20200803-太平洋-预防性疫苗行业系列报告二——疫苗投资价值启示（下）_国内疫苗是一门好生意么_44页_2mb

国内疫苗投资价值分析总结

核心内容概述

本报告探讨了国内疫苗行业是否为一门好生意，重点分析了创新疫苗的进入壁垒、竞争格局、投资回报率及未来发展趋势。通过对比日韩印等国家，结合技术、专利与市场因素，分析了国内创新疫苗的潜力及企业竞争优势的来源。

主要观点与关键信息

1. 创新疫苗进入壁垒的决定因素

• 技术壁垒：创新疫苗研发流程复杂，存在技术难度，但不存在绝对技术壁垒。技术壁垒随时间逐步降低。
• 专利壁垒：专利对进入壁垒影响有限，尤其是HPV疫苗，其专利多集中在基因序列和表达系统，相对容易突破。
• 投资回报率：最终决定创新疫苗市场格局的关键是投资回报率，市场规模与研发投入决定了企业是否愿意进入该领域。

2. 日韩印未发展创新疫苗的原因

• 市场规模小：日韩新生人口较少，印度支付能力差，导致创新疫苗投资回报率低。
• 研发投入高：创新疫苗研发周期长、成本高，小市场难以支撑高投入。
• 本土企业能力有限：缺乏海外市场开发能力，难以形成有效回报。

3. 国内创新疫苗的竞争格局

• 13价肺炎结合疫苗：预计未来3-5年将有7家企业并存（国产5家+外资2家），包括沃森、康泰、智飞、兰州所、康希诺等。
• HPV疫苗：未来3-5年将有5-6家企业并存，其中9价HPV疫苗为主流，预计有4-5家国产企业及1家外资企业。
• 产品升级换代：肺炎结合疫苗存在升级换代需求，HPV疫苗生命周期较长，未来可能有11价、14价等产品进入市场。

4. 投资回报率分析

• 先发企业优势：先发企业在产品迭代、渠道建设、技术平台等方面具有显著优势，能持续保持高投资回报率。
• IRR测算：国内13价肺炎疫苗在30%渗透率、25%市占率下，IRR约为35%，显著高于医药行业平均的20%。
• HPV疫苗：国内企业如万泰、康乐士等，通过优化表达系统和工艺，成功绕开专利壁垒，提升投资回报率。

5. 技术与研发突破

• 肺炎结合疫苗：研发过程需长期摸索，且需解决多糖与载体结合、规模化生产等难题，先发企业具备明显优势。
• HPV疫苗：制备VLPs是关键，不同表达系统各有优劣，需解决复性、纯化、成本等问题。

产品与技术分析

13价肺炎结合疫苗

• 技术难点：多糖与载体蛋白结合、规模化生产、免疫原性与安全性平衡。
• 研发周期：约15年，包括10年临床前研究和3-4年临床试验。
• 市场空间：国内市场规模达90-100亿元，远高于日韩市场。

HPV疫苗

• 技术基础：基于分子生物学与基因工程，通过表达系统制备VLPs。
• 表达系统：
  • 原核系统：表达效率高，但需解决蛋白复性问题。
  • 酵母系统：稳定性好，成本低，但需优化表达与纯化工艺。
  • 昆虫系统：能保持高生物活性，但成本高。
• 专利绕开：国内企业通过优化序列、表达方式等，有效规避专利限制。

投资建议

• 相关标的：康泰生物、智飞生物、康希诺、沃森生物、万泰生物、康华生物。
• 投资逻辑：国内疫苗行业具备高回报潜力，先发企业更具竞争优势，产品升级换代空间大。

风险提示

• 政策性风险：疫苗监管政策变化可能影响市场。
• 安全性生产风险：疫苗生产过程中的质量控制风险。
• 技术颠覆性风险：新技术可能改变现有竞争格局。
• 研发进展不及预期风险：临床试验失败或延期可能影响上市进度。

结论

• 国内疫苗是门好生意：市场规模大、先发企业具备持续竞争优势、产品升级换代空间广阔，使得国内疫苗行业具备较高投资回报率。
• 未来趋势：随着技术进步与市场成熟，创新疫苗的进入壁垒将逐步降低，但先发企业仍将在竞争中占据主导地位。