济政策需同步实现“可持续的相对高增长”、“结构性去杠杆”、“有效扩大内需”的三大目标。政策框架正在经历积极转型，重点转向“制造业高级化”和“社零+出口”双轮驱动。

主要观点与关键信息

1. 制造业高级化是跨越中等收入陷阱的必由之路

• 全球经验：发达国家均通过持续制造业升级实现经济稳定增长，而新兴市场国家若“过早去工业化”，则可能陷入增长陷阱。
• 我国现状：制造业增加值占比自08年前持续提升，但近年来有所放缓。
• 制造业升级的作用：
  1. 是技术进步与生产效率提升的源泉；
  2. 有助于实现“增量去杠杆”；
  3. 对稳定就业、推进城镇化、提升国内需求增长预期具有重要作用。

2. 扩大内需：财政扩张推动消费回暖

• 政策工具：19年实施个税减税与增值税结构性减税，旨在改善居民收入与消费偏好。
• 减税路径：
  1. 垄断能力弱、竞争激烈的行业，减税提升居民购买力；
  2. 单件价格较低的行业，边际改善企业盈利；
  3. 部分垄断性强的行业，直接增加企业盈利。
• 减税规模：预计19年增值税结构性减税新增减税规模约6000亿元，个税减税约6000-8000亿元，合计带动居民消费潜力提升约10000亿元。
• 社零增速：预计19年社会消费品零售总额同比增速回升0.6个百分点至 9.6%，实际增速提升幅度更大。

3. 稳定外需：中美磋商积极，出口形势短期趋稳

• 外需重要性：外需是我国出口的决定性因素，美元偏弱周期下，外需增速通常回升。
• 出口趋势：18年下半年“抢出口”现象不显著，未显著透支19年出口需求。
• 中美磋商：年初以来中美经贸磋商取得积极进展，双方取消或暂缓关税措施，出口企业信心恢复。
• 出口预测：维持19年全年美元计价出口增长 6.5% 的判断，短期出口环境趋于稳定，不必过度悲观。

4. 结构性去杠杆：地产基建的“不可能三角”

• “不可能三角”：在房地产风险可控的前提下，短期稳增长与宏观杠杆率稳定之间只能选择其一。
• 去杠杆影响：17年去杠杆政策对18年基建投资形成冲击，平台融资受限，基建投资增速预计结构性回升。
• 地产投资：预计19年地产投资增速小幅回落至 5% 左右，但不会出现负增长。
• 货币政策：维持中性略偏松环境，仍将进行降准操作，但降息概率较低；融资环境小幅改善，不期待“大水漫灌”。

5. 综合判断：政策框架转型，经济保持稳定增长

• GDP增长预测：预计19年我国实际GDP同比增长 6.4%，上半年 6.3%，下半年 6.5%。
• 政策导向：由“外需拉动”转向“扩内需+稳外需”，推动制造业高级化成为关键路径。
• 政策重点：财政政策结构性扩张对居民收入、购买力及制成品需求有积极影响；货币政策则以疏通传导机制为主。

总结

• 政策转型：我国经济政策正在从依赖外需转向“扩内需+稳外需”，推动制造业高级化是实现高质量增长的关键。
• 内外需双轮驱动：社零与出口成为政策关注重点，制造业升级是稳定需求、提升增长潜力的重要手段。
• 结构性去杠杆：地产与基建投资面临“不可能三角”约束，需在稳增长与去杠杆之间寻求平衡，避免过度依赖高杠杆刺激。
• 未来展望：短期内出口形势稳定，财政政策推动消费回暖，制造业升级将为长期增长奠定基础。