20180309-申万宏源-全球货币政策与外溢效应系列专题之七_定量剔除出口中的_春节错位效应__14页_544kb

文档总结：定量剔除出口中的“春节错位效应”

核心内容

本报告旨在分析中国出口数据中由于春节错位效应带来的剧烈波动，并提供一个创新的定量工具——“申万债券-出口春节调整因子”，以帮助投资者更准确地判断出口趋势性变化。

主要观点

• 春节错位效应显著影响出口数据：每年1季度的出口数据因春节错位而出现跳跃式波动，使得判断外需变化变得困难。这种波动并非反映真实趋势，而是由春节假期对生产与出口节奏的影响所致。
• 现有季调方法效果有限：海关季调方法主要处理“工作日-周末-节假日效应”，但对春节错位效应的剔除并不完全，导致数据仍存在离群值。X12-ARIMA等量化季调方法虽能分离趋势项，但尾部预测误差较大，无法即时反映真实趋势。
• 创新方法：申万债券-出口春节调整因子：该因子基于春节对出口的四个阶段影响进行估算，旨在剔除春节错位效应，使出口数据更贴近真实趋势。具体包括：
  • 除夕前一周：出口量大幅上升。
  • 除夕至正月初六：出口量明显下降。
  • 正月初七至正月十五：出口量降至接近零。
  • 正月十六之后：出口量逐步恢复，前低后高。
• 剔除春节效应后的出口趋势分析：2018年前两个月美元计价出口增速为44.5%，但剔除春节效应后仅为13%-15%。由于人民币升值，人民币计价出口增速约为8%-9%，表明外需并未超预期增长。预计2018年3月美元计价出口同比增速将大幅回落至-3%- -6%，而剔除春节效应后，增速在10%-12%之间，显示外需改善有限。
• 对债市的建议：投资者应理性分析2-3月出口增速的剧烈波动，避免误判外需变化。由于外需整体难以超过去年水平，对利率债收益率的压力非常有限。

关键信息

春节效应的四个阶段

1. 除夕前一周：出口量大幅上升。
2. 除夕至正月初六：出口量明显下降。
3. 正月初七至正月十五：出口量降至接近零。
4. 正月十六之后：出口量逐步恢复，前低后高。

春节调整因子的估算依据

• 依据每年1-3月春节对出口的影响天数和程度。
• 用于估算当月出口额与正常月份出口额的比值。

出口数据调整效果

• 18年1-2月：美元计价出口同比增速为11.1%和44.5%，剔除春节效应后分别为13%-15%和8%-9%。
• 17年2-3月：美元计价出口同比分别为-2.4%和15.4%，剔除春节效应后分别为5.9%和10.8%。
• 3月预测：美元计价出口同比增速预计大幅回落至-3%至-6%，剔除春节效应后预计为10%-12%。

数据对比分析

• 剔除春节效应后，出口数据波动显著降低，有助于更早判断趋势变化。
• X12-ARIMA方法在剔除春节效应后，尾部预测误差大幅减小，趋势把握能力增强。

表格汇总

小结

本报告指出，春节错位效应是导致中国出口数据剧烈波动的主要原因，现有季调方法未能完全消除其影响。通过“申万债券-出口春节调整因子”，可以更准确地剔除春节效应，反映真实的外需变化。剔除春节效应后，2018年前两个月出口增速显示外需并未超预期增长，而3月出口增速预计将大幅回落。因此，债市投资者应理性看待出口数据的波动，避免误判外需趋势，对利率债收益率的压力非常有限。