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万科当下压力及资产处置空间

一、压力测试

2024年万科境内境外债券以行权计余额合计861亿元，其中2024、2025年到期余额分别为261亿元、362亿元。

• 2024年若销售下滑20%、30%，即使保持银行贷款和非标敞口，腾出现金量依然无法覆盖债务（偿债缺口分别为183亿元和313亿元）。
• 初步披露的45亿港元与800亿人民币新增融资落地情况存在不确定性，因此资产处置对债券刚性兑保至关重要。

二、近期资产处置情况

1. 资产处置落地情况：

   • 成交资产包括：松湖万科广场、七宝万科广场、悦榕酒店管理权、郑州美景龙堂万科广场等。
   • 未完成交易资产占比较大，尤其与国企和原合作方达成交易难度高，交易对手方缺乏。

2. 现有未处置资产质量不一：

   • 成功处置资产多为城市能级高、开业年限长、具备国企参股或强合作方支持的项目。
   • 部分项目处置失败，如产业园区更新类项目交易达成较难。

三、后续资产处置空间

1. 商业项目：一线及新一线城市商业项目估值合计491亿元，其中优质项目仅4个，总权益估值约30亿元。其余项目估值不确定性较高，处置意愿需进一步确认。

2. 物流地产：物流地产总估值约490亿元，一线及新一线城市估值占比高，处理存在周期长、资金需求大、买家稀缺等挑战。

3. 旧改项目：深圳板块旧改项目估值巨大，但实操复杂，急需深圳国企深度介入，而当前合作发起方意向不高。

4. 酒店资产：万科一线城市酒店质量相对较差，酒店估值普遍偏低，处置回收率低，市场吸引力弱。

5. 商办综合体等：财税尚不明确，交易意愿低，缺乏政策支持，房产处置难度大。

6. 股权及其他资产：包括万科在万物云、普洛斯集团、贝壳、深圳资产等持有的高值股权，但交易意愿低，成交难度高。

四、总结

• 债券兑付不确定性：2024年若万科处置资产积极，仍可支撑债券刚性兑保；但2025年面临362亿到期压力，偿债压力陡增，叠加政策及行为意愿转变，难关将更加严峻。

图表目录：

• 图表1：万科债券到期分布情况（2024年）
• 图表2：万科2024年债券兑付压力测试
• 图表3：万科近期资产处置情况
• 图表4：万科已开业商业项目情况
• 图表5：印力商业及综合体估值
• 图表6：万科物流地产估值分布
• 图表7：万科并表旧改项目
• 图表8：万科未并表旧改项目
• 图表9：其他旧改项目
• 图表10：万科一线租赁住宅估值
• 图表11：万科一线城市酒店情况
• 图表12：部分房企售楼案例
• 图表13：万科度假区项目情况
• 图表14：万科2023年保债计划情况
• 图表15：万科一线商办等综合体项目估值
• 图表16：万科股权类资产
• 图表17：万科资产处置空间