2023-07-17-远东资信-季刊投稿至债市研究栏目_可转债市场运行现状与_中特估_转债特征浅析_10页_1mb

摘要
本文分析了可转债市场整体运行现状及“中特估”背景下国企可转债的特征。首先，回顾了可转债市场的发展历程，指出自2017年以来，在非公开发行政策收紧的背景下，可转债市场进入快速发展阶段，发行规模和发行只数显著提升，但2023年以来呈现降温态势。其次，重点研究了“中特估”政策背景下国企可转债的运行特征。截至2023年6月30日，国企可转债存量余额占全市场约25.63%，评级中枢明显高于非国有企业；但从成交额来看，国企可转债交易活跃度与全市场平均水平存在差异。最后，通过对转股溢价率、纯债溢价率的对比分析，发现国企可转债相对于非国有企业具备更明显的股性，且价格对正股价格的跟随现象更为明显，显示出较好的股性优势。

一、可转债市场整体运行

1. 发行情况

   • 可转债市场自2017年起进入发展黄金期，2019年至2021年年均发行规模超过2700亿元，2022年降至2188.16亿元，2023年上半年进一步下滑至732.5亿元。
   • 发行只数方面，2020年达224只，逐步由“少数发行人参与”向“广泛行业应用”转型。
   • 发行人覆盖多个重点发展行业，包括材料、资本货物、技术硬件与设备、制药等，体现了政策支持下的百花齐放格局。

2. 存量与分布

   • 全市场可转债存量达8622.8亿元，其中国企类别包含央企和地方国企，共计75只，存量余额占比约25.63%。
   • 行业分布方面，资本货物、材料、多元金融等行业占比较高；从余额占比看，银行业、运输业、多元金融等头部行业贡献较多。

3. 债项评级

   • 国企可转债债项评级中枢高于市场整体，AAA级和AA+级占比合计约65%，占比较高，评级更优。

二、“中特估”可转债特征分析

1. 成交与活跃度

   • 国企可转债成交额从2022年3月4763.27亿元的峰值回落至2022年10月的894.7亿元，2023年上半年同比下滑40%。
   • 月度成交额与正股成交额的比值在多数时间保持在0.5-0.8之间，整体交易活跃度略低于全市场平均水平。

2. 估值与溢价指标对比

   • 转股溢价率
     • 非国企可转债转股溢价率范围广泛（0%-150%），平均股性偏弱；
     • 国企可转债转股溢价率集中于0%-60%，平均溢价幅度低，对正股走势跟随性强。
   • 纯债溢价率
     • 非国企可转债纯债溢价率集中在0%-100%；
     • 国企可转债纯债溢价率集中在0%-40%，突出其债性稳定，估值更合理。
   • 实证分析显示，如以川投转债为例，其转股溢价率长期保持低位，价格对正股具有明显的跟随特性。

结论
“中特估”政策引导下，国企可转债因更优秀的信用评级、稳健的财务属性和深刻的产业价值，逐渐在市场中获得广泛关注。其相较非国企品种的较低转股与纯债溢价率，以及更集中、合理的估值分布，形成了独特的优势。同时，其部分发展指标（如成交活跃度）仍有优化空间。

国投转债作为典型案例，其价格走势对正股的高跟随性，印证了国企可转债已日益成为兼具股性与债性、适合机构投资者参与的优质投资标的。