20200611-光大证券-铂族金属专题报告_国VI标准提升铂族需求_中长期铂金价格向上_21页_2mb

铂族金属专题报告总结

核心内容

铂族金属是包括铂、钯、铑、铱、锇、钌在内的六种元素，其中铂和钯为主要应用元素，占比约90%。资源与产量高度集中，南非占全球铂族金属资源的90.90%，俄罗斯占5.63%，津巴布韦占1.75%。铂金主要来自原生矿，而钯金则以伴生形式出现，因此其供应更依赖主产金属的供需变化。

主要观点

1. 国VI标准推动需求增长：尾气排放标准的升级是铂族金属需求增长的主要驱动因素。1990年至2019年间，汽车销量增长0.7倍，而用于汽车催化剂的铂族金属需求增长5.27倍。国VI标准实施后，铂金、钯金和铑金的用量将分别增长15%、40%和80%。

2. 铂金价格中长期向上：由于铂金供应更具价格弹性，且铂、钯价差扩大至历史高位，铂金替代钯金成为趋势，预计铂金价格将触底回升。

3. 钯金短期高位震荡，中长期向下：钯金作为伴生金属，其供应与价格弱相关，短期内因供需缺口维持高位。但随着铂金替代效应增强，钯金价格将逐步回落。

4. 贵研铂业受益于国VI标准实施：贵研铂业是国内铂族金属回收与尾气催化剂行业龙头企业，预计2020-2022年EPS分别为0.82元、1.19元、1.41元，当前市盈率28倍，给予“增持”评级。

关键信息

• 铂金供应结构：全球80%以上具有经济价值的含铂矿床位于南非布什维尔德矿，铂金供应对价格波动更具弹性。
• 钯金供应结构：全球90%以上钯金供应为伴生金属，其供应受主产金属影响大。
• 国VI标准实施时间：
  • 轻型汽车：2020年7月1日实施国六a标准，2023年7月1日实施国六b标准。
  • 重型柴油车：2021年7月1日实施国六a标准，2023年7月1日实施国六b标准。
• 铂族金属用量预测：
  • 2020年铂金用量5.03吨，钯金用量93.98吨，铑金用量10.34吨。
  • 2021年铂金用量5.68吨，钯金用量101.67吨，铑金用量11.15吨。

投资建议

• 推荐关注贵研铂业，其作为铂族金属回收与尾气催化剂龙头企业，受益于国VI标准实施带来的需求增长。
• 公司具备5吨铂族金属回收产能，尾气催化剂产能400万升，预计2020年底新增215万升产能。
• 预计公司2020-2022年净利润分别为3.59亿元、5.19亿元、6.18亿元，三年净利复合增速38.6%。

风险提示

1. 国VI标准实施进度可能低于预期，影响铂族金属需求提升。
2. 铂族金属价格可能因市场波动出现剧烈变化，影响企业盈利。

图表与数据

• 图1：2019年全球铂族金属资源分布
• 图2：2019年全球钯金资源分布
• 图3：2019年全球铂金资源分布
• 图4：钯金价格与供应总量对比
• 图5：铂金价格（美元/金衡盎司）
• 图6：南非铂金产量与一篮子铂族金属价格
• 图7：2019年全球铂金供给结构
• 图8：2019年全球钯金供应结构
• 图9：中国汽车催化剂用铂及同比增速
• 图10：中国汽车催化剂用钯及同比增速
• 图11：铂族金属载量与排放标准升级关系
• 图12：日本铂金市场投资需求与价格关系
• 图13：铂族金属价格历史走势
• 图14：铂族金属价格与替代
• 图15：贵研铂业股权结构及业务分布
• 图16：公司营收构成
• 图17：公司营收及同比增速
• 图18：公司归母净利及同比增速
• 图19：公司业务拆分表
• 图20：稀有小金属板块可比公司估值
• 图21：公司盈利预测及估值

结论

国VI排放标准的实施将显著提升铂族金属需求，尤其是铂金和钯金。随着铂金价格触底，投资需求增加，预计铂金价格中长期将向上。钯金因供应刚性和需求扩张，短期内维持高位，但中长期可能因铂金替代而下降。贵研铂业作为铂族金属回收与催化剂龙头企业，有望在国VI标准实施中受益，给予“增持”评级。