深度报告-2026-04-21-华西证券-恒誉环保（688309）_热裂解领域龙头重焕生机_设备与运营双轮驱动业绩高速增长_56页_5mb

恒誉环保（688309）深度报告总结

核心内容概述

恒誉环保是全球领先的热裂解一体化解决方案供应商，专注于有机废弃物的热裂解处理技术，业务涵盖设备销售、项目建设和运营。公司拥有40年行业经验，在技术、市场和合作模式上具备显著竞争优势。2025年，公司迎来业绩拐点，实现营业收入2.95亿元，同比增长90.67%，归母净利润3343.43万元，同比增长91.91%，设备销售与项目运营双轮驱动业绩高速增长。

主要观点

• 全球热裂解领域龙头：恒誉环保在热裂解技术方面处于全球领先地位，拥有30余种有机废弃物处理技术。
• 政策与市场双轮驱动：国内外政策支持废弃物循环利用，尤其是废轮胎和废塑料处理行业，叠加油气价格上涨，推动行业快速发展。
• 废轮胎资源化利用潜力巨大：全球废轮胎市场规模近700亿元，我国年产生量超1640万吨，回收率仅50%。恒誉环保技术可有效提升资源化利用水平，提高经济效益与环保效益。
• 废塑料化学法处理迎来市场蓝海：全球塑料消费量超5亿吨，但回收率仅为9%。我国废塑料产生量达6800万吨，回收率不足30%。随着政策推动和市场发展，化学法处理技术有望成为主要解决方案。
• 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年公司营业收入分别为7.91/17.61/34.36亿元，归母净利润分别为1.46/2.96/6.34亿元，EPS分别为1.84/3.73/7.99元。目标价格111.8元，PE为30倍，上行空间45.2%，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司概况

• 成立于2006年，2020年在科创板上市。
• 实控人牛斌，技术战略引领者，持股33.29%。
• 公司业务覆盖废轮胎、废塑料、油泥、焦油渣、矿还原、医疗废弃物、生物质与炭黑等30余种有机废弃物处理。

2. 业绩增长亮点

• 2025年新签高端装备订单额达4.6亿元，同比增长超80%。
• 营业收入同比增长90.67%，归母净利润同比增长123%。
• 海外订单持续增长，2023-2025年国外收入占比分别为76.78%、59.05%、44.78%。
• 合晟环保2025年实现首个财务年度并表，收入1.1亿元，净利523万元，并计划2026年扩产至16万吨年处理能力。

3. 营收与成本结构

• 营业毛利率逐年下降，2023-2025年分别为55.03%、41.48%、31.08%。
• 直接材料成本占比从2020年的89.9%降至2025年的78.53%。
• 各项费率整体平稳，2021年因市场开拓和固定资产折旧增加，费用率有所上升。

4. 海外市场优势

• 海外项目毛利率普遍高于国内，2022-2025年分别为57.76%、54.81%、56.84%、62.23%。
• 公司具备丰富的海外项目经验，已获得多个国际客户复购订单。

5. 政策利好

• 国内：2025年《政府工作报告》首次提及“再生材料”，鼓励废弃物循环利用。2025年8月《关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》提出到2025年，资源循环利用产业年产值达5万亿元。
• 海外：欧盟《清洁工业新政》和《循环经济法》推动废塑料回收，计划2026年通过。

6. 废轮胎处理技术与市场前景

• 废轮胎主要由橡胶、填料、钢丝等组成，化学回收技术可实现无害化和资源化利用。
• 2025年中国废轮胎产生量约5亿条，全球年产量超11亿条，年均增长8%-10%。
• 全球废轮胎回收市场预计从2025年的101亿美元增长至2033年的179亿美元，复合增长率7.2%。

7. 废塑料处理现状与技术趋势

• 全球塑料产量逐年上升，2025年达到5亿吨，预计2050年将达340亿吨。
• 我国废塑料产生量达6800万吨，回收率不足30%，填埋和焚烧仍是主流处理方式。
• 化学回收法具有高附加值和环保优势，是实现高值化闭环的主要技术路线。

8. 化学回收技术与应用

• 化学回收技术包括热裂解、催化裂解、加氢裂解等，可生成高价值化学品和燃料。
• 化学回收可显著减少碳排放，符合“双碳”政策导向。
• 中国石化等企业已布局化学回收，微波裂解法减碳效应超过65%。

9. 钛资源与钛尾矿处理

• 钛资源主要以钛铁矿形式存在，占全球储量的90%以上。
• 钛尾矿具有巨大经济价值，含铁、钛、钒等元素。
• 恒誉环保拓展钛尾矿处理新赛道，与山东域潇锆钛矿业合作，推进高端富钛材料项目。

风险提示

• 项目建设和投产不及预期
• 下游产业变动风险
• 环保领域政策风险
• 海外贸易与政策风险

总结

恒誉环保凭借其全球领先的热裂解技术，在废轮胎和废塑料资源化利用领域占据重要地位。随着国内外政策推动和市场需求增长，公司有望在设备销售与项目运营双轮驱动下实现业绩持续增长。2025年业绩拐点显现，2026-2028年盈利预测显示公司具备良好的成长性。同时，公司积极拓展钛尾矿处理新赛道，增强业务多元化。整体来看，恒誉环保在资源循环利用领域前景广阔，具备长期投资价值。