20180821-国金证券-行业角度盘点宏观消费系列二_高端消费受制于国内信贷_博彩中场及免税或受益供需改善_24页_2mb

消费专题分析报告总结

核心内容

本报告从行业角度出发，对宏观消费领域中的旅游和博彩板块进行了深入分析，探讨了其在经济周期中的表现及未来发展趋势。

旅游板块

• 国内游：国内游人次及收入增速多年维持10%以上的水平，2018年上半年分别达到11.4%和12.5%。国内旅游人次复合年增长率（CAGR）为13.2%，收入复合增速为20%，远高于GDP增速。
• 出境游：2018年上半年出境游人次增长15%，出国游增长17%，市场复苏迹象明显。重点城市如三亚、桂林、丽江等接待人次保持增长。
• 交通方式：航空及铁路中的高铁部分增长较快，国际航线表现尤为突出。2018年6-7月三大航及四大航数据增长显著，国内人口流动性增量缩小，但航线客运量增速相对稳定。
• 结构性机会：出境游板块存在结构性机会，17年低基数及龙头企业的经营能力改善推动了板块较快增长。未来随着交通基础设施的完善，如港珠澳大桥、广珠城轨延长线、澳门轻轨等，澳门旅游市场将受益。

博彩板块

• 博彩与经济关系：博彩数据并非仅为消费后周期板块，其对经济变化较为敏感。博彩收入增速尤其是VIP收入增速的峰值在社融规模和PPI变化之前出现，地产价格变化略超前于VIP收入增速。
• VIP与中场业务：VIP业务占比约56%，中场业务占比约39%。VIP业务受国内信贷影响较大，而中场业务与大众游客增速相关性强，中长期成长逻辑仍在。
• 经济下行周期影响：在经济承压和人民币贬值背景下，高端VIP增速将趋缓，中场业务则可能迎来增长契机。博彩板块需关注经营能力，首选经营能力得到验证的博彩龙头。

主要观点

• 消费结构分化：旅游板块中，按客单价划分，免税、出境游和博彩属于高端消费，而酒店和国内游属于中端消费。
• 博彩作为先行指标：博彩数据先于消费数据和社融规模变化，显示其对经济变化的敏锐反应。
• 高端消费板块联动：博彩板块的复苏时间点与高端白酒、免税、奢侈品消费等存在一定的重合，显示其作为高端消费代表的特征。
• 交通改善带动游客增长：澳门与内地之间的交通改善将提升游客渗透率，推动博彩及旅游市场增长。
• 未来增长潜力：随着澳门博彩结构优化，中场业务和非博彩业务的发展将推动澳门成为休闲娱乐之都。

关键信息

• 信贷政策影响：国内信贷规模的宽松与否将决定博彩收入增长情况，VIP业务受信贷影响较大。
• 澳门游客构成：69%为内地游客，其中49%来自广东省，其他城市渗透率较低。
• 博彩收入结构：博彩收入中VIP占比约56%，中场占比约39%。VIP业务EBITDA率约为15%，中场业务EBITDA率约为40%。
• 免税市场发展：国内免税市场起步较晚，政策支持助力行业发展。三亚免税店销售额在2018年5月增长显著，离岛免税销售额在2017年达到80亿元。
• 风险提示：2018年下旬宏观消费数据持续下行，房地产下行周期可能带来溢出效应，人民币汇率持续贬值将影响居民实际购买力。

建议关注

• 旅游板块：关注免税及其他结构性优化的板块，如高端酒店、奢侈品消费等。
• 博彩板块：关注经营能力得到验证的博彩龙头，尤其是中场业务增长潜力较大的公司。
• 交通基础设施：关注港珠澳大桥、广珠城轨延长线、澳门轻轨等项目对澳门旅游市场的影响。

风险提示

• 2018年下旬宏观消费数据持续下行；
• 房地产下行周期时，溢出效应超过财富效应；
• 人民币汇率持续贬值导致居民实际购买力下降。